威士忌投資學：崩盤還是理性回歸？

文：馬文

過去十年間，威士忌價格一度屢創新高，尤其是陳年威士忌有價有市，被譽為“新液體黃金”，而近年熱度卻明顯降溫，引發市場對威士忌價格泡沫化的憂慮。

在今年4月的拍賣會上，麥卡倫(The Macallan)珍稀系列30年1974以8400英鎊的價格成交，成交價排名第一。這瓶酒蒸餾于1974年，在雪莉桶中陳釀30年后，于2004年瓶裝。

而十多年前，麥卡倫30年不過2000有余，山崎(Yamazaki)18年售價才800元上下、余市（Yoichi）20年約千元，然而，隨著威士忌收藏熱潮的興起，山崎18年在市場高點時飆至萬元，余市20年一度近2萬，麥卡倫30年藍色木盒更曾攀至7萬大關，昔日的餐酒成為了如今拍賣場上的熱門目標。

普飲酒款尚且如此，稀有與高年份威士忌更是身價暴漲。最具代表性的莫過于一支60年麥卡倫2023年11月在倫敦拍賣會以218.7萬英鎊成交，刷新最貴單瓶威士忌紀錄。

這支被拍賣行形容為最珍貴的威士忌屬于麥卡倫1926系列，在雪莉橡木桶陳釀60年后，于1986年裝瓶，是麥卡倫酒廠年份最久的威士忌，全球只有40支。

價格的急劇攀升，反映出全球市場對威士忌需求的劇烈擴張，也象征著威士忌已從單純的消費品，正式邁入收藏品等級，承載著文化價值且具有稀缺性的實體資產，成為另類投資目標與資產配置的一環。

國際不動產顧問機構Knight Frank針對全球高凈值人士消費與投資行為所發布之年度《The Wealth Report財富報告》顯示，早在數年前，如藝術品、經典汽車、珠寶與高端腕表等奢侈品類資產，已逐步從單純的生活象征，轉化為資產配置中的非傳統投資選項，并逐漸被納入多元化的投資組合當中。

此份報告于2019年首度將威士忌納入調查項目，就以回溯十年高達564%的潛在投資報酬率登上排行第一，即便歷經近年整體經濟與市場的波動，2025年度報告中威士忌投資的十年報酬率依然達到191.7%，穩居所有奢侈品資產類別之首，反映出其長期韌性。

崩盤還是理性修正？

后疫情時代以來，全球宏觀經濟環境持續波動，實體消費與資產市場皆出現結構性修正，威士忌市場亦未能置身事外。根據蘇格蘭威士忌協會（SWA）近期公布之2024年度貿易統計數據，蘇格蘭威士忌出口總額較前一年下滑3.7%。在拍賣市場中，過去十年間被視為指標性品牌的麥卡倫、山崎與輕井澤(Karuizawa)，近三年拍場價格普遍出現三至五成不等的修正，市場熱度明顯降溫。

究其原因，中國市場需求的急劇萎縮無疑是核心關鍵之一。根據SWA貿易數據顯示，中國全年進口蘇格蘭威士忌的總量在2024年間下滑2%，而進口總值則劇烈下跌32%，導致其整體市場規模在全球排名中退至第十位，創下近年新低。

自2000年以來，中國憑借快速成長的經濟動能，成為全球收藏市場的重要支撐力量。然而近年經濟不景氣，使中國收藏市場陷入寒冬，有報告指出，中國當代藝術市場在2023年至2024年間整體成交額大幅縮減63%，遠高于全球市場平均33.5%的同期跌幅。作為同屬收藏市場之資產類別，威士忌自然亦受波及。

確實，無論在一級市場還是二級市場，近期威士忌價格皆出現不同幅度的回調，市場整體進入調整周期。同時，供應端亦暴露出潛藏已久的問題，為因應成本上升壓力，多家國際烈酒企業自2022年起陸續啟動系統性漲價策略，對消費端帶來顯著壓力。

此外，需注意的是，2022年后陸續上市之多款高年份、高定價產品，主要源自2018至2021年間市場高點時期對高端產品需求的強勢預期，導致大量高單價新品集中于2022年后密集釋出。然而，實際上市時的市場結構已大幅轉變，導致上市表現普遍未如預期，亦無法有效提振市場熱度。

與此同時，經銷體系亦面臨庫存壓力。疫情期間由于供應鏈中斷與實體需求反彈形成短期供不應求的錯覺，部分代理商與批發商因此對采購策略與庫存配置過度樂觀，導致疫后出現庫存過剩的窘境，現階段仍需一定時間消化庫存。供需失衡的雙重壓力，進一步加劇了市場價格的不穩定性，亦成為當前威士忌市場修正周期的重要推動因素。

不過，對未來威士忌投資市場，依舊可以保持樂觀。

雖然2024年蘇格蘭威士忌的整體出口金額出現下滑趨勢，但其實出口總量較前一年度卻是有所增加，顯示在全球總體經濟趨于緊縮的背景下，威士忌仍維持一定消費動能，只是市場“消費降級”，對入門級與中低價位產品的需求有所提升。而若將2024年的蘇格蘭威士忌出口數據與疫情前的2019年進行比較，會發現無論就出口總量或總值而言，蘇格蘭威士忌皆呈現實質增長。

究其原因，是在中國市場明顯萎縮的同時，印度與巴西市場都有了雙位數的增長，有效抵銷部分主要市場的萎縮，亦代表全球需求版圖正在發生地緣轉移。其中，印度進口蘇格蘭威士忌的數量已躍升至全球第一，但該進口量實際上僅占印度國內威士忌消費總量不到2%。未來對全球威士忌市場而言，印度將構成極具規模的需求量。

綜合觀察可發現，這一波威士忌市場的疲軟，主要集中于以拍賣市場為核心代表的二級市場。根據英國獨立顧問公司Noble & Co.所發布之最新統計數據，2024年度全球威士忌拍賣市場總成交金額年減幅達16%，其中最具代表性的麥卡倫拍賣成交總值更出現高達41%的顯著下滑，反映出高端藏家與投資型買家之交易意愿普遍趨于保守。

盡管如此，不能忘記威士忌作為收藏品的二級交易市場仍屬新興類型，第一次出現有規模的實體威士忌拍賣大概是在2009年左右，屬于尚在成長階段的新興市場，其價格波動自然較為劇烈。當前所見的價格修正與成交量縮，從長期來看，更可被視為初期發展的周期性波動，而非結構性崩盤的前兆。

整體而言，當前威士忌市場的疲弱并非崩盤跡象，而是對過去十年資本與情緒過熱的理性修正。盡管拍賣市場面臨幅度較大的價值重估與交易萎縮，然一級市場的需求與產能卻仍持續擴張，新興市場的消費潛力亦逐漸釋放，成為下一個十年的關鍵動力來源。

如何挑選收藏目標？

如何選擇一支威士忌作為收藏與投資的目標，可以從拍賣市場的角度找到一些參考方向：

首重產地：一瓶酒的來歷大抵上決定了它的市場流通性。而不同產地的威士忌更因各有特色，各自有死忠的支持者。在全球最大的酒類交易市場倫敦，蘇格蘭威士忌蔚為主流，而美國波本威士忌則在第二大的紐約市場引領風騷。亞洲市場比較特別，盡管日本威士忌在2018年略顯疲態，與蘇格蘭威士忌一直處于此消彼長、分庭抗禮的狀態。無論如何，在網絡幾已模糊了市場界線的現下，威士忌市場的區隔性仍值得留意。

品牌考慮：品牌是考慮收藏與投資時的第二關鍵，例如大摩Dalmore的品牌精神為“to the brave (勇敢與不凡)”，并將品牌形象定位在“世界最尊貴的威士忌”；而格蘭菲迪Glenfiddich的品牌精神為“Pioneering Spirit (先鋒)”，并將品牌形象定位在“勇于挑戰與創新的威士忌”。品牌精神與形象對消費者來說不僅僅是生活態度與品味的選擇，鮮明的形象與明確的市場定位更代表著品牌經營的策略與方向，這些對于該品牌的收藏價值與未來市場價值都有著劇烈的影響。

蒸餾裝瓶年份與陳年時間：威士忌的年份(Vintage)對價格有影響多半伴隨著酒廠發展的歷史或特殊事件，如Ardbeg 1977代表的是酒廠罕見的輕泥煤時期。相較于年份，討論更多的是陳年時間(Age)，也就是酒液在橡木桶里的時間，盡管陳年時間多久并不能代表一支酒的好壞，不可否認的是，高年份絕對是每一間酒廠的心血結晶。舉例來說，The Balvenie 1952 50 Years Old Cask 191在歷經五十年的桶陳后，高達77%的Angel Share使得桶內余下的酒只裝出83瓶，歲月的流逝讓它們變得稀有而珍貴。

稀有性：威士忌最有趣的地方在于，即便在最精密的科學管理下，每一年蒸餾出的酒液、與每一個橡木桶熟成后的風味都不盡相同，Single Cask (單一桶)的推出便是最大程度地昭示著威士忌豐富多變的個性與每一桶的不可復制性，無論是單桶作品如The Macallan Fine and Rare、經典的小批次作品如Balvenie Tun 1401，代表的都是威士忌稀有與限量的特性。然而，也正是因為這樣的不可復制性，每一瓶酒都有自己特殊的意義與故事，每一瓶酒的市場都得當作獨立的個體來研究，增加威士忌投資難度的同時亦是收藏的樂趣。