三季度還債潮“大考”在即，房企差異化穿越周期

2025年，房地產行業正經歷前所未有的償債考驗。

據克而瑞發布的數據，2025年，房地產行業債務到期規模甚至要高于2024年，達5257億元。其中，2025年第三季度為償債高峰，到期規模約1574億元，占全年到期規模的近三成。

在過往，房企的融資渠道多元且相對暢通，銀行貸款、債券發行、股權融資等方式為其發展注入源源不斷的資金動力，支撐著行業蓬勃發展。但如今，形勢卻急轉直下，融資規模大幅下降。

今年以來，很多房企仍陷入融資困難態勢，上半年房企融資1844億元，同比下降了30%。銷售情況也不樂觀，7月份房地產市場繼續低位運行。由于銷售不暢，房企融資性現金流長期流出，償債壓力更大，債務違約現象還在持續。

截至8月末，全國已有77家房企發生債務違約，較2022年債務違約爆發期的44家近乎翻倍。

在融資難，銷售不暢的壓力之下，房地產行業還要面對三季度平均每月需償還超520億元債務，對現金流本就緊張的房企而言，無疑是“壓頂之石”。

主動降債構筑長期安全邊際

為了避免債務違約，房地產企業采取了多種化債方式改善資本結構，這不僅是企業自救的關鍵一環，也是行業整體風險化解的重要信號。

在房地產行業化債過程中，多數出險房企選擇被動紓困，比如債務重組、資產出售或債務展期，以此來緩解流動性壓力，并為恢復經營爭取時間。截至8月末，有20家出險房企債務重組或重整計劃獲批準，化債總規模突破1.2萬億元。

但是，部分出險房企雖推進債務重組，但實際上并沒有提升現金償付率，采取"以時間換空間"的被動策略也只是無奈之舉。這些方式都面臨一定的代價，比如股權稀釋、資產折價或信用受損。

而不少優質房企，也在積極探索符合自身業務特點的融資路徑，持續主動優化債務結構。華潤置地憑借獨特背景和多元化業務優勢，保持了融資渠道的相對暢通。2025年以來，華潤先后發行多期中期票據和公司債券，上半年末，加權平均融資成本同比下降32個基點至2.79%，維持在行業較低水平，為其償債能力提供了有力支撐。

綠城中國則借助美元債破冰為負債提供了有力的支撐，今年上半年，綠城中國完成境外債務置換約8.02億美元，并發行三年期5億美元優先票據，成為自2023年2月以來首筆中資地產美元債。

此外，龍湖集團也憑借通過經營性現金流、經營性物業貸等工具堅持主動降債，走出了差異化突圍路徑。

龍湖早在2022年下半年就開始主動實施降負債策略。當許多企業尚未出現風險時，龍湖便意識到“可能帶來行業底層經營邏輯重構”的調整。龍湖集團董事會主席兼CEO陳序平表示：“我們三年前就主動剎車，提出以經營性現金流壓降負債，并在2023年進一步以經營性物業貸置換信用債。”

這種“置換”策略頗具深意，經營性物業貸以購物中心、寫字樓等優質資產為抵押，利率更低、期限更長，既能降低短期償債壓力，又能優化債務結構，是龍湖“降債+穩現金流”雙目標的關鍵抓手。

龍湖的戰略決策成效顯著，經過三年的時間，龍湖已經降低了有息負債400億元，且預計下半年還要再降200億元，等于三年半的時間降600億元的有息負債。這部分有息負債基本上全是信用債，也就是說，龍湖用了三年半的時間，已經平穩度過債務高峰。

截至2025年上半年末，龍湖的有息負債總額為1698.0億元，較2023年末下降65.3億元，凈負債率（負債凈額除以權益總額）為51.2%，剔除預收款后的資產負債率為56.1%，同比分別下降5.6%、2.6%，現金短債比1.74倍。

債務、現金流優化成行業共識

在化債過程中，優化債務結構已成為行業共識。優質房企不僅關注負債規模壓降，更注重債務期限結構、幣種結構和融資來源的優化。

截至上半年末，龍湖集團平均融資成本降至3.58%，較2024年全年進一步下降42個基點，創下歷史新低。同時，龍湖集團平均合同借貸年期拉長至10.95年，達到歷史最長年期。長周期、低成本的債務結構，不僅降低了短期償債壓力，更讓龍湖有精力聚焦長期業務布局，而非疲于“借新還舊”。

華潤置地則通過利用國企身份優勢，保持多元化融資渠道。公司不僅通過傳統銀行信貸和債券市場融資，還積極運用REITs、類REITs等創新融資工具盤活存量資產。

金茂的債務結構優化同樣具有參考性。其秉持“降短期、升長期；降境外、升境內”的策略。報告期內，其外幣債務占比從上年末的25%降至21%，低息開發貸和經營貸占比提升至41%。報告期末，金茂的凈債務為847.44億元，2024年同期為904.65億元；債務與調整后資本比率為53%，較上年同期減少23個百分點。

在行業信用危機頻發的當下，優質房企始終堅守“按時還貸、不展期、不逾期”的財務紀律。通過如期甚至提前兌付的方式，持續鞏固市場信心。

值得一提的是，龍湖能夠實現債務壓降的關鍵在于其強大的現金流生成能力。2025年上半年，龍湖集團實現營業收入587.5億元，其中由運營及服務業務組成的經營性收入達132.7億元，創歷史新高。

運營及服務業務在龍湖集團營業收入中占比達到22.6%，實現核心利潤40億元，成為收入、利潤的穩定貢獻來源。更值得關注的是，龍湖集團含資本性支出的經營性現金流實現超20億元凈流入。

陳序平強調，房地產在過往高歌猛進的時候，許多房企常提的“經營性現金流為正”是不含資本性開支，本質還是靠負債增加、靠融資驅動增長。而龍湖在這三年已告別這種模式，我們堅持用正向經營現金流還債。

龍湖將資本性開支納入考量后仍能實現現金流凈流入，意味著其經營模式已從“規模驅動”轉向“利潤與現金流驅動”，具備可持續性。

在行業信用環境尚未完全修復、多數房企依賴債務重組續命的背景下，龍湖集團通過正向經營性現金流管控與提前兌付策略，成為為數不多有望率先穿越債務周期的房企，為行業提供了“安全邊際重構”的實踐樣本。

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