城市更新長效投融資機制的構建與創新｜道口研究

文/清華大學五道口金融學院不動產金融研究中心高級研究專員郭翔宇，共青團深圳市龍華區委員會書記劉永元

中國城市發展正從大規模增量擴張階段轉向以存量提質增效為主的階段，形成以城市更新為核心、“市場+保障”雙軌并行的發展新模式，已成為當前關鍵戰略。本文探討城市更新的戰略意義，指出城市更新面臨的挑戰，并在此基礎上分析構建城市更新的系統性金融支持。

隨著中國城鎮化進程進入“S”形曲線的后半段，房地產市場正經歷從增量高速擴張轉向存量優化提質的關鍵轉型期。這一進程伴隨著深刻的結構性變化：一方面，房價結束長期上漲進入下行周期，部分城市商品房庫存高企，供給過剩；另一方面，大量城中村與老舊小區存在基礎設施落后、安全隱患突出、居住環境較差等問題，居民對改善居住環境的需求日益迫切。增量開發動力持續減弱與存量改善需求不斷擴張，構成了當前市場的核心矛盾。2025年7月，中央城市工作會議明確提出“加快構建房地產發展新模式，穩步推進城中村和危舊房改造”，這一戰略部署標志著國家頂層設計已為房地產行業發展指明方向。

這一轉型也深刻反映出傳統開發模式難以持續的深層次問題。自20世紀末的房改以來，中國房地產市場經歷了二十多年的上升周期，在緩解住房短缺的同時，也推動了居民部門普遍將商品住房作為財富積累的重要手段。然而，長期依賴增量開發逐步形成了以“土地財政”為核心的增長方式，引發房價過快上漲、住房供應結構失衡等問題。更為關鍵的是，商品房過度供應的同時，租賃住房與保障性住房體系發展相對滯后，導致中國住房擁有率較高，住房結構相對單一，與國際主要經濟體呈現出顯著差異。這種“市場強、保障弱”的不平衡格局，在當前市場下行周期中被進一步放大。

在新舊模式轉換的關鍵階段，房地產發展新模式的核心內涵與戰略使命愈發明晰。其首要任務是在增量開發拉動作用趨弱的背景下，以城市更新為主要抓手，有效盤活利用效率低下的巨量存量資產，并借此構建“市場＋保障”雙軌并行的住房供應體系。相應的政策框架也在不斷深化與調整，城中村、老舊小區、危舊房為對象的改造工作，被全面納入“城市更新”這一更廣闊的行動框架，肩負起改善人居環境和拉動有效投資的雙重使命。與此同時，保障性住房建設也突破了以往以新建為主的單一模式，轉向新建、改造、收購、盤活存量房地等多渠道籌集。這一轉變，不僅是消化過量商品房庫存、優化市場供給的現實需要，更是將解決民生問題與穩定經濟增長有機結合的創新舉措。

然而，從頂層戰略到具體落地，城市更新的關鍵瓶頸在于投融資體系。這類項目通常投資規模大、回報周期長、現金流回報率低，具有很強的準公共屬性。其成功推進，亟須構建一個長期、穩定、低成本的投融資體系。這意味著必須徹底擺脫傳統房地產開發依賴的“高杠桿、高負債、高周轉”模式，重塑政府、市場與金融機構之間的協同關系，創新覆蓋規劃、建設、運營全生命周期的金融工具，并配套以系統性的土地、財稅和監管政策，從而為房地產發展新模式奠定堅實的金融基礎。

城市更新的戰略意義

構建以城市更新為路徑、以“市場+保障”為原則的房地產發展新模式，不僅是應對當前市場調整的短期策略，更是破解深層次結構性矛盾、實現長遠發展的根本路徑。城市更新具有多重戰略價值，是實現中央城市工作會議重要任務的關鍵方式，具體體現在以下三個維度。

居有所安：建設宜居、韌性與綠色低碳城市

城市更新的首要意義，在于通過存量空間的優化再造，系統性地提升人民群眾的獲得感、幸福感與安全感。這直接呼應了中央關于建設宜居、韌性、綠色低碳城市的要求。

在“宜居”層面，核心是破解居住結構性難題。我國住房體系過度依賴單一商品房市場，在深圳等超大城市，大量新青年、新市民租住在“城中村”或“老舊小區”中，不僅居住品質低下，也存在安全隱患。城市更新通過綜合整治與有機更新，推動發展模式轉型。在空間層面，推進城中村、老舊小區改造，將存在安全隱患、配套缺失的城市“洼地”轉型為安全的現代社區。在制度層面，通過將更新改造后的房源或收購的存量房轉化為保障性租賃住房，擴大保障性住房供給，精準滿足新市民的租房居住需求。

在“韌性”與“綠色低碳”層面，城市更新是補齊城市短板、推動可持續發展的綜合性工程。它結合城市基礎設施生命線安全工程，推進老舊管網更新改造，系統提升房屋建筑安全水平，增強城市防災減災能力，夯實安全韌性的城市基礎。同時，通過生態修復和節能改造，協同推進減污降碳與生物多樣性保護，將綠色低碳理念融入社區生活細節。

增長引擎：建設可持續的創新城市

在傳統增量開發模式動能減弱的背景下，城市更新為擴大有效內需、穩定宏觀經濟提供了新動力。其作用主要體現在投資與消費兩端。

在投資端，城市更新引導投資向高質量、可持續的領域。城市更新投資聚焦于提升城市核心綜合承載能力與運行效率。這類投資規模大、準公共屬性強，不僅能有效緩沖房地產投資下滑影響、帶動上下游產業復蘇，更通過優化產業空間布局，為科技創新和現代服務業培育集聚空間，實現經濟與社會效益的共贏。

在消費端，城市更新為擴大內需注入動力。城市更新通過住房與城市空間的改善，從根本上釋放了居民多元消費潛力。不僅直接撬動家電、家裝等大宗消費，也通過完善社區商業、養老、文體等公共服務，全面激活社區服務型消費，形成內需增長的持續動力。

永續發展：建設智慧、文明的高品質城市

城市更新的深層價值，還體現在推動城市治理現代化、文化傳承與軟實力提升的整體演進中。

在“智慧”層面，城市更新是推行現代化治理的重要契機。它借助空間改造同步推進數字化基礎設施建設，優化交通與職住布局，增強城市群的經濟集聚功能，為科技創新等新質生產力領域注入顯著的正外部性。

在“文化”層面，城市更新強調保護與發展的有機統一。通過完善歷史文化保護傳承與風貌管理機制，保留城市獨特的歷史文脈、肌理與景觀特色，在現代化進程中延續人文底蘊、塑造有辨識度的城市形象，實現高質量發展與文化魅力協同共進的長期目標。

城市更新面臨的挑戰

相較于傳統商品房開發，以城市更新和存量盤活為核心的新模式在投融資邏輯上發生了根本性轉變。然而，這一理想模式在實踐中仍面臨一系列嚴峻挑戰，這些挑戰主要源于其準公共屬性與市場化運作之間的內在張力，具體可歸納為內在的融資困境、中觀的金融錯配和外部制度滯后三個層面。

根本困境：項目公益性難以通過市場化實現收益轉化

城市更新最核心的挑戰在于其強烈的公益屬性與市場化融資邏輯之間存在本質沖突。此類項目通常投資規模大、回報周期長、現金流回報偏低，內生的商業可持續性較弱。這些項目的社會效益遠高于項目自身的財務收益，卻難以被實施主體通過市場機制有效捕捉和貨幣化。

在缺乏相應政策補貼的情況下，社會資本基于傳統財務評估模型，資金難以自平衡問題導致市場參與的積極性有限。需要明確的是，這并非項目自身缺陷，而是準公共產品的固有特征，因此必須構建一套超越純商業邏輯的新型投融資評價與支持體系。這一根本矛盾，也是城市更新融資困難的根源所在。

金融錯配：短期信貸資源與長期資產收益之間的結構性錯配

在根本困境之外，城市更新還面臨金融供給與項目需求之間的嚴重錯配。一方面，存在明顯的期限錯配。保障性租賃住房等城市更新項目通常需20年或更長時間才能實現現金流回正，呈現“前低后高”的特征。然而商業銀行仍以3～5年期的開發貸為主要產品，風控高度依賴抵押物的短期變現能力。這種“短期化”資金供給難以滿足項目對長期、穩定、低成本融資的需求。尤其在房地產市場下行時期，早期預測中的租金和資產價值預期往往未能實現，使得期限錯配風險進一步放大。

另一方面，存在主體與融資工具之間的適配錯配。城中村改造往往涉及集體土地和復雜產權關系，項目自身難以作為合格抵押物，融資嚴重依賴實施主體的信用資質。該限制將大量社會資本排除在外。同時，專項債、專項借款等政策性融資工具仍缺乏全國統一的使用標準和審批規范，地方執行差異較大，增加了項目融資的政策不確定性，嚴重影響長期投資的穩定性......

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來源 | 《清華金融評論》2025年10月刊總第143期

編輯 | 王茅

審核丨丁開艷

責編 | 蘭銀帆

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