“羊奶粉”存貨周轉361天，宜品集團利潤大降

導語：宜品集團主攻羊奶粉市場，但存貨周轉近一年，受到市場消費者和投資人關注。在多家乳企巨頭布局羊奶粉市場的競爭中，宜品集團要想突圍并不容易。

摘要：

1、業績下滑：宜品集團2025年上半年營收、凈利潤雙降，除了經銷商發貨慢的短期影響外，背后還有行業巨頭的競爭影響。。

2、存貨高企：存貨周轉期持續延長，接近一年，背后的產品結構與研發升級問題值得關注。

作為中國羊奶粉市場第二大玩家，宜品營養科技（青島）集團股份有限公司（簡稱“宜品集團”）的港股上市進程自啟動以來便備受資本市場關注。

宜品集團以“羊奶粉與特殊醫學用途配方食品”作為主營業務賣點，以零售額口徑計，宜品在中國羊奶粉市場排名第二，市占率約 14%。

但在出生率走低與渠道庫存壓力下，宜品集團以“羊奶+特醫食品”為切入點、搶位母嬰細分市場的計劃能否成功，首先要回答的是業績下滑、市場擠壓、研發薄弱等多個問題。

從營收利潤雙降的財務壓力，到存貨高企的運營難題，再到股權集中的治理隱憂，宜品集團的上市之路依然存在不確定性。

01 “羊奶粉”競爭激烈，特醫食品面臨規模短板

宜品集團招股書顯示，2025年上半年，公司實現營業收入8.06億元，較2024年同期的9億元同比下降10.36%；歸母凈利潤為5668.8萬元，同比驟降42.57%。這是宜品集團近年來首次出現營收、凈利潤同步兩位數下滑，與2024年全年17.62億元的營收規模形成鮮明對比，業績增長動能明顯減弱。

對于業績下滑，宜品集團在招股書中解釋稱，主要因嬰幼兒配方羊奶粉產品進行包裝升級，導致部分經銷商發貨節奏延遲，進而影響短期營收。

值得注意的是，盡管宜品集團在招股書中強調其“中國第二大羊奶粉企業”的行業地位，但這一優勢正被頭部企業與跨界巨頭雙重擠壓，生存空間不斷收窄。

根據弗若斯特沙利文報告顯示，2024年在我國羊奶粉市場中，佳貝艾特母公司澳優乳業占比最大，達到24.8%；其次為宜品，市場份額14%，且仍在持續鞏固優勢。

在第二梯隊內部，君樂寶、雅士利等企業也在加速羊奶粉產品布局，宜品集團的“老二”地位面臨挑戰。

此外，綜合乳企巨頭的跨界滲透也在擠壓宜品集團的市場空間。以飛鶴為例，其2025年上半年推出的“星飛帆卓睿”系列奶粉，通過“牛奶粉+羊奶粉混合配方”的概念快速鋪貨，直接影響了宜品集團的核心市場。

面對羊奶粉主業的增長瓶頸，宜品集團將特醫食品業務視為“第二增長曲線”，并在招股書中重點披露其高增長表現。

數據顯示，2022-2024年，公司特醫食品收入從0.24億元增至2.19億元，復合增長率達203.3%；2025年上半年，特醫食品收入1.3億元，同比增長29.24%，占總營收比重升至16.1%。

但特醫食品業務的短板也很明顯。從市場地位看，宜品集團在國內特醫食品市場的市占率僅4.5%，“城墻”仍需加固。弗若斯特沙利文數據顯示，我國嬰幼兒特醫食品2024 年市場份額以零售額計，排名依次是雀巢（53.0%）、達能（17.4%）、圣桐特醫（9.8%）、美贊臣（6.1%）、宜品集團（4.5%）。

目前，特醫食品的銷售主要依賴醫療機構渠道，仍需進一步拓寬銷售渠道。

02 存貨高企：周轉效率低下，資金占用嚴重

存貨管理能力是衡量企業運營效率的重要指標，而宜品集團的存貨數據卻暴露出其運營層面的嚴重問題——存貨金額持續高企，周轉效率大幅低于行業平均水平，不僅占用大量資金，還面臨減值風險。

招股書顯示，2022年—2025年上半，宜品集團存貨分別為6.1億元、7.19億元、7.88億元、8.02億元；庫存周轉天數分別為276天、296天、307天和361天。

361天的周轉天數意味著，宜品集團需要近一年時間才能將庫存產品銷售完畢，生產計劃與銷售節奏仍需優化。

存貨高企對公司資金流造成巨大壓力。2025 年上半年經營活動產生的現金流量凈額為0.44 億元，較2024年同期的1.15億元下降約61.7%，主要因存貨占用資金增加導致。

為緩解資金壓力，公司不得不加大銀行借款力度，2025年上半年末，短期借款達3.25億元，較2024年末增長48.3%，利息支出同比增加22.4%，進一步加劇了財務負擔。

更值得警惕的是存貨減值風險。2025年上半年，宜品集團計提存貨跌價準備0.12億元，較2024年同期的0.08億元增長50%，主要因部分羊奶粉產品臨近保質期需降價處理。若未來市場需求進一步放緩，或產品更新換代加速，存貨減值規?？赡苓M一步擴大，對利潤造成更大沖擊。

在存貨高企背后，則是研發投入的不足。

無論是羊奶粉主業的競爭力提升，還是特醫食品業務的突破，都離不開研發投入的支撐，但宜品集團在研發方面的表現卻顯著落后于同行。

招股書數據顯示，2022-2024年，宜品集團的研發費用分別為0.08億元、0.12億元、0.08億元，研發費用率分別為0.6%、0.8%、0.45%；2025年上半年，研發費用0.04億元，研發費用率進一步降至0.5%。而行業龍頭飛鶴2024年研發費用率2.8%，澳優約為1.7%。

與研發費用形成鮮明反差的是，宜品集團銷售費用的增長：2025年上半年，公司銷售及分銷開支達2.33億元，同比增長5.91%，銷售費用率從2024年同期的24.5%升至28.9%。

此外，2025年上半年公司財務費用同比增長22.4%，主要因銀行貸款增加導致利息支出上升，財務杠桿的提升也加劇了利潤壓力。

03 上市前大額分紅，融資需要用在實處

除了業務層面的問題，宜品集團的股權結構與分紅政策也引發資本市場對其公司治理的關注——管理層高度控股，上市前大額分紅，中小股東利益保護機制有待完善，這可能成為其港股上市的重要考量因素。

招股書顯示，創始人牟善波、康旺投資和啟旺投資分別直接持有宜品集團19.16%、38.31%和17.64%的股份?？低顿Y由牟善波全資擁有。啟旺投資為員工持股平臺，由康旺投資作為執行普通合伙人擁有約0.67%及由牟先生作為有限合伙人擁有約51.99%。因此，于最后實際可行日期，牟善波、康旺投資和啟旺投資合計為我們的控股股東，持有約75.11%股份。

上市前的大額分紅行為進一步引發爭議。據2023年的規劃，宜品集團擬向股東派發約2.5億元（分三期支付）股息，其中，1.41億元、0.61億元及0.09億元已分別于2023年、2024年及2025年支付。由于宜品集團的股權結構相對集中，分紅金額的大部分或流入公司創始人牟善波口袋。

2025年上半年，港股新股融資額全球第一，投資者情緒回暖，破發率顯著下降。Wind 數據顯示，2025 年以來港股 31 只新股中僅 9 只破發，整體破發率 29.03%。

在港股回暖的背景下，宜品集團也并非毫無機會。若能利用上市募資重點解決研發投入不足、渠道結構失衡等問題，也有機會獲得市場認可。招股書顯示，公司計劃將募資用于研發中心建設、線上渠道拓展和供應鏈優化，若這些投入能有效落地，有望為長期發展注入動能。

對于宜品集團而言，港股上市不僅是一次融資機會，更是一次全面審視自身問題、推動業務轉型的契機。如何在業績壓力下重拾增長動能，在激烈競爭中鞏固行業地位，在治理層面贏得投資者信任，將是其上市后需要持續面對的考驗。

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