自然堂啟動港股IPO，國貨「老大哥」搬來了國際救兵

文 /美科

一句“你本來就很美”，陪伴國人走過二十余載，也成就了國貨美妝品牌自然堂的黃金時代。如今，這位昔日的市場“拓荒者”正式叩響港股大門，開啟資本新征程。9月29日，自然堂全球控股有限公司向港交所遞交上市申請，華泰國際與瑞銀集團擔任聯席保薦人。

從2001年依托CS渠道（化妝品專門店渠道）起步，到如今躋身中國美妝零售品牌十強。可以說，一部自然堂發家史，就是半部國產美妝崛起史。千禧年后，自然堂（2001年）、上美股份（2002年）與珀萊雅（2003年）相繼登場，并稱“老牌三強”，占領了一代人的化妝臺。

按論資排輩，自然堂可稱“大哥”，其資本化進程雖略顯滯后，但后發之勢不容小覷。提交招股書前，自然堂接受了來自歐萊雅與加華資本共計超7億元投資，投后估值突破71億元。此番IPO，既是為補上資本市場“遲到”的一課，更是一場與“國貨一哥”珀萊雅正面交鋒的序曲。

01 渠道為王：一部草莽時代的拓荒史

自然堂的發家，始于對中國化妝品市場渠道空白的精準洞察與果敢押注。

2001年，東北人鄭春穎帶著他的美容院（伽藍集團）南下上海，創辦了自然堂、美素等品牌。初創時期，這位成長于遼寧遼陽的東北大哥，將眼光又聚焦到了廣袤的下沉市場。彼時，二三線城鄉市場的年輕人開始流行去“化妝品專營店”（CS渠道）買日化商品，一些價格合理、包裝好看的護膚品就成了柜上的緊俏貨。

產自上海的自然堂就是“緊俏貨”之一。據化妝品報早年報道，一位第一批自然堂代理商稱，該品牌價格合適、包裝好，是他最初選擇自然堂的理由，“在當時的鄉鎮和縣城市場，化妝品品牌不多，性價比高的產品更少，但消費者有需求，自然堂恰好彌補了這一空缺。”

為了提高周轉效率，自然堂與地方經銷商開展了“訂貨會”模式，沒想到，這一模式大獲成功。僅用兩年，自然堂便躍升為CS渠道第一品牌，不僅自身快速崛起，更引領了整個化妝品行業在CS渠道的蓬勃發展。

但自然堂并未止步于CS渠道紅利。2005年，在歐萊雅、寶潔等歐美巨頭在國內一線專柜大行其道時，韓流來勢洶洶，愛茉莉太平洋和LG公司順勢進入國人視野，蘭芝、夢妝等品牌備受追捧。同年，LVHM旗下的絲芙蘭在上海淮海路開設了第一家品牌集合店。在品牌建設上，鄭春穎也開始思考自然堂的下一個五年。

2006年，鄭春穎帶領自然堂進軍當時由國際品牌主導的商超渠道，并大規模投放衛視廣告。這意味著，自然堂不僅要直接與巴黎歐萊雅等巨頭正面競爭，還要與炙手可熱的韓妝分蛋糕。但其后發展證明，此舉極具前瞻性。截至2010年，自然堂完成了“五年計劃”，入駐2600多家商超專柜，奠定了“國貨標桿”的地位。

盡管線下渠道根基深厚，自然堂在應對電商浪潮時，卻選擇了一條與同業不同的漸進式路徑。當珀萊雅等品牌全力沖刺線上時，自然堂著力構建線上線下融合的數字化零售體系，形成了如今DTC與BRC雙輪驅動的業務模式。

這一穩健風格也體現在其資本化節奏上。在同行紛紛上市后，自然堂才于今年IPO前完成了唯一一輪融資，引入歐萊雅和加華資本。

據加華資本透露，其投資邏輯正是看重自然堂“耕耘消費者終身價值”的戰略與扎實的研發能力。入股后，加華團隊將提升企業經營效率作為核心目標，協助公司構建了以ROE為核心的全面預算管理體系，并深度參與其每月經營分析會，從戰略規劃到DTC渠道的精細化運營，進行全方位賦能。

《節點美妝》認為，從早期的渠道王者，到如今在資本助力下開啟效率驅動的精細化運營，自然堂的發展路徑體現了其穩健甚至略顯保守的風格。然而，這種“慢”或許正是為了筑牢根基。在線上營收占比68.8%的當下，它依然保留了超過三成的線下基本盤，以及覆蓋超6萬個零售終端的網絡，這構成了其區別于純線上品牌的獨特資產與護城河。

資本的入駐，也意味著自然堂從依靠渠道紅利的外延式增長，正式邁入依托數字化與精細化管理的內涵式增長新階段。這位曾經的“渠道之王”，正試圖在資本的助力下，書寫一個關于“后發先至”的故事。

02 新格局下的突圍點：單一品牌的盈利挑戰

不過，在當前國貨化妝品市場高光齊聚的同時，行業也進入了最激烈的洗牌階段。《節點美妝》認為，自然堂雖手握龐大的渠道網絡，但其財務表現揭示了穩健增長之下的隱憂，尤其是在盈利能力和增長韌性上正面臨嚴峻挑戰。

招股書顯示，自然堂近三年營收保持穩健增長：2022年至2024年，營業收入分別為42.92億元、44.42億元和46.01億元；2025上半年進一步提升至24.48億元，同比增幅為6.4%。這一增速放眼于國貨美妝十強陣營中，仍具想象空間，但若與頭部“三強”相比，則稍顯遜色。

盈利能力的對比更為直觀。盡管自然堂的毛利率從2022年的66.5%穩步提升至2025上半年的70.1%，處于行業中上水平，但其利潤表現波動較大。2022至2024年，凈利潤分別為1.39億元、3.02億元和1.90億元；2025上半年凈利潤率回升至7.8%，但仍顯著低于珀萊雅（14%）、上美股份（11.7%）和巨子生物（35.8%）等直接競爭對手。

據2025上半年行業數據，中國美妝十強企業總營收達294.71億元，同比增長8.48%。其中，珀萊雅以53.62億元居首，上美股份以41.08億元緊隨其后，自然堂則以24.48億元位列第七，介于水羊股份與貝泰妮之間。值得注意的是，上美股份憑借韓束在抖音等新興渠道的突破，實現17.29%的同比增長；毛戈平更是以31.28%的增速成為“增長王”。反觀自然堂，2022–2024年復合增長率僅為3.5%，低于行業平均水平。

這些財務數字，直觀地映射出自然堂在激烈市場競爭中的短板，其核心問題之一在于品牌結構單一。公司旗下雖擁有“自然堂”“美素”“春夏”等品牌，但2022至2025上半年間，核心品牌“自然堂”的收入貢獻始終超過94%。

用戶反饋顯示，自然堂在鞏固經典系列的同時，其打造的“極致單品”策略已初見成效，成功在消費者心智中占據特定細分市場。其中，備受矚目的“極地圣水”精華，因蘊含來自喜馬拉雅的極地酵母成分，其修護與抗老功效被頭部主播李佳琦在直播間盛贊為“中國神仙水”，一度創下上線即售罄的記錄，成為品牌高端化的標志性產品。

而主打熬夜修護的“小紫瓶”精華，則因其親民的價格與顯著的褪黃、提亮效果，在小紅書、抖音等平臺被廣大年輕上班族和學生黨稱為“熬夜牛馬的本命精華”和“性價比天花板”，相關用戶自發分享筆記已超過十萬篇，構成了強大的口碑資產。

2024年1月，伽藍集團官宣正式更名為“上海自然堂集團有限公司”。此番官宣，既肯定了自然堂對于整個公司的貢獻，也在一定程度上反應了自然堂依靠單品牌驅動的事實。

《節點美妝》認為，在珀萊雅、上美股份等通過多品牌矩陣抵御風險、捕捉不同消費客群的行業趨勢下，自然堂雖然打出了多款爆品，但仍然僅有一個品牌占據主導市場，靠“單核”品牌驅動一整個集團運營，無疑增加了其增長的不確定性。

另一重挑戰則源于“重營銷、輕研發”的投入失衡。2022至2024年，自然堂銷售及營銷開支占收入比例高達57.0%、54.2%和59.0%，而研發開支占比則從2.8%降至2.0%。三年累計3.48億元的研發投入，尚不及2024年單一年度營銷支出的13%。盡管在招股書中多次強調“科技美妝”定位，但實際投入與戰略雄心之間，存在一道有待填補的溝壑。

03 未來布局：資本加持下的想象空間與突破

面對上述挑戰，此次IPO及戰略投資者的引入，為自然堂提供了關鍵的破局契機。在招股書中，公司明確表示募資將用于強化DTC能力、拓展品牌組合、加大研發投入及開拓海外市場。而IPO前引入歐萊雅作為產業投資方，更是被市場視為一步關鍵的“活棋”。

《節點美妝》認為，歐萊雅的入股并非簡單的財務投資，其戰略協同效應或將從三個維度為自然堂賦能：

首先，是研發實力與產品競爭力的直接補強。歐萊雅作為全球研發投入最高的美妝巨頭，其科學基礎研究、活性成分開發與皮膚科學領域的積累，能幫助自然堂快速提升產品科技含量，夯實其“科技美妝”的定位，這或將是改變其“重營銷”現狀最有效的路徑。

其次，是出海戰略與國際化運營的經驗賦能。自然堂的海外擴張仍處于早期階段，而歐萊雅成熟的全球供應鏈、渠道網絡與本地化運營經驗，能為自然堂提供一張寶貴的“出海導航圖”，助其繞過諸多彎路，加速全球化布局。

最后，是豐富品牌矩陣與構建第二增長曲線的潛在可能。隨著雙方合作的深入，不排除未來通過技術授權、共同孵化新品牌甚至潛在并購等方式，幫助自然堂打破單一品牌依賴的局面，構建更具韌性和成長性的品牌生態。

作為鄭春穎家族控股的企業，自然堂能否借助資本與戰略投資者的雙重加持，在競爭日益激烈的美妝市場中重塑競爭力，仍需時間檢驗。歐萊雅的入股無疑為其注入了研發國際化與品牌升級的廣闊想象。

然而，從想象到現實，這位“老大哥”若想真正撼動市場格局，仍需在品牌多元化、盈利能力和研發投入等短板上做出硬核投入，交出實質性的突破答卷。資本市場對其的考驗，才剛剛開始。

*題圖由AI生成