上海
財聯社11月4日訊（編輯 瀟湘）在電影《大空頭》中，有許多精彩場景，其中一幕就涉及一座積木塔。
該片改編自著名投資者邁克爾·巴里押注美國房地產市場崩盤的故事。在電影中，當一名交易員向客戶推介時，為說明擔保債務憑證(CDO)的風險，其展示了一座“積木塔”——它象征著CDO內部填充的抵押債券。
當然，無論是在銀幕上還是現實中，這座塔最后都不可避免地倒塌了。
而如今，許多持懷疑態度的投資者，也正擔憂人工智能投資熱潮可能出現類似的崩盤。科技巨頭們的市值已飆升至令人咋舌的高度，但數據中心項目投入的巨額資金在周期初期根本無法產生收益，更遑論盈利。
Cantor Fitzgerald分析師預計，四大云服務商——微軟、谷歌、亞馬遜和甲骨文的年度總支出，到明年年底將達到5200億美元。
與此同時，美國銀行的數據顯示，頂尖科技公司的資本支出計劃，正吞噬其現有業務產生的幾乎全部現金流。
美銀分析師Yuri Seliger指出，“這可能意味著AI企業正集體面臨現金流承載能力的極限，難以僅憑現有資金支持全部AI資本支出。”
而這或許就是為什么人們近期在人工智能融資領域越來越多地看到了一個新的趨勢發展，它與那些在2000年代末讓全球金融體系陷入困境的許多CDO所采用的工具有著驚人的相似之處：即借道所謂的特殊目的載體(SPV)。
表外“幽靈債務”堆積
SPV是為實現特定目標（如資產證券化、風險隔離、項目融資、并購重組等）而設立的獨立法律實體，核心功能是通過風險隔離和稅收優化實現基礎資產與發起人的信用、破產風險分離。
在金融危機前的房地產繁榮時期，SPV有效地將數千億美元住房債務從美國最大銀行的資產負債表中剝離。這使得投資者更難理解其中風險——當危機爆發時，他們幾乎毫無預警。
而今年10月，Meta Platforms已通過名為Beignet Investor LLC的SPV籌集約300億美元資金（主要為債務融資），用于在路易斯安那州建設數據中心。此舉使相關債務脫離Meta資產負債表，但實質上仍與其整體業務前景緊密相連。
據報道，馬斯克旗下的xAI也正計劃通過SPV結構融資200億美元，用于采購英偉達處理器并回租給這家AI初創公司。英偉達CEO黃仁勛已表示對參與該項目“感到欣喜”。
目前，現金流可能是Meta決定使用SPV工具的考量因素，因為其當前資金已有約65%用于資本支出。這家Facebook母公司上周向投資者透露，2026年資本支出增幅將“顯著擴大”。
作為對比，Alphabet第三季度資本支出約240億美元，僅占同期經營現金流的一半。正是這種健康的財務結構，使這家谷歌母公司得以在周一從美國債券市場融資150億美元。其中部分債券期限長達50年。該公司還將在歐洲企業債市場再融資70億美元。
Meta亦在傳統企業債券市場發行了巨額債務，10月以史上第五大債券發行規模籌集約300億美元。甲骨文則于9月下旬售出180億美元債券。
目前，對于科技巨頭們開始更多借道SPV融資的做法，Gimme Credit高級分析師Dave Novosel認為，眼下使用SPV更多還是應對新債激增的策略，而非擔憂科技巨頭資產負債表健康狀況。
他解釋稱，使用SPV不僅能實現債務分離，還能隔離特定項目的風險，為投資者提供更多資金投放選擇。超大規模企業及其他巨額債券發行方擁有極其強勁的信用資質，因此能在資本市場輕松融資。
然而，鑒于SPV市場遠不如傳統公司債券活躍，此舉也不免引發了對透明度和市場流動性的質疑。
當這些問題與市場對科技巨頭主導股市的擔憂日益加劇、以及少數玩家間人工智能支出形成閉環的現象疊加時，矛盾無疑正顯得尤為突出。OpenAI周一與亞馬遜達成380億美元協議，為其計算需求提供英偉達芯片，可以說就進一步加劇了AI巨頭間“鐵索連環”的趨勢。
目前，OpenAI已承諾未來十年進一步投入約1.5萬億美元。而其自身預測顯示，其2030年營收仍將略低于1750億美元。未來，若OpenAI也選擇通過表外工具及傳統債務市場填補融資缺口，投資者也將進一步開始審視這些融資工具的本質，探究其特殊性究竟何在。
屆時，投資者或許又將面對一座需要小心拆解的“積木塔”……
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