新加坡國資起訴蔚來欺詐，是真有問題還是空頭炒作？

10 月 16 日午后，蔚來汽車港股一度大跌 13%，收盤下跌近 9% 。

市場普遍認為的原因是，新加坡政府投資基金（ GIC ）在 2025 年 8 月份將蔚來汽車告上美國法庭，指控蔚來汽車通過體外公司（ 武漢蔚能電池 ）虛增收入、誤導投資者。

不知為何，兩個月后的 10 月 16 日，這則 “ 舊案 ” 突然在中文媒體中發(fā)酵，并引起蔚來汽車股價波動。實際上，目前該案件在美國法院處于暫時擱置狀態(tài)。第二天蔚來汽車港股股價上漲 2% 。

說實話，這套路很像資本市場中的謠言出貨法：蔚來股價在過去幾個月翻了一倍，里面的大資金（ 假如有，我們稱之為鐮刀資本 ）想要出貨，可以先將股價砸出大坑，這時同步放一個假新聞甚至謠言，冷靜清醒的圍觀群眾發(fā)現(xiàn)實際上并沒有很大利空，紛紛抄底，于是鐮刀資本就能將大部分股票在高位順利賣出，而不明真相的群眾，此時則成了山頂資本。

當然，這有可能屬于過度解讀的陰謀論，畢竟股價隨消息波動是資本市場的正常現(xiàn)象，也有可能是空頭借此打壓股價。

下面，我們來詳細聊聊這事的來龍去脈。

在 2020 年 8 月到 2022 年 7 月期間，新加坡政府投資基金累計買入約 5445 萬股蔚來美股，因為美股熊市以及后續(xù)蔚來汽車遲遲無法盈利，新加坡政府投資基金對蔚來的這筆投資顯然處于虧損狀態(tài)，進而引發(fā)了其對蔚來的起訴。

為什么新加坡政府投資基金自己買股票買虧了，可以起訴蔚來呢？

為了保護投資者的利益，根據(jù)美國證券法，如果上市公司進行了信息披露欺詐或其他不當行為，導致大量投資者在相同的時間段內(nèi)，因信賴這些不實信息而購買或出售證券并遭受損失時，可以提起集體訴訟要求賠償。

這在美股是常見的事情。

比如，蘋果 CEO 庫克在 2018 年 11 月 1 日的分析師電話會議上告訴投資者，盡管蘋果在巴西、印度、俄羅斯和土耳其等貨幣疲軟的市場面臨銷售壓力，但他稱 “ 不會把中國歸于這一類別 ”。潛臺詞是蘋果在中國賣得很好。

兩個月后，因為中國區(qū)需求不佳，蘋果在 2019 年 1 月 2 日將當季季度營收預期下調(diào) 90 億美元。次日，蘋果股價下跌 10%，市值蒸發(fā) 740 億美元。

于是，在蘋果股票上虧錢的投資者就對蘋果發(fā)起了集體訴訟，要求賠償。

經(jīng)過多年的訴訟之后，蘋果公司在 2024 年 3 月同意支付 4.9 億美元達成和解，了結(jié)這起集體訴訟，并表示，達成和解是為了避免訴訟帶來的高昂費用和干擾，但并不代表公司或庫克承認任何不當行為。

蘋果之外，許多公司都經(jīng)歷過集體訴訟。比如英偉達在 2019 年被指控隱瞞或錯誤陳述收入增長的原因 —— 2018 年前后的 GPU 收入增長主要是來自加密貨幣挖礦需求而不是游戲顯卡需求。該集體訴訟目前仍在繼續(xù)進行。

中概股方面，阿里巴巴因為上市前未能充分披露其平臺存在假貨的風險也被提起過集體訴訟并最終以 2.5 億美元達成和解；百度曾經(jīng)因為與子公司愛奇藝相關(guān)的財務和信息披露問題在美股市場被提起集體訴訟，但該訴訟后來被法官駁回。

回到蔚來這邊，新加坡政府投資基金對蔚來的指控是，蔚來通過與寧德時代等合作伙伴成立的 “ 武漢蔚能電池 ”，涉嫌夸大收入和利潤，并隱瞞了對蔚能的實際控制關(guān)系，從而誤導了投資者，導致 GIC 蒙受投資損失。

訴訟的核心，是蔚來特色的 “ 電池租賃 ” 模式，也就是 BaaS。在該模式下，消費者在購買蔚來汽車時可以選擇不購買電池，將購車門檻降低約 25%-30%，但需每月支付電池租賃費。

蔚來在 2020 年 8 月成立武漢蔚能，目前蔚來持有 19.4% 的股份，其他主要股東包括湖北國資背景的武漢光谷和寧德時代，各持有 10.7% 的股份。

舉個例子來解釋 BaaS 模式下的資金流向：假設蔚來一輛車賣 30 萬，消費者買車付給蔚來 21 萬，以后每個月要向武漢蔚能支付電池租賃費。而武漢蔚能會付錢給蔚來 9 萬，加上消費者的 21 萬，蔚來總收入 30 萬。

從武漢蔚能的視角看，先掏了 9 萬給蔚來，后面每個月從消費者那收電池租賃費。

而如果沒有武漢蔚能這個體外公司，蔚來的收入會變成 21 萬，同時每個月增加一筆電池租賃費收入。

蔚來的操作，在會計上是合規(guī)的。但通過成立武漢蔚能這個第三方體外公司，蔚來也的確把一部分未來長期收入一次性前置了，使得總收入增大。這樣做，在用未盈利汽車公司普遍采用的 PS 法（ 市值/銷售額 ）估值時有利于提高市值。

早在 2022 年 6 月，做空機構(gòu)灰熊研究就曾發(fā)布做空報告，指責蔚來利用武漢蔚能這個第三方體外公司夸大收入。2022 年 8 月和 9 月，蔚來分別面臨兩起基于該報告邏輯的集體訴訟。2022 年 12 月 14 日，美國紐約南區(qū)法院合并了這兩起訴訟。

目前，新加坡政府投資基金起訴蔚來的案件被法院暫緩審理，將等待此前美國投資者發(fā)起的集體訴訟案有結(jié)果后再行處理。

集體訴訟的結(jié)果，可能是駁回，也可能是支付一定金額達成和解；時間上也有不確定性，可能還需要幾年時間。

作為旁觀者，我們沒辦法給出太多評價，只能說清者自清。

一方面，蔚來的做法，是符合會計準則的，法無禁止即可為。另一方面，客觀上，這么做的確也讓蔚來在估值計算上相比同行更有優(yōu)勢，GIC 的訴求也能被理解。

蔚來的換電模式，在汽車行業(yè)是一種新穎的模式，為了打造換電生態(tài)，其付出了相較于同行高得多的成本，那么在這種情況下，蔚來選擇一種在這個模式下對自己更有利的估值方法，是不是也有其合理性呢？

關(guān)于這個問題的回答，可能不同的人看，有不同的答案，沒有絕對的正確。

不過，把時間放長了看，最終，上市公司還是要看業(yè)績說話的。

參考瑞幸咖啡的案例，其曾經(jīng)因財務造假實錘從美股主板退市進入粉單市場，但在生椰拿鐵等爆款的帶動下，業(yè)績依然猛增，股價翻了幾倍，從此也不再有人質(zhì)疑瑞幸。

所以，長期來看，這件事對蔚來來講，只是一個插曲，未來會如何，還是要看其銷量能不能像最近一樣持續(xù)猛增。