AI正兇猛“加杠桿”

人工智能革命的宏大敘事正建立在日益堆積的債務之上。為滿足AI驚人的算力需求，數據中心的建設熱潮正通過規模空前的債務融資來驅動，其融資結構日趨復雜，正促使投資者和監管機構警惕其中可能潛藏的泡沫風險。

據路透社報道，最新動態顯示，僅在今年9月和10月，專注于AI的科技巨頭就在美國投資級債券市場發行了750億美元的債券，為行業注入了巨額資金。這一規模是該行業在2015年至2024年間年均發行額的兩倍多。

熱潮之下，融資渠道已突破傳統的投資級債券，蔓延至風險更高的高收益債、透明度較低的私募信貸，以及曾在金融危機中扮演爭議角色的結構化金融產品。包括英格蘭銀行在內的一些觀察人士已經發出警告，認為在由不透明、難交易的非流動性資產構成的金融體系角落，風險正在積聚。

盡管支持者強調，與上世紀90年代末的互聯網泡沫不同，本輪熱潮由盈利能力強、資金雄厚的公司主導，且商業前景明確。但從甲骨文（Oracle）公司股價與信用違約掉期（CDS）的走勢背離，到Meta借助復雜表外結構為數據中心融資，一系列信號表明，市場正密切審視這場AI盛宴背后的杠桿水平。

科技巨頭引領發債狂潮，市場信號分化

為給AI競賽提供資金，科技巨頭們正以前所未有的速度涌入債務市場。美國銀行（BofA）的數據顯示，今年9月和10月，AI相關的美國投資級債券發行額高達750億美元，遠超2015至2024年間320億美元的年均水平。其中包括Meta的300億美元和甲骨文的180億美元。此外，谷歌母公司Alphabet于本周一宣布了新的借款計劃，而據彭博報道，甲骨文旗下Vantage數據中心也獲得了一筆380億美元的高級別貸款。

雖然這750億美元的發行額僅占今年迄今1.5萬億美元美國投資級債券發行總量的5%，但其增長勢頭驚人。巴克萊銀行（Barclays）指出，AI相關的科技債務發行已成為預測2026年信貸市場供應量的關鍵決定因素。與此同時，債務結構也日益復雜，例如Meta與Blue Owl Capital達成了一項270億美元的融資協議，通過復雜的結構將這筆債務置于資產負債表之外。摩根大通（JP Morgan）估計，在其追蹤的投資級指數中，與AI相關的公司已占到14%的權重，超過美國銀行業，成為主導板塊。

在AI驅動的收入激增推動下，甲骨文的股價在2025年飆升了54%，有望創下自1999年以來最強勁的年度漲幅，使其成為華爾街最具價值的公司之一。然而，衡量其債券違約風險的信用違約掉期（CDS）成本同期卻在上升。這種保險產品的價格上漲表明，盡管股市熱情高漲，但債券投資者對其不斷攀升的債務水平正感到擔憂。股價和信用風險指標的背離，成為反映市場對AI“加杠桿”現象潛在焦慮的一個縮影。、

融資渠道擴至”垃圾債“與私募信貸

AI數據中心的融資需求正將資本觸角伸向風險更高的領域。高收益債（即“垃圾債”）市場開始出現AI相關發行。上個月，由比特幣礦商轉型為數據中心運營商的TeraWulf發行了32億美元的高收益債券，獲標普全球（S&P Global）BB-評級。而在今年5月，英偉達支持的AI云服務提供商CoreWeave也發行了20億美元的高收益債券。

與此同時，快速增長的私募信貸市場也成為關鍵的資金來源。據瑞銀集團（UBS）估計，在截至2025年初的12個月里，與AI相關的私募信貸貸款規模可能已接近翻倍。這類貸款雖然提供了更大的靈活性，但在市場動蕩時期可能更難交易，從而加劇金融系統性壓力。摩根士丹利（Morgan Stanley）預測，到2028年，私募信貸市場有望為全球1.5萬億美元的數據中心建設提供超過一半的資金，構成一個高達8000億美元的投資機會。

結構化產品“舊瓶裝新酒”？

摩根士丹利認為，資產支持證券（ABS）等結構化產品也將助力AI行業的增長。這類產品將貸款、信用卡債務等非流動性資產打包成可交易的證券。在AI領域，這意味著將科技巨頭支付給數據中心所有者的租金等未來現金流證券化。

美國銀行指出，雖然數字基礎設施目前僅占約1.6萬億美元美國ABS市場的5%（約800億美元），但在不到五年的時間里，其規模已擴張超過八倍。該行估計，數據中心為其中64%的交易提供了支持，并預計在數據中心建設的推動下，到明年年底，這一市場規模將達到1150億美元。ABS本身是標準的融資工具，但因其在2008年金融危機中扮演的角色而至今仍受到審慎看待，當時大量此類產品因底層資產惡化而變得毫無價值，引發了系統性危機。如今，它正被重新用于為新一輪科技革命提供動力。