一名A股“老登”的自我修養

一年前，隨著宏觀政策的全面轉向，我們的股市開始轉勢向上，逐步成了全球市場中的最亮點。從2024年“924”行情以來，代表中國資產的主要指數，從創業板到科創板，從傳統滬深市場到新興北交所，均處于全球遙遙領先地位。（如下圖，東方財富網數據）

當前A股市場中，人工智能AI產業相關賽道是近期的最熱點，其中“易中天”和“紀連海”這兩個由投資者創意組合的概念，成了科技股行情中備受矚目的焦點。它們分別代表了AI算力產業鏈上的不同環節，其強勁上漲反映了市場對人工智能產業的高度熱情。

“易中天”組合的新易盛、中際旭創、天孚通信涵蓋光模塊與通信設備（AI算力的“出海鏈”），直接受益于全球AI基礎設施建設需求；而“紀連海”組合的寒武紀、工業富聯、海光信息覆蓋AI芯片與服務器（國產算力的“國產鏈”），聚焦于芯片自主可控和國內AI生態崛起。

在萬千新生代投資人的追捧下，“易中天”和“紀連海”相關龍頭股漲幅巨大。例如，寒武紀股價在短時間內顯著上漲，股價一度超越貴州茅臺成為“A股股王”，工業富聯市值更是突破萬億。

在整體市場并未全面火爆的背景下，資金高度集中在AI主線上，形成了“強者恒強”的抱團效應。這些熱門板塊持續吸引資金而節節上升，另一方面，傳統的績優價值公司如消費賽道的白酒、醬油、牛奶、家電等等空前低迷，以至于堅持其中的價值投資人被鄙視為“老登”，甚至被特指為“買白酒的老登”。

在漫畫或視頻中，“老登”通常被描繪成一位頭發花白或稀疏、戴著眼鏡、穿著樸素（可能是一件舊Polo衫）、表情略帶疲憊和迷茫的中老年男性。他的背景常常是證券營業廳的大屏幕前，或是盯著手機上的股票軟件唉聲嘆氣。

好吧，本人作為一名“買白酒的老登”，也來聊聊自我修養。

“買白酒的老登”真值得如此被鄙視嗎？

本人十多年在A股買入龍頭白酒，因為當時（2015年上半年）的A股除了個別藍籌板塊外，全面泡沫化已是不爭之實。如歷史上的每一次牛市大泡沫中所見的一樣，彼時不缺大嘴巴們的雷人雷語，隨手可以撿來一些如下：

“創神板沒有泡沫，一直漲到20000點”；

“世紀大牛市漲到2022年”；

“我們正處于一個偉大的時代”；

“這一次互聯網概念與過去的泡沫完全不同”……

2015年6月初， “一帶一路”的龍頭神車的市值已達萬億，超過波音、空客全球兩大飛機巨頭。在互聯網行業領軍者群體中不見影子的創神板互聯網概念公司紛紛市值趕上或超過在境外上市的真正互聯網龍頭。

更有甚者，一個主業經營江河日下面臨虧損的傳統行業公司改一個P2P的互聯網概念名字，股價就能連續漲停……大家試想一下，現在市場中的畫面是否似曾相識？

2015年初買龍頭白酒的投資人與現在同樣是被多數投資人鄙視的。因為股價不怎么漲。本人當時持續買入是基于性價比高：市盈率10～20倍之間，毛利率70%以上，凈資產收益率穩定在20%左右，每年高額現金分紅（股息回報率4%左右）。我琢磨著，股價不漲就不漲，長期持有十來年就回本，后面就是每年無本享受豐厚的分紅了。關于具體投資邏輯的分析詳見“秦圈”之前文章《》。

后來的事我們都知道了，2015年下半年A股泡沫破滅，“一帶一路”“互聯網+”等熱點消停無蹤，相關龍頭公司的股價跌得剩個零頭已經是相當好的場景了，更多的當時所謂的各種概念的龍頭（如暴風科技、樂視網等等）因財務造假而退市，剩下大批投資人在風中凌亂……而以龍頭白酒為代表的消費行業優質公司股價卻不到十年就漲了十倍，而且十年間單單是現金分紅就已經讓投資人回本。

本人在2021年初市場普遍認為龍頭白酒是YYDS（永遠的神）而瘋狂熱捧時做了部分減持，不過今年以來隨著白酒被以“年輕人不再喝白酒”等似是而非的理由而遭拋棄之時，我算了一下估值，其實也差不多回到2015年初的水平了，于是逐步重新買回。

我還是與當時一樣的邏輯，股價不漲就不漲，長期持有十來年就回本。如果這樣做會持續遭年輕人們鄙視，那么就隨意鄙視好了！

“老登“們真會錯過人工智能的歷史性機遇嗎？

其實，“老登“們并非看不見或者看不上人工智能的投資機會，只是在當下A股市場，這些熱門板塊估值與基本面嚴重背離。

實際上，在各路資金跑步進場的驅動下，芯片、人工智能等熱門賽道估值高企。概念炒作取代基本面分析，故事比財務報表更吸引人。目前，市場的每日交易總金額一度超三萬億，融資融券余額高達兩萬多億，都創下了歷史新高……

數據最能說明問題：美聯儲主席鮑威爾近日公開說美股估值處于“相當高”的水平，提示投資人注意風險。我馬上查了一下全球人工智能最強者云集的納斯達克100指數，其平均市盈率目前是40倍左右，而A股國內人工智能“領軍者”所處的科創板、創業板的平均市盈率請見下表。

｜數據借助deepseek分析而成

從投資角度看，性價比在哪一個市場高，其實一目了然。

無需諱言，一方面，在目前“上市門票”是稀缺資源的情況下，新上市的股票一上市就會有巨大泡沫的可能；另一方面，國內居民投資渠道有限，過去能吸收大量流動性的房地產，現在已經不再能吸引投資人，因此股市的流動性非常充足，熱門板塊的泡沫可以在無處容身的流動性的驅動下膨脹再膨脹。

此時，很多企業上市原始股東成為巨富之后的關注點可能不再是如何以科技創新來為股東尋求長期回報，他們更多地盤算利用好這個泡沫膨脹的機會，高價把股份賣出，美其名曰，讓渡投資機會給二級市場投資人……

又有專家提出：“泡沫算不了什么，可以以實充虛，股價可以一直漲下去”。所謂以實充虛，就是股價虛高的上市公司通過不斷并購提升盈利能力，從而把泡沫充實。

其實這并不是什么偉大的發明，上世紀末互聯網高科技泡沫高漲時期，許多納斯達克上市公司就用過這一招。不過，以并購提升公司盈利能力從而充實泡沫的做法是不靠譜的，因為在泡沫期買入資產多為價貴而質劣。2000年納斯達克的上市公司曾大量采用并購的方式來壯大，當然是買的不如賣的精，泡沫期天價買回的資產最終難逃折價甩賣的命運。

我們可以一起溫故知新。

其實，作為一名“老登”，本人十多年前就開始布局納斯達克市場，最早的投入到目前也有十倍的回報了。近幾年，也多次利用市場回調的機會增持“MAGA俱樂部”，也算是全程參與了這一場人工智能的盛宴了。

“老登”們不參與人工智能的國運之戰嗎？

其實，國內在人工智能相關硬件、軟件上不乏處于全球前列者，而且在應用上有全球最大、最多元化的應用場景，在大模型開發應用、算力支持等方面領先的國內大公司（騰訊、阿里等）都在我們的港股市場上市，今年以來（截至9月25日），騰訊的股價上漲了58%，市盈率依然只有26倍，而阿里同期漲了119%，市盈率也只有21倍。

估值比在A股的“易中天”“紀連海”低得遠不止一點點。作為一名“老登”的我，當然也是在前幾年就開始參與了。

其實，不少A股投資人愛把國運套在自己身上，把自己包裝成“愛國接盤俠”，把自己意圖暴富而參加所謂“科技創新”的炒作與國家的科技進步硬扯在一起，那只是以支持創新的名義想把其他參與者兜里的錢迅速掏出來裝進自己的口袋而已。

我認為的正確邏輯是，投資人以真金白銀投入真正有實力的科技公司當股東，然后就可以分享國家科技進步帶來的豐厚回報了。

其實，不少“洋股東”也曾經以這種方式參與支持我們的科技發展。已故的全球知名投資家查理芒格先生就是其中一位。

2008年9月，在芒格先生的積極推動下，巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司旗下子公司中美能源（MidAmerican Energy，后更名為伯克希爾·哈撒韋能源公司）以每股8港元的價格，認購了比亞迪2.25億股H股，總投資約2.3億美元，占股約10%。

最終，比亞迪成長為了我們的新能源與新質生產力的龍頭之一，目前也是國內其中一個科技賽道領軍者。而芒格與巴菲特兩位老先生的這筆投資亦取得了巨大的成功，其價值在隨后的十多年里增長了數十倍。

無獨有偶，芒格先生在幾年前再度出手投資國內科技龍頭。2020年底至2021年初，阿里巴巴正處于其歷史上的一個“至暗時刻”。旗下螞蟻集團上市被緊急叫停。隨后，中國市場監管總局對阿里巴巴展開反壟斷調查。受此影響，阿里巴巴的美股股價從2020年10月的高點（約320美元）一路下跌至2021年第一季度（約220～240美元區間），跌幅超過30%。當時國際市場對中概股普遍充滿悲觀情緒，大量資金撤離。

彼時，芒格先生的Daily Journal在2021年4月首次買入了165,320股阿里巴巴美國存托憑證（ADR）。之后阿里巴巴股價繼續下跌（跌至150美元以下）的過程中，芒格選擇了越跌越買。到2021年第四季度末，Daily Journal對阿里巴巴的持倉增加了近一倍，達到602,060股，使其成為該公司的第三大重倉股。進入2022年，阿里巴巴的股價并未如預期般反彈，反而因中美審計監管爭端、疫情封控等因素進一步暴跌，最低跌至約70美元……

當時，我就知道阿里體系的達摩院的建模能力以及阿里云的算力都在國內處于領先地位。而且我認為芒格先生比我聰明，他作出買的決定錯不到哪里去，于是，本人跟隨芒格先生參與阿里投資至今，到現在終于是守得云開見月明。

看來是時候告慰一下查理芒格先生在天之靈了，他確實沒看錯，而阿里巴巴在2025年股價表現非常強勁，創下近四年新高，這背后是市場對其“AI驅動”新戰略的認可，以及市場對其估值邏輯的根本性轉變。市場終于認同阿里是國內人工智能的領軍者之一。

作為一名在目前依然被鄙視的“老登”，我會繼續積極參與全球人工智能產業的投資（美國的產業領軍主要在納斯達克市場，而國內的主要在港股市場）以分享這次被認為是人類“第四次工業革命”的科技進步帶來的歷史性投資機遇。

而在目前A股中，還是有不少經營穩定、業績良好的上市公司估值處于低位，這些性價比高的好公司多在消費賽道。以長期投資為目標，守住這些估值處于低位的好公司，我認為也是能通過分享國內經濟成長而獲得豐厚的回報的。

No.6557 原創首發文章｜作者 黃凡

投資有風險，入市需謹慎。本文僅作參考。

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