顏艷春：巴菲特的最后一課，滾雪球的智慧 ——2025伯克希爾·哈撒韋股東大會備忘錄

盛景網聯高級合伙人兼 AIC 人工智能創業孵化器創始合伙人顏艷春

發自紐約

“有人坐在樹蔭下，是因為早有人種了一棵樹。”

——沃倫·巴菲特

今年8月30日，是巴菲特95歲的生日。奧馬哈的五月，陽光與掌聲如期而至。

我們盛景嘉成基金創始合伙人昊飛老師和我帶領的中國巴菲特朝圣之旅團隊，再次坐在奧馬哈最大的體育館里烏泱泱的巴粉群里，感受有些東西一開始就悄然不同了。

2025年5月3日8點，沃倫·巴菲特準時出現在伯克希爾·哈撒韋第60屆股東大會上——這位傳奇投資者，依舊坐在奧馬哈的舞臺中央。臺下坐著從全球趕來的數萬名投資者，有人穿著寫著“compounding disciple”（復利門徒）的T恤，有人舉著牌子，上面寫著：“Not AI, but WB.” 。

他微笑著說：“我們不會預測天氣，但我們知道怎么蓋屋頂。”他不追逐時代的尖叫，而沉迷于時間的低語。他承認錯誤，不因短期看對或看錯就自滿或沮喪。他說：“我們不需要在每一回合都贏，只要不在關鍵回合輸。”

當天，巴菲特正式宣布將于年底卸任CEO，由副董事長格雷格·阿貝爾接任。對于很多人來說，這不只是一次權力的交接，更像是一代資本文明的謝幕與另一種精神火種的延續。

這個備忘錄，不只是對一年的總結，而是一個世紀心法的注解。巴菲特提醒我們：最好的投資，不在股市，在認知；最長的復利，不在收益率，在心性。AI可以計算概率，但無法替你選擇信仰。而真正的護城河，是你是否愿意在別人貪婪時克制，在別人恐懼時鎮定。

這，才是“巴菲特模型”最深的奧義。

從這張圖來看，巴菲特執掌伯克希爾·哈撒韋（Berkshire Hathaway）60年（1965-2024）的平均年化回報率約為19.9%。這一回報率遠高于同期標普500指數的年化回報率，后者大約為10.2%。如果在1965年5月10日巴菲特接管伯克希爾·哈撒韋時投資1萬美元，到2024年底，這筆投資將增長至超過5.5億美元。這一驚人的增長反映了巴菲特卓越的投資能力和長期價值投資策略的成功。

伯克希爾·哈撒韋的股票代碼：

?Berkshire Hathaway Class A：BRK.A

?Berkshire Hathaway Class B：BRK.B

01

不是結束，而是傳承的開始

巴菲特站在熟悉的講臺上，用一貫溫和的語調宣布了一個早有預告但依然令人動容的決定：“這是我最后一次以CEO身份出席伯克希爾的股東大會?！?/p>

現場一度靜默，繼而響起長達數分鐘的起立鼓掌。在全球金融史中，很少有哪位CEO能在位60年、從未做季度指引、拒絕拆股，卻贏得了如此長久且一致的尊敬。比爾·蓋茨評價他是“有史以來最偉大的CEO”，摩根大通CEO戴蒙說：“他的每一次投資決策，背后都有一個關于人性與風險的判斷框架?！?/p>

而這正是巴菲特留下的最大遺產：不僅是一家公司，更是一種關于長期主義、理性貪婪與資本美德的文明基因。

02

接班人：阿貝爾的邏輯

2025年5月3日，在伯克希爾·哈撒韋年度股東大會上，快95歲的沃倫·巴菲特宣布他計劃在2025年底退休，并推薦副董事長格雷格·阿貝爾（Greg Abel）接任首席執行官（CEO）。巴菲特表示，他將向董事會推薦阿貝爾，且預計董事會將一致通過這一任命。阿貝爾將于2026年1月1日正式成為CEO，而巴菲特將繼續擔任公司董事長。

格雷格·阿貝爾現年62歲，自2018年起擔任伯克希爾·哈撒韋非保險業務副董事長，負責管理公司旗下近190家非保險業務公司，涵蓋能源、運輸、零售和消費品等多個領域。他在2000年加入伯克希爾·哈撒韋，并在2008年開始執掌伯克希爾·哈撒韋能源公司，將其發展為美國最大的電力生產業主之一。

格雷格·阿貝爾，這位加拿大人，曾是中學冰球隊長，如今成為巴菲特欽點的接班人。他自2018年起掌管伯克希爾的非保險業務，一手經營超過2000億美元的工業與能源資產。

為什么是他？

巴菲特對阿貝爾的評價極高，稱阿貝爾是“超級明星”，并表示伯克希爾在阿貝爾的管理下前景將比他管理時更好。阿貝爾在股東大會上也表示，伯克希爾的價值觀和投資哲學不會改變，他將繼續遵循巴菲特建立的公司文化和價值觀。

巴菲特說：“他理解伯克希爾的文化，不會被華爾街情緒所左右。他不是交易者，是經營者?！?/p>

這是一個重要信號。接班人的遴選，不是看誰能跑贏指數，而是看誰能在喧囂時代守住稀缺的常識——理解時間價值，尊重業務邊界，熱愛數字以外的現實世界。

03

當所有人討論AI時，

他在談信任、壽命與責任

他沒有討論GPT-5、Sora、特斯拉的FSD、也沒有給出對“AI取代投資經理”的判斷，而是緩慢地拋出幾個關鍵詞：“信任”“紀律”“壽命”“寬容”“保險”。

“我更關心伯克希爾在100年后的樣子。”他說，“那時我144歲，如果我看錯了，這證明我真不適合活那么久?！?/p>

臺下哄笑。但臺上人是認真的。

這是一場關乎“時間”和“人性”的深度對話。2025年，這位最古老的資本家，仿佛在為AI時代的年輕人，留下一封關于如何活得久、活得清醒、活得不焦慮的備忘錄。

今年大會最引發全球共鳴的，不是繼任話題，而是巴菲特對人工智能（AI）的警示。

他坦言，最近自己被AI偽造的“本尊視頻”震驚到了——“完全真假難辨?！彼踔翆I的誕生類比為“原子彈的再次投放”：“我們無法逆轉AI的到來，但必須承擔它的后果?！?/p>

這種表達，比任何技術樂觀派都更令人警醒。它不是出自拒絕新技術的恐懼，而是源于一個歷經十次牛熊輪回、見證無數人性高低起伏的老投資者，對“不可控變量”的本能敬畏。

AI也許可以優化財務模型，但不能替代常識與判斷力。它可以模擬聲音，但不能模擬責任。技術進步未必帶來道德進化，巴菲特要我們記住這點。

他不是拒絕未來，而是呼喚理性。他說：“我們面對的不僅是技術的躍遷，而是道德和力量的再分配?！边@不是老者的恐懼，而是智者的警鐘。他從不試圖穿越迷霧，而是專注于腳下的路徑。他舉了Apple的例子——“我買的不是科技公司，是一家消費者與它建立情感鏈接的企業?！碑攧e人只看到iPhone的銷量曲線，他看到的是生態系統中用戶的習慣、粘性和付費意愿——那些無法在財報里量化的護城河。

在股東大會上，當被問及是否還堅定持有Apple時，他毫不猶豫地表示：“是的，除了Apple，沒有哪家公司讓我們每一天都把手放在它的產品上?！边@種洞察看似簡單，卻非AI模型能捕捉。

在刀光劍影的新能源戰場，他也悄然下注。吉利旗下的“刀片電池”打破了行業對安全性的迷信，用成本與創新在競爭中突圍。他并沒有直接投資比亞迪或吉利，但曾幾次公開表達對其技術迭代路徑的認可。他懂得——當所有人都在炒“新能源”三個字時，真正的投資機會在于識別那些能穿越周期、持續迭代的公司，而非主題概念本身。

而在AI熱浪中，這種判斷更稀缺也更關鍵。他不投資OpenAI，但看重Apple和Amazon如何用AI增強護城河——“不是擁有AI能力的公司能贏，而是能用AI放大原有優勢的公司會贏?！?/p>

04

現金王國：

保持彈性，等待確定性

截至2025年3月31日，伯克希爾·哈撒韋的現金儲備達到了創紀錄的3477億美元，較2024年12月31日的3342億美元增長了135億美元。這一增長主要得益于持續的資產出售，尤其是股票的凈賣出——公司在2025年第一季度出售了價值47億美元的股票，僅購買了32億美元的股票。

然而，關于保險浮存金（insurance float）的最新數據尚未公布。截至2024年12月31日，保險浮存金約為1710億美元，比2023年底增加了20億美元。

在2025年第一季度，伯克希爾的運營利潤同比下降了14.1%，降至96.4億美元，主要受到加州野火導致的11億美元保險承保損失的影響。

候任CEO，阿貝爾承諾將保持伯克希爾的核心原則，并謹慎使用這筆龐大的現金儲備。

很多人質疑：為何不出手？

巴菲特回應依然淡定：“我們不做我們不理解的事；我們不在不確定中追逐回報。”

他在大會上提到，盡管短期內出現投資機會的概率較小，但在未來五年內，隨著市場的波動，找到合適的投資標的的可能性將會增加。巴菲特強調，投資行業的一個核心問題在于，機會并不會按部就班地出現，而是需要耐心和時機的把握。

買在鴉雀無聲時，賣在人聲鼎沸時。回顧歷史，巴菲特的投資往往是在市場低迷時期進行的。在這樣的市場環境中，擁有充足的現金儲備，在其他人恐懼時，選擇果斷入場，從而獲得豐厚的回報。

這種“錯過式安全感”背后，其實是一種高度成熟的思維：與其參與估值泡沫，不如保留未來的選擇權。

在2021年，很多人批評巴菲特“落伍”，因為他未重倉科技成長股；但到2022年、2023年、2025年開春后的回調期，伯克希爾的穩健再次贏得尊重。

資本的第一性原理，從來不是博弈，是生存。

05

蘋果減持：

不是退場，是再平衡

這次大會的另一個熱議話題，是伯克希爾對蘋果的減持。截至一季度，蘋果在其投資組合中的權重從47.6%降至40%。市場一度緊張，擔心這是否意味著巴菲特對蘋果失去了信心。

但他的回應一如既往地誠實：“我們愛蘋果。只是出于稅務和集中度管理的考慮做出調整。蘋果仍是我們最重要的資產。”

換句話說——沒有哪一家公司，值得你毫無上限地下注。愛它，但別愛到失去分散原則。

在這句話背后，我們看到的是一種非常稀缺的紀律性。即便面對自己最愛的一家公司，也能保持理性的邊界——這是許多新興投資者在追漲殺跌中常常忽略的修煉。

• Apple：科技股中的價值典范，收益1200億

?投資時間與金額：伯克希爾于2016年至2018年間累計投資約350億美元購買蘋果股票。

?市值增長：到2023年底，這筆投資的市值增長至約1730億美元，增長近5倍。

?部分減持：2024年，伯克希爾減持了約三分之二的蘋果股份，但截至年底仍持有約3億股，市值約620億美元。

?巴菲特評價：巴菲特高度評價蘋果CEO蒂姆·庫克的領導能力，稱其為“不可替代”，并表示蘋果仍將是伯克希爾的核心持股之一。

06

被遺忘的常識，

是時代的稀缺品

面對觀眾關于AI的提問，巴菲特說：“我們不反對新技術，但我們不追逐新名詞。”

他以一位長期看好的保險公司Geico為例：“他們20年只做了一件事——在低成本情況下提供高質量服務。沒有泡沫，沒有GPT?！?/p>

這不是拒絕未來，而是呼喚理性。他引用了芒格的一句話：“投資的核心是控制自己對速度的渴望。”

2025年的這場大會，或許可以被視為巴菲特投資生涯的“口述遺囑”。他沒有新奇炫目的技術路線圖，沒有宏大的未來主義宣言，卻說出了一些足以流傳后世的箴言：

?“我們的成功不是因為我們聰明，而是因為我們避免愚蠢。”

?“保持簡單，不代表你落后，而是你更清楚什么能穿越周期。”

?“你要記住，最終給你帶來財富的是企業本身的能力，而不是別人愿意出多少錢買它。”

當世界的算法越來越復雜，投機者往往在炫耀他們對未來的預測模型。巴菲特卻始終提醒：“你可以知道100個變量，也可能忽略最關鍵的常識?！彼非蟮氖恰昂蒙?好管理+好價格”的三位一體，而不是“聰明人+大波動+賭命”的加速游戲。

這一套邏輯，正在成為新時代的逆潮流。在大多數人追逐“下一個OpenAI”的2025年，巴菲特卻反復回歸“第一個人類判斷力”。他說：“在我們這個年代，技術和速度幾乎是免費的，但判斷的代價正在變得越來越貴。”

在這個AI將“判斷力”商品化的時代，在資本市場越來越以秒為單位“講故事”的語境下，巴菲特的整個投資哲學，不是答案，而是方法論。

他的勝利，不是因為他看到了所有機會，而是因為他在面對誘惑時，總能堅持“不下注”。

他的傳奇，不是因為他擁有超常才智，而是因為他選擇了一個簡單而不容易的路徑，并走了六十年。

這是一場關于“自我管理”的修行，也是一份關于“文明節律”的沉淀。

“我從沒想成為世界上最富有的人。我只是想做個合理的人。” ——沃倫·巴菲特

于是，他選擇繼續持有Apple，因為它不是技術股票，而是“習慣股票”；繼續看好可口可樂，因為它的用戶不是“受眾”，而是“文化構成”；他拒絕在狂熱的“綠色泡沫”中押注新勢力，卻關注像比亞迪、吉利這種“講的是制造邏輯，不是PPT邏輯”的產業鏈企業。

而喜詩糖果、富國銀行、保險公司GEICO——這些看似不性感的傳統企業，卻在他手中像一個個“價值物種”，不斷釋放復利能量。

而這一切，背后是巴菲特一貫強調的三重底層：信任—耐心—紀律。

• 吉列刀片的教訓：品牌的河床，也會干涸

“有些東西曾是護城河，但風干了。”當巴菲特談到對吉列的投資時，聲音有些低落。吉列是他長期持倉之一，曾被譽為“刀片中的可口可樂”，靠著“送刀架，賣刀片”的商業模式創造了無數現金流。

但時代變了。Dollar Shave Club和Harry’s用訂閱制和社交傳播打破了舊有格局，TikTok上的用戶測評和亞馬遜上的海量競品讓“品牌忠誠”變得稀薄。“在互聯網的時代，刀片不再能割人心。”他說。

這是一種新的謙卑，也是一種更新的認識：護城河不是形而上的品牌，而是用戶每天在不知不覺中“非你不可”的選擇。

• Apple：科技公司，還是消費品？

“我們從未投資過科技股。”巴菲特再次重申對Apple的定位。“它是一家消費公司，是人類生活的中樞，就像當年的可口可樂。”

他特別提到，Apple已經變成一個“生活環境系統”，每一位用戶平均每天解鎖iPhone超過80次，而蘋果生態系統的留存率高達92%。

“我們關心的是注意力流向哪里。”他說。這句話，在今年的股東大會上格外深刻。它不是在談iPhone，而是在提醒：未來所有資產的估值錨點，不是制造能力，而是用戶注意力的持續性。

• 吉列（Gillette）投資回顧：8倍

?背景：巴菲特在1989年首次投資吉列，視其為“全球最具品牌力的公司之一”。

?投資金額：約6億美元，占股11%。

?合并事件：2005年，寶潔公司（P&G）以570億美元收購吉列，巴菲特的股份轉換為寶潔股票。

?轉換價值：吉列的股份換得的P&G股票當時市值約為48億美元，巴菲特獲得了8倍回報。

?后續操作：2012年起，巴菲特逐步拋售P&G股票，將大部分資產轉為對Duracell（金霸王電池）的控股。

?綜合估算：這筆投資最終為伯克希爾帶來了至少40億美元的收益。

• 喜詩糖果：復利的原點

巴菲特永遠愛講“喜詩糖果”。一個1972年以2500萬美元買下的小糖果廠，至今已為伯克希爾貢獻超20億美元現金流——更別提用這筆現金再滾出的雪球。

“它讓我明白，一個好品牌，不需要創新，也能長壽?！?/strong>

他不是反對創新，而是提醒年輕投資人：復利的魔法，不是發生在爆發時，而是發生在你愿意等待、持續持有時。

在如今追逐“10倍AI獨角獸”的年代，這是一顆釘子釘在時間之墻上。喜詩糖果（See’s Candies），80倍回報。

?背景：巴菲特在1972年收購喜詩糖果，收購價格為2500萬美元。

?商業模式：極具“護城河”的品牌和定價權，利潤率高。

?現金回報：到2020年，該公司已為伯克希爾貢獻超過20億美元的累計稅后利潤。

?運營模式：雖然年營收并未高速增長（長期穩定在4億美元左右），但利潤幾乎全部以現金形式返還伯克希爾，用于再投資。

?巴菲特評價：“喜詩糖果教會了我優質公司帶來的復利威力。”

• 可口可樂與時間的朋友

“我可以喝五罐可樂，睡得很好。”巴菲特笑著說。他在1988年投入可口可樂13億美元，如今市值接近250億美元，分紅超過100億。這不是科技故事，是糖水故事。但它講清了一個本質：如果你選中了長期被人類需求的品類，別動，時間會替你放大。

可口可樂的消費曲線穿越了戰爭、衰退、通脹、社交媒體、短視頻，甚至健康主義。“人類總是說要健康，但總有人喝可樂。”

這句玩笑背后，是對人性深刻的理解——真正的護城河，不是商業邏輯，而是心理剛需。

Coca-Cola：長期持有的分紅之王，超過20倍

?投資時間與金額：伯克希爾于1988年至1994年間累計投資約13億美元購買可口可樂股票。

?當前持股情況：截至2024年，伯克希爾持有4億股可口可樂股票，市值約為247億美元。

?分紅收益：2024年，可口可樂每股年分紅為1.94美元，伯克希爾因此獲得約7.76億美元的年度分紅收入。

?累計分紅：自投資以來，伯克希爾已累計獲得超過100億美元的分紅收入。

• 富國銀行：信任的黑洞，無法修復

巴菲特幾年前清倉了富國銀行。曾經它是伯克希爾最重倉的金融資產之一。原因并不是虧錢，而是“信任透支”。

“你可以犯錯，但不能連續說謊。”他說。富國銀行爆發假賬戶丑聞后，多次試圖公關補救，但最終都失去了市場對“這是一家可以代客思考”的銀行的信心。

在今年的大會上，他再次重申：“銀行業的本質不是資金配置，而是信任管理。”

這是他對AI世界、DeFi世界最隱性的警示：無論算力再高，算法再準，社會的根基依然是信任，而不是預測。

• 巴菲特投資的日本五大商社（五大綜合商社）

伊藤忠商事（Itochu）丸紅株式會社，（Marubeni）三菱商事（Mitsubishi Corporation），三井物產（Mitsui & Co.），住友商事（Sumitomo Corporation）

投資時間與策略

?首次投資：2020年疫情期間，伯克希爾宣布已分別持有五大商社約5%的股份。

?加倉動作：2023年和2024年陸續增持，目前已提升至每家約9%左右的持股比例。

?持股市值：截至2024年初，五大商社持股總市值約170億美元左右。

?投資邏輯：巴菲特稱贊這些公司“估值低、有優質資產、在全球資源和商品市場有強勢地位”，并指出“它們像美國過去的聯合企業（conglomerate）——但估值遠低得多”

巴菲特對日本五大商社的投資體現了他一貫的價值投資理念：

?多元化業務模式：這些商社業務涵蓋能源、金屬、食品、零售等多個領域，與伯克希爾的多元化結構相似。

?穩定的股東回報：五大商社將約46%的利潤用于分紅，顯著高于標普500公司31%的平均水平。

?審慎的資本管理：這些公司在資本配置上注重股東回報，管理層薪酬相對較低，符合巴菲特對企業治理的偏好。

巴菲特在2025年股東大會上表示，伯克希爾計劃長期持有這些投資，甚至可能“持有50年或更長時間。

07

從喜詩糖果到富國銀行：

復利的哲學與錯誤的代價

在一次提問中，有人回憶起他對喜詩糖果的評價：“這是我人生中最劃算的溢價收購。”1972年，巴菲特花2500萬美元買下喜詩糖果。今天，它依然年年創造穩定現金流，而這筆投入至今貢獻了超20億美元的自由現金?！八馎TM機，但帶著巧克力味?！边@句話成為他價值投資轉型的里程碑。

但他也不諱言錯誤——富國銀行就是其中一課。因銷售激勵機制失控、內部管理崩塌，這家昔日他最看重的銀行變成教科書式的失敗樣本。巴菲特說：“我們低估了文化的重要性。一家管理層在報表上說了什么不重要，重要的是他們在員工面前怎么做。”他的撤資既是止損，也是一場對“信任溢價”的清零。

• 價值與價格的差距，才是安全邊際（Margin of Safety）

?如果你花$50買了一家實際值$100的公司，那你有50%的安全邊際；

?如果你花$90買一家值$100的公司，那容錯率就低了很多。

巴菲特的操作方式：“在別人貪婪時恐懼，在別人恐懼時貪婪?！币簿褪钦f，當市場把價格壓得低于價值時，就是買入的好時機。

• 市場先生的情緒vs公司的內在價值

巴菲特的老師本杰明·格雷厄姆用“市場先生”（Mr. Market）比喻股市情緒易變：

?有時悲觀過頭，把好公司價格壓得很低；

?有時又亢奮不理性，把爛公司價格炒得離譜。巴菲特借此強調：價格由市場決定，但價值由企業的真實賺錢能力決定。

當有人提到“消費品是否還有安全邊際”時，他提及可口可樂。這家百年飲品企業，是他“跨越時間”的信仰象征。1988年入股時，全球糖分攝入已開始下滑。但他押注的是品牌心智中的位置——“在地球最偏遠的角落，有冰塊的地方就有Coke?！边@不是市場份額的勝利，而是文化的歸屬感。

資本的盡頭，是洞察人性。

• 長線投資才看得清價值

短期內，市場是投票機（受情緒影響）；長期內，市場是稱重機（價值終將顯現）。

巴菲特說得更形象：

“時間是優秀公司的朋友，是平庸公司的敵人?！?/p>

所以他偏愛可口可樂、蘋果、喜詩糖果（See’s Candies）這種品牌護城河深、現金流穩定、長期價值可預見的公司。

08

查理之后：一生的戰友

巴菲特與芒格的友誼始于1959年，由共同朋友埃德溫·戴維斯博士介紹認識。當時，巴菲特29歲，芒格35歲，兩人一見如故，立即建立了深厚的友誼。盡管芒格比巴菲特年長6歲，但他們的思維方式和幽默感非常相似，很快成為了彼此生命中不可或缺的朋友和一生的戰友。

在共事方面，巴菲特和芒格從1959年認識后便開始了非正式的合作關系。芒格于1978年正式加入伯克希爾·哈撒韋公司，擔任副董事長，從此兩人開始了長達45年的正式合作，成為股神的軍師，兩人共同將伯克希爾·哈撒韋從一家小型紡織公司發展成為全球市值最高的企業之一。

2025年5月的奧馬哈，現場少了一個人——查理·芒格。站在聚光燈下的沃倫·巴菲特快95歲，眼中多了幾分空曠，也多了幾分傳火者的安靜。

2023年11月28日，查理·芒格辭世，享年99歲。2024年大會時，巴菲特已顯孤獨，而2025年的會場上，那把空椅子顯得更沉默、更永恒。

但你會發現，芒格的精神仍無處不在。

巴菲特提到：“我幾乎每天都還會在心里問他——這事你怎么看？”

這是怎樣一種伙伴關系？不是搭檔，而是思想共同體。不是你說我聽，而是共建一套判斷現實世界的“精神結構”。

巴菲特（Warren Buffett）和芒格（Charlie Munger）這對傳奇搭檔的分工，長期以來是“主將+智囊”的經典組合，也是伯克希爾·哈撒韋（Berkshire Hathaway）持續穩定增長的關鍵。

• 分工機制：

沃倫·巴菲特：CEO、操盤手、伯克希爾的“門面”與“主腦”

?資本配置者（Capital Allocator）：巴菲特負責大筆資金的投資決策（如收購、增持蘋果、投資鐵路、保險等）。他專注于現金流使用與整體戰略方向。

?文化締造者：巴菲特是公司文化的建構者，推崇“信任+授權+長期主義”，他定期寫的年度致股東信是投資界的圣經。

?投資執行者：盡管年歲已高，巴菲特仍親自決定大宗交易和重大資本運用。

查理·芒格：副董事長、思想架構師、巴菲特的“精神引擎”

?理念制定者（Mental Model Architect）：芒格更關注思維模型、認知框架與反人性誤區的識別，他教巴菲特如何避免“從概率上講愚蠢的決策”。

?關鍵影響者：他鼓勵巴菲特突破“煙蒂股”策略，投資更高質量的公司（比如可口可樂、喜詩糖果），推動巴菲特完成價值投資到“價值成長”的飛躍。

?董事會層面參與：芒格雖不日常運營，但在關鍵投資討論上擁有極高話語權。

他們的“互補公式”：

比如：

?投資喜詩糖果（See’s Candies）：芒格堅持“不只是便宜，而是好公司”，打破了巴菲特早期的“便宜貨”偏好。

?關于科技股（蘋果）：芒格雖然一開始質疑科技，但后期認同蘋果的消費品屬性，鼓勵巴菲特大膽配置。

?芒格“少說話”：他在股東大會上以精煉而犀利的評論補充巴菲特的宏大敘述，比如那句：“如果你不愿長期持有一只股票十年，就別持有十分鐘。”

巴菲特曾說過：“查理用他的智慧告訴我，‘放棄好機會去追求偉大機會’，我則負責挑選那些機會。”

芒格也回應：“巴菲特是世界上最擅長資本配置的人，我的作用，是讓他少犯幾個錯誤?！?/p>

他們合作默契的秘密時，雙方都有極高的信任度：他們幾乎從不投票表決，重要決策通常通過“思想融合”自然達成一致：

分散授權管理：伯克希爾結構分散，巴菲特放權運營，芒格只關注關鍵議題，不干預日常事務。

內在價值觀一致：兩人都強調“耐心、獨立思考、長期主義、理性主義”，這讓分工始終建立在共同信仰上。

巴菲特曾說：“查理讓我成為更好的投資者，少犯大錯?！?/p>

芒格則說：“我不過是把一些常識變成了紀律，而巴菲特把它們變成了傳奇?！边@對組合像是一架老琴與一位耐心的調音師，一個彈奏旋律，一個確保音準永遠清澈。

這就是“查理之道”的留存方式：思維模型、反常識、第二序判斷、識別愚蠢、跨學科啟發——在這個時代，遠比所謂“選股秘訣”更具穿透力與持續性。

所以，2025年之后，芒格雖不在，但他的反對、警示、諷刺與偏執式清醒，依然“共存”于伯克希爾的決策體系中。

正如他生前最愛的那句拉丁諺語：

“Invert, always invert.”（反過來想，永遠反過來想）

2025年這場大會，最終以巴菲特朗讀《如果沒有查理》的片段作結。他哽咽了一下，又笑了：“我會想念你們，就像你們會想念我?！?/p>

這句話，并不是告別。

而是一位看透周期與人性的老人，向未來發出的一種“靜默召喚”：

?如果你身處一個充滿幻覺的市場，請記得回頭看看“價值”的老地圖；

?如果你陷入短期的焦慮，請記得巴菲特那張每年只動幾次的買入清單；

?如果你在風口浪尖搖擺不定，請想起他那句最簡單的建議：

“選一份你愿意持有10年的資產，如果連10分鐘都不想拿，那就不要買。”

查理·芒格：在我漫長的一生中，有兩件事是絕對不會做的：

?第一件事：永遠不要自憐：人生總會伴隨著可怕的打擊、嚴重的挫折、不公平的遭遇等等，我不會因為人性而感到意外，也不會花很長時間去感受背叛，我有一個永恒的秘訣，那就是順其自然，繼續往前走就對了；

?另一件事，就是永遠不要嫉妒：總有別人比你強，嫉妒別人太傻了，我在自己的生活中戰勝了嫉妒，我不羨慕任何人，我不在乎別人有什么，幸福人生其實很簡單，不嫉妒、不怨恨，不過度消費，保持心情愉快，不糾結于內心的煩惱，跟信賴的人在一起，做該做的事，這些簡單的事情，都可以讓生活變得更好。

09

年輕人的提問與老人的微笑

本次大會最令人動容的一個瞬間：一位年僅14歲的投資愛好者問巴菲特：“如果我是你這個年紀，我該做什么？”

巴菲特笑了，緩緩答道：“學會閱讀年報、分析企業是好事，但如果你想在未來脫穎而出，最該修煉的，是說話能力和情緒控制?！?/p>

然后他補了一句：“而且——盡可能找一個值得一起走下去的人。就像我找到了查理。”

全場掌聲雷動。

這看似簡單，實則是一份完整的人生建議。

?語言，是資本社會的“編程語言”；

?情緒，是穿越技術浪潮的“心理免疫力”；

?伙伴，是長期主義最牢固的錨點。

010

后巴菲特時代：

投資的意義重新定義

投資就是在不確定性中追求長期的確定性。巴菲特投資的底層邏輯：太陽型業務，具有高頻，剛需，海量，變化慢四大特征。研究巴菲特的投資組合，具有驚人的歷史一致性，投資就是在不確定性中追求長期的確定性，巴菲特最喜歡每天早上起來太陽一定會出來的長期確定性業務，無論是可樂、吉列、美國運通、BNSF還是糖果、鐵路、富國銀行，還是蘋果，都屬于這種長期確定性的太陽業務，屬于正弦波業務。

而蘋果App屬于人類最高頻、最大的消費品，2024年，蘋果App Store全球消費者支出預計達1150億美元，非游戲應用首次超過游戲，生態系統持續壯大。

在AI浪潮中，越來越多的新一代投資者涌向“自動化配置”“被動策略”“指數復制”，似乎沒有人還相信“主動型價值投資”能打敗市場。而伯克希爾的時代，也許正緩緩退出主舞臺。

但這不是失敗，而是一次深刻轉場。我們正從一個 “以資金為中心” 的資本主義，過渡到一個 “以AI人工智能為中樞” 的新資本主義。

在這個新時代中，巴菲特的投資哲學未必直接指導短期操作，但他構筑的價值觀底座，卻正變得更加稀缺：

?不被AI替代的，不是技能，是判斷力。

?不會通脹的資產，是信任與聲譽。

?最穩固的護城河，是時間積累的理解，而非模型輸出的幻覺。

巴菲特是舊世界最好的總結者，也是新世界最好的警示者。

• 長線投資才看得清價值

短期內，市場是投票機（受情緒影響）；長期內，市場是稱重機（價值終將顯現）。巴菲特說得更形象：

“時間是優秀公司的朋友，是平庸公司的敵人。”

所以他偏愛可口可樂、蘋果、喜詩糖果（See’s Candies）這種品牌護城河深、現金流穩定、長期價值可預見的公司。

011

告別的智慧：

查理不在，信仰仍在

巴菲特在今年的大會上，多次提到芒格?！八麖奈匆蠊靖欤灰笪覀兏??！?/p>

他甚至提到一個細節：當他第一次買下Berkshire的紡織廠時，芒格沒有批評他，卻用一句話改變了他的人生策略：“你應該買好公司，而不是便宜公司。”

在最后一節Q&A環節，他坦率地說：“我不需要更多的錢了?，F在唯一讓我早上醒來有動力的，是試圖做出一個查理不會皺眉的決定。”

012

AI浪潮里，他在守護什么？

有人會說：巴菲特老了，跟不上AI時代了。但他回應得異常坦然：“我不是試圖跟上任何時代。我只做我理解的事。”他說AI像一把“雙刃劍”，它既能提高效率，也能放大貪婪。它讓騙局變得更聰明，也讓人性的弱點無處遁形。

因此，他不急于下注AI創業公司，而是靜觀Apple、Amazon、Visa、American Express如何“以AI為器，修護自身舊日的護城河”。他關心的不是AI的算力，而是“AI將如何改變人類的行為結構”，就像互聯網改變了注意力的經濟一樣。

這不是反技術的保守，而是長周期文明的審慎。他看得見風口，但更在乎風從哪里吹來、要吹向何處。他理解技術，但不迷信它。他相信人性，但不放縱它。

他清楚，世界在加速，但人心在擺動。技術無法定義一家公司能否長期生存，文化、品牌、治理、信任，這些肉眼不可見的變量，才是真正抵御周期的護城河。

013

AI不是讓你“像巴菲特”，而是問自己：

你在用什么時間維度生活？

2025年的這個股東大會，是一次巴菲特與芒格時代的尾聲，也是人類價值體系的又一次對照鏡。你可以不再買股票，但不能不擁有一個“清晰的投資心智”。

巴菲特說：“長期持續復利確實是我們的持續動力，我們早就停不下來，希望我們這臺龐大的資本機器能夠幫助大家一起持續獲利。用安全的方式在長期賺錢。查理芒格補充，雖然并不快，但我對未來感到滿意。我們喜歡不需要擔心下季度

財務表現的感覺?！?/p>

它提醒我們：

當所有人用“季度”來看世界時，你是否還能用“十年”思考問題？

當所有人靠“大模型”找真相時，你是否還信得過“小常識”？

當所有人都在“投AI”，你是否還記得該“投人性”？

最終，他留給我們的，不是投資建議，而是一種穿越喧囂的眼光，一種對“慢”的堅持，一種在快節奏世界中“故意慢下來”的能力。

這才是真正的護城河——一種不用搶跑，也能穿越周期的心法。

014

滾雪球的終極答案

1950年，巴菲特11歲時買下第一支股票。2025年，他在全球最受關注的股東大會上，談論的不是收益率，而是節制、慢、信任、品牌、長壽、跨周期。

當所有人高舉未來時，他提醒我們活在當下。這一年的奧馬哈，芒格不在。臺上的巴菲特比往年更慢，也更柔軟。他多次回顧生命中重要的朋友、錯誤和幸運——

“我最正確的決定，不是投資決策，而是選了誰做我的合伙人。”

當技術革命越來越快時，他在傳遞一個不變的原則：慢時間比快技術更重要。

他沒有留AI的金句，也沒有預言未來。他只是默默重復那些舊詞：紀律、等待、信任、品牌、寬容。等待的力量在于投資的好處在于你不需要對每個扔過來的球揮棒；投資訣竅就是坐在那里看著一個個扔來的球，并且等待打到你的最佳位置的那個。

這也許是最后一課，也可能是最值得記住的一課。

這不是一場復古，也不是一次懷舊。它是一位穿越七十年資本風浪的老者，留給這個加速世界最后的忠告：“你不需要聰明得驚人，只需要在驚人的誘惑面前不動搖。”

2025年以后，伯克希爾可能不再神話；巴菲特也不再出現在小鎮奧馬哈。但他的每一句話、每一個決定，已被深深寫進了資本這個人類故事的注腳中。

樹蔭還在，根仍未老。

015

奧馬哈，不只是股東的麥加，

更是時間的朝圣地

每年一次的巴菲特大會，其實更像是一次“文明信徒大會”。人們穿越半個地球，不只是為了聽股神講一句“投資心法”，而是想在一個越來越失真的時代里，確認一種真實存在。

奧馬哈的春天，也許不再是全球市場的方向指引，但它依然是“理性”、“耐心”、“常識”、“人性”這些價值的避風港。

而這份《2025巴菲特股東大會備忘錄》，正是寫給每一位穿越風口、試圖不被AI淹沒的我們。我們這個時代的致富方式，不是找到信息差，而是建立認知差；不是追風口，而是打造復利曲線；就像巴菲特用一生告訴我們的：慢，不是懶惰，而是信仰時間的力量。

做時間的朋友。

附：巴菲特智慧十條

1.別太聰明，聰明人常常玩死自己。

2.股市不是賭場，是企業的折現鏡。

3.現金是王，永遠是。

4.控制貪婪，擁抱無聊。

5.如果你不了解它，就別投。

6.長期主義不是戰術，是信仰。

7.在別人瘋狂時保持清醒，比你想象的難一百倍。

8.投資的真正考題在熊市。

9.偉大的投資，不靠預測，而靠等待。

10.找一個可以一直對話的靈魂。查理就是我的。你也該找到你的。

附：芒格之道

“查理·芒格的遺產”，不僅是他選了什么股票、賺了多少錢，而是他如何思考世界，以及這種思維方式如何成為伯克希爾乃至現代資本主義中“最隱形但最核心的資產”。

我們可以拆解理解如下：

1.“查理之道”不是技術，是心法

這句話提出：“查理之道”并非戰術性的“選股秘訣”，而是一整套認知結構：

?思維模型（Mental Models）：他主張用跨學科模型（生物學、物理學、心理學等）來建立更寬廣的認知視角。

?反常識（Counterintuitive Thinking）：最深刻的洞察往往是違反直覺的。市場告訴你熱就追，他說要冷靜分析；別人信增長，他警惕泡沫。

?第二序判斷（Second-order Thinking）：不是問“這件事會發生什么”，而是問“它發生之后，接下來會有什么反應？”

?識別愚蠢（Not seeking brilliance, but avoiding stupidity）：他強調避免錯誤比追求聰明更重要，“識別笨蛋行為”勝過“成為天才”。

?跨學科啟發（Multidisciplinary learning）：知識不是堆砌，而是連接。所有看似無關的知識，最終都會對認知形成補碼。

這些思維武器，是“持續性的”?？萍紩?、市場會變、風口會走，但這些思維方式可以穿越時代。

2.“共存”是對死亡最溫柔的告別方式

當說“芒格雖不在，但他的反對、警示、諷刺與偏執式清醒，依然共存于伯克希爾的決策體系中”，實際上表達的是：

他不是離開了，而是化作了這個組織的集體潛意識。

伯克希爾的文化、判斷方式、風險控制、對資本的敬畏，都已經深刻地打上了“芒格思維”的烙印。

這是一種比紀念更深的“傳承”——活在制度里，活在流程里，活在否決一項沖動投資決策時的那聲沉默里。

3. Invert, always invert：反過來想，是芒格思維的“咒語”

這是查理最愛的拉丁格言，背后的力量在于：

?反過來看問題，可以看清盲點，跳出路徑依賴。

?多數錯誤不是做得不夠好，而是一開始問錯了問題。

?真正高維的思考，不是找到一個答案，而是能夠提出更好的問題。

比如說，他不會問：“這家AI公司會不會是下一個OpenAI？”

而是會問：“如果這家公司最后失敗了，它最可能的死因是什么？”

這是逆向的、預判失敗的思維方式，往往更清醒、更具保護性。

芒格留給世界的不是“怎么做”，而是“怎么想”。他的離世，是身體的結束，但他的“思維之道”，已深植于真正長期主義者的靈魂。