對賭失敗，國資退股！這家國家級小巨人北交所上市夢碎

11月4日，山西華青環保股份有限公司（證券代碼：873942）發布的一則股權變動公告，揭開了國有資本集體撤離的序幕。大同助力農村產業投資基金合伙企業（有限合伙）和山西上市倍增私募股權投資基金合伙企業（有限合伙）等股東，將其持有的華青環保全部股份轉讓給公司實控人常玉清。

這兩家頗具國資背景的股東為何選擇3同步退出？這一切都源于三年前一份未能實現的北交所上市對賭協議。

01 國資退股

華青環保最新股權變動公告顯示，2025年11月3日，大同農村產投、倍增基金以及三位自然人股東顧福芳、朱芳瑩、劉建英，共同與公司實控人常玉清簽訂了《股份轉讓協議》。

通過這次轉讓，常玉清增持約1444萬股，直接持股比例由39.06%提升至47.38%，鞏固了其對公司的控制權。而兩家國有股東——大同農村產投和倍增基金則清空了所持全部股份。

大同農村產投不是普通的投資機構。該基金成立于2019年，是一只專注于鄉村振興與農村產業升級的政府引導基金，由中央企業鄉村產業投資基金、山西省太行產業投資基金等共同出資設立，委托國投創益產業基金管理有限公司運營管理，后者由國家開發集團全資持有。

倍增基金同樣來歷不凡。作為山西省為落實《推進企業上市“倍增”計劃》而設立的省級政府引導基金，該基金于2022年6月成立，由山西金控集團、山西證券等省級國資主導發起。

02 對賭失敗

這場股權變動的根源，要追溯到三年前簽訂的一份對賭協議。2022年，大同農村產投、顧福芳等投資方與常玉清簽訂了《股份回購協議》。

協議明確規定，若華青環保未能在2024年底前實現北交所上市，投資人有權要求常玉清回購其所持的全部公司股份。

然而，時至今日，華青環保仍未開展北交所上市輔導，處于新三板基礎層，北交所上市計劃已然擱淺。

這已不是首批股東因對賭協議退出。早在2025年1月，大同農村產投和顧福芳就曾通過特定事項協議轉讓方式，將部分股份轉讓給常玉清。而本次公告顯示，退股股東范圍進一步擴大到了倍增基金等更多投資者。

03 業績之困

華青環保為何未能如期實現北交所上市？業績表現是關鍵障礙。

公開資料顯示，華青環保成立于2005年3月30日，是一家集活性炭研發、生產、銷售、服務、水處理應用技術、環保設備工程為一體的大型環保企業。2020年11月，公司被工業和信息化部認定為國家級專精特新“小巨人”企業。

但榮譽等身并不能直接轉化為盈利能力和上市條件。2024年，華青環保歸屬于掛牌股東的凈利潤為-155.94萬元，出現虧損。

而根據北交所規定，擬上市公司最近兩年凈利潤均不得低于1500萬元，且加權平均凈資產收益率平均不低于8%。華青環保的利潤表現與北交所上市門檻相距甚遠。

2025年上半年，公司業績有所回升，報告期內實現營收8196.76萬元，同比增長43.52%；實現歸屬于掛牌公司股東的凈利潤321.64萬元，同比扭虧。但這一數字仍遠低于北交所的凈利潤要求。

04 北交所門檻

事實上，北交所對IPO企業的審核正在持續趨嚴，特別是對企業的持續經營能力和業績真實性給予了更多關注。

2025年9月，北交所對擬IPO企業進行了多輪遞進式問詢，嚴查業績“含金量”及募投可行性。監管問詢內容明顯向縱深推進，從傳統財務數據核驗延伸至業務實質與持續經營能力的多維審視。

華青環保面臨的業績波動問題，正是北交所審核關注的重點。

據2025年7月北交所發布的審核動態，交易所明確表示“當前上市標準未發生變化，符合規定條件的企業可依規申報”，并強調將嚴格按既定標準開展審核工作。

在2024年8月發布的IPO審核指引中，北交所還專門增加了對上市前突擊“清倉式”分紅的限制規定，以及對經營業績大幅下滑企業的盈利預測要求。

05 前景何在

華青環保并非沒有復蘇跡象。根據2025年半年度報告，公司上半年營收增長43.52%，營業利潤更是大增492.30%。業績正在逐步改善。

同時，公司至今共擁有專利20項，其中發明專利16項，實用新型專利4項，子公司政通人和還有專利10項。這些技術積累構成了華青環保的核心競爭力。

報告期內，公司研發投入415萬元，占營業總收入5.06%，顯示其對技術創新仍在持續投入。

華青環保的產品廣泛應用于自來水凈化及環境保護等各個領域，并拓展到液相吸附中的污水處理、食品、藥品、可降解材料等領域。公司市場覆蓋華北，布局華東、華中，輻射全國，還有部分產品出口國外。

但對華青環保而言，要真正叩開北交所大門，還需要在業績上實現更大突破，證明其持續經營能力。

華青環保的案例正是當前資本市場生態的一個縮影。國家級“小巨人”企業的光環，并不足以保證其在資本市場的順利通行。北交所的審核重點始終圍繞企業持續盈利能力和經營質量，這對于許多仍在波動中成長的創新型企業來說，無疑是必須跨越的門檻。

本文綜合整理自公開報道