對話元禾璞華合伙人殷伯濤：中國半導(dǎo)體的下一程

2014年，國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（“大基金”）啟動，中國半導(dǎo)體進(jìn)入系統(tǒng)性追趕周期。十年過去，這場始于政策驅(qū)動、資本助推的產(chǎn)業(yè)躍遷，已走過最初的狂熱與喧囂，正悄然進(jìn)入一個更復(fù)雜也更考驗(yàn)定力的新階段。

如果說過去十年的主題是“有沒有”，那么未來十年的核心命題，將是：能不能強(qiáng)、是否可持續(xù)、如何真正創(chuàng)新。

在這條漫長的攀登路上，元禾璞華合伙人殷伯濤是一個特殊的見證者。他作為紫光展訊（現(xiàn)為紫光展銳）23號員工一路做到高級副總裁，早年深耕芯片實(shí)業(yè)，后續(xù)轉(zhuǎn)型投資。從業(yè)界一線到資本端口，他的視角橫跨技術(shù)、市場與生態(tài)，對中國半導(dǎo)體的真實(shí)進(jìn)展與深層瓶頸，有著比多數(shù)人更豐富的感知。

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫對話元禾璞華合伙人殷伯濤，就當(dāng)下大家關(guān)心的幾個話題做了交流。他用一句話概括了當(dāng)前行業(yè)的轉(zhuǎn)折：“接下來會進(jìn)入‘強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈’的深水區(qū)。”這不僅是一句總結(jié)，更是整個中國半導(dǎo)體發(fā)展進(jìn)程的分水嶺。

01

投資思路升級：投資標(biāo)的有新范疇,設(shè)計(jì)公司評估有新標(biāo)尺

談到投資方向，殷伯濤說：“元禾璞華的投資版圖從設(shè)計(jì)起步，但這十多年的投資更像是‘順藤摸瓜’，開始向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸。這個‘藤’，就是產(chǎn)業(yè)鏈本身。早期從離客戶最近的地方切入，重心放在了芯片設(shè)計(jì)領(lǐng)域：圍繞手機(jī)、汽車等終端應(yīng)用的設(shè)計(jì)公司。這類企業(yè)投入小、反饋快、商業(yè)化路徑清晰，更容易出成果。”確實(shí)，這里不僅是國產(chǎn)化最容易見效的一環(huán)，也是創(chuàng)業(yè)最活躍的區(qū)域。一批企業(yè)由此起步，逐步建立起產(chǎn)品體系和客戶基礎(chǔ)。但隨著半導(dǎo)體國產(chǎn)化任務(wù)基本完成，一個問題浮現(xiàn)：接下來往哪里走？

其一，材料領(lǐng)域。在和殷總交流中，他分析到：“現(xiàn)在來看，材料是重點(diǎn)投資領(lǐng)域。材料屬于最上游，驗(yàn)證環(huán)節(jié)有三四層，周期特別長，很多材料公司要做10年才能穩(wěn)定量產(chǎn)。而且，材料在晶圓廠的整體成本中占比很低，試錯成本卻極高。一旦出問題，整條產(chǎn)線都可能停擺，因此客戶極為謹(jǐn)慎。而材料因單價低、影響隱性，替換動力不足，導(dǎo)致國產(chǎn)化進(jìn)程緩慢。但反過來看，材料行業(yè)一旦做成，便會非常穩(wěn)固。護(hù)城河深，就在于漫長的驗(yàn)證流程難以復(fù)制。更重要的是，材料件具有“跨賽道”的特點(diǎn)。設(shè)備往往只服務(wù)于特定工藝或環(huán)節(jié)，比如12英寸晶圓或光刻步驟；但材料既能用于半導(dǎo)體，也能用于新能源、航空航天等其他工業(yè)領(lǐng)域。半導(dǎo)體是技術(shù)要求最高的賽道，一家公司如果能做好半導(dǎo)體材料，降維做其他領(lǐng)域的產(chǎn)品就會很有優(yōu)勢，所以還有很多延申機(jī)會。

其二，制造環(huán)節(jié)。另一個重要方向是先進(jìn)封裝。過去，封裝是重資產(chǎn)、低毛利的環(huán)節(jié)，中國在傳統(tǒng)封裝領(lǐng)域已是全球第一。但先進(jìn)封裝不一樣，屬于高價值業(yè)務(wù)，臺積電都在自己做，且隨著摩爾定律放緩，其作用越來越關(guān)鍵。另外，殷伯濤指出：中國在先進(jìn)工藝受限的情況下，通過系統(tǒng)級集成來解決問題，可以達(dá)到和國外先進(jìn)制程類似的效果。正因如此，先進(jìn)封裝成為一條重要的突圍路徑。元禾璞華已布局盛合晶微、甬矽電子等封裝廠，以及相關(guān)設(shè)備企業(yè)。

其三，新興領(lǐng)域。光量子技術(shù)非常值得關(guān)注，包括硅光集成、量子計(jì)算等，被視為半導(dǎo)體的延伸方向。隨著數(shù)據(jù)中心發(fā)展，原本分離的光模塊正通過硅光實(shí)現(xiàn)高度集成，大幅提升效能并降低功耗。在殷伯濤看來，光量子就像新能源車相對于燃油車，它有機(jī)會實(shí)現(xiàn)彎道超車。在這一領(lǐng)域，中國與全球基本處于同一起跑線，不像傳統(tǒng)集成電路存在明顯代際差距。而國內(nèi)上海交大孵化的CHIPX（上海交大無錫光子芯片研究院）以及產(chǎn)業(yè)化公司圖靈量子公司讓我們看到了希望和機(jī)會。

最后，他還特別提到了一個趨勢：盡管重心逐步向上游轉(zhuǎn)移，但隨著應(yīng)用驅(qū)動的創(chuàng)新正在加速到來，設(shè)計(jì)公司仍是整個生態(tài)的重要組成部分。隨著AI深刻改變著各行各業(yè)，那些離終端用戶近的設(shè)計(jì)公司，能快速響應(yīng)需求、推出新產(chǎn)品，這里面有不少創(chuàng)業(yè)和投資機(jī)會可挖掘。只是當(dāng)下對設(shè)計(jì)公司的評估也有了更精準(zhǔn)的標(biāo)尺。而對于一個相對成型的設(shè)計(jì)公司評判標(biāo)準(zhǔn)，殷伯濤談到“現(xiàn)在4億-5億營收是一個重要的門檻”。如果營收在3億以內(nèi)，幾乎還沒成型；達(dá)到4億-5億，代表初步規(guī)模化。但這也要看賽道情況：如果某個領(lǐng)域已有上市公司且頭部企業(yè)規(guī)模較大，那么4億-5億就顯得不夠突出；但如果是在GPU這樣尚無本土上市公司的空白賽道，能做到4億-5億甚至5億-6億營收，已經(jīng)是很好的項(xiàng)目。除了營收，他還特別強(qiáng)調(diào)“料號”（產(chǎn)品型號）視角看企業(yè)：如果一家企業(yè)有100個料號，但其中90個已被上市公司覆蓋，剩下的10個又只是邊緣品類，那么即便總營收不錯，也不代表真正具備差異化能力。更關(guān)鍵的是料號的“先進(jìn)性”，比如是否支持5G？存儲容量是不是128G、256G？速率夠不夠高？如果是第一個在國內(nèi)量產(chǎn)的關(guān)鍵料號，哪怕當(dāng)前營收只有1億，也意味著實(shí)現(xiàn)了從“能做”到“可用”的跨越。“如果企業(yè)有四五個億的營收，并且核心料號具備獨(dú)特性，又是率先國內(nèi)量產(chǎn)的卡脖子產(chǎn)品，這樣的設(shè)計(jì)公司就是初步成型且有上市潛力的。”這也是產(chǎn)業(yè)出身的投資人給出的簡單明了的綜合標(biāo)尺。

與此同時，殷總還提到了資本的角色也在分化：對于光刻機(jī)、存儲這類需要長期巨額投入的領(lǐng)域，國家的作用越來越大；而在投入可控、短期內(nèi)能出成果的領(lǐng)域，市場化參與度更高。

02

創(chuàng)業(yè)生態(tài)轉(zhuǎn)向：發(fā)展路徑有了新選擇，創(chuàng)新驅(qū)動有了新變化

中國半導(dǎo)體行業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張正催生新的產(chǎn)業(yè)邏輯。今年來到深圳灣芯展，感受到了產(chǎn)業(yè)熱度的蓬勃涌動，展臺上新技術(shù)亮相，展商與觀眾的熱烈互動，都折射出中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的活躍。過去十幾年，泛半導(dǎo)體領(lǐng)域的上市公司已從二三十家增長至150到200家。參考美國歷史經(jīng)驗(yàn)，在經(jīng)歷一輪創(chuàng)業(yè)潮后，行業(yè)終將走向整合。

從資本角度看中國半導(dǎo)體現(xiàn)階段發(fā)展，殷總提到：現(xiàn)在中國半導(dǎo)體也在進(jìn)入整合并購的新階段。一方面，創(chuàng)始人思維在改變，五年前，絕大多數(shù)創(chuàng)始人不接受被并購，一心只想獨(dú)立上市。但這幾年，隨著上市節(jié)奏趨于理性，越來越多的企業(yè)開始主動探討并購的可能性。他特別提到：“大家慢慢意識到，發(fā)展路徑不止一條。除了獨(dú)立上市，被并購也是一個選擇。”另一方面，投資人也在調(diào)整思路，以前主要以“IPO退出”為目標(biāo)，但現(xiàn)在，在評估項(xiàng)目時，約有70%-80%的概率會把“并購”作為重要退出渠道，并在測算收益時重點(diǎn)考慮這一方向。這是近兩年非常明顯的變化。”

如果說并購反映了產(chǎn)業(yè)成熟度的提升，那么更深層的轉(zhuǎn)變，則發(fā)生在創(chuàng)業(yè)者身上。5到10年前，很多創(chuàng)業(yè)者是“跟風(fēng)做產(chǎn)品”。看到歐美有什么成熟芯片，就跟著做一個類似的，更多是一種“工程實(shí)現(xiàn)”。那時市場確定、技術(shù)路線明確，只要解決“技術(shù)落地”和“客戶接受度”就行。但隨著國產(chǎn)化加速推進(jìn)，地緣政治因素讓下游客戶更愿意嘗試國產(chǎn)方案，許多企業(yè)迅速從“三供、四供”躍升為“一供、二供”，市場份額從10%～20%漲到70%～80%，實(shí)現(xiàn)了規(guī)模化突破。另外，新一代創(chuàng)業(yè)者背景構(gòu)成也不一樣了，本土人才越來越多，海歸比例下降，整體更年輕。殷伯濤說：“他們不再滿足于復(fù)制國外產(chǎn)品，而是更愿意去做別人沒有的東西。”

03

產(chǎn)業(yè)引擎變化：哪些芯片領(lǐng)域會被真正拉動？

AI正成為全球科技發(fā)展的核心驅(qū)動力，也催生了新一輪芯片需求爆發(fā)。在殷伯濤看來，有幾個方向尤為突出：首先是數(shù)據(jù)中心帶動的GPU。美國數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施投資已超過消費(fèi)領(lǐng)域，成為拉動GDP的重要引擎，算力需求每年呈指數(shù)級增長。GPU作為基礎(chǔ)底座，市場空間巨大。其次是終端形態(tài)豐富帶來的相關(guān)物聯(lián)網(wǎng)芯片。AR/VR設(shè)備、陪伴機(jī)器人、人形機(jī)器人等新型終端，對芯片的需求總量可能是數(shù)據(jù)中心GPU的10倍甚至幾十倍。長期來看，市場空間非常大。”第三是高速連接技術(shù)衍生的產(chǎn)品需求，隨著數(shù)據(jù)中心集中度提升，機(jī)柜內(nèi)部和之間的數(shù)據(jù)傳輸需要更高效率、更低損耗，孕育了大量機(jī)會。比如光量子芯片、光模塊等。最后是存儲。技術(shù)發(fā)展靠“算力、算法、數(shù)據(jù)”三大支柱，數(shù)據(jù)對應(yīng)的就是存儲。當(dāng)前存儲需求已是過去的數(shù)倍，邊緣計(jì)算也在崛起——中小企業(yè)、工廠有私有數(shù)據(jù)不愿上傳云端，需要本地服務(wù)器；個人層面也可能出現(xiàn)“家庭算力寶”“家庭存儲盒”。特別看當(dāng)下火熱的存儲市場，約占半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的1/3，過去是我國相對薄弱的環(huán)節(jié)，但隨著國內(nèi)企業(yè)的發(fā)展，國產(chǎn)化率已提升至百分之幾甚至十幾，且持續(xù)取得技術(shù)創(chuàng)新突破。殷伯濤提到：“我非常看好存儲。隨著資本進(jìn)一步發(fā)揮作用，產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同加強(qiáng)，包括存算一體等新技術(shù)的探索。當(dāng)這1/3的短板被補(bǔ)齊，中國半導(dǎo)體就能再上一個臺階。”

面對國際競爭，中國的AI芯片企業(yè)并非沒有勝算。殷伯濤認(rèn)為，三大優(yōu)勢正在顯現(xiàn)：一是市場優(yōu)勢，中國是全球最大單一市場，應(yīng)用場景豐富，試錯空間大；二是中國人非常勤奮，能快速適應(yīng)市場變化，中國公司愿意為上下游做定制化開發(fā)，商業(yè)模式更靈活，能更好地抓住客戶；三是中國國家的強(qiáng)盛，國內(nèi)供應(yīng)鏈在不斷完善，中芯國際、華虹等代工廠工藝節(jié)點(diǎn)持續(xù)提升，“全球化布局”已成為很多創(chuàng)業(yè)者的起點(diǎn)。

04

未來十年：從補(bǔ)鏈、強(qiáng)鏈到創(chuàng)新，走向全球化

聊了這么多過去與當(dāng)下，對于未來的發(fā)展怎么看？元禾璞華未來的策略是什么？殷總談到：“未來肯定會有變化，我們要順勢而為。”

第一，“強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈”仍是未來3～5年的主要機(jī)會，涉及算力芯片、關(guān)鍵材料、光刻機(jī)等核心環(huán)節(jié)。但五年后，這部分窗口可能逐漸關(guān)閉。

第二，“整合并購”將成為核心工作之一。元禾璞華已設(shè)立一支25億元的并購基金，計(jì)劃通過杠桿放大3-4倍，圍繞其投資的50家上市公司和200多家一級市場企業(yè)，推動產(chǎn)業(yè)鏈整合。殷總也特別提到：“我們也希望把海外一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收回來，落地中國。”

第三，”原始創(chuàng)新“的挖掘和推動提上日程。預(yù)計(jì)今年年底，元禾璞華將成立一支3億-5億元的種子基金，專注于高校和科研院所的科研成果轉(zhuǎn)化，希望更早投資創(chuàng)業(yè)者，賦能創(chuàng)業(yè)者。

而貫穿所有動作的一條主線，是AI驅(qū)動的長期機(jī)會。半導(dǎo)體已經(jīng)從‘國產(chǎn)化’進(jìn)入一個新周期。就像英偉達(dá)憑借AI成為全球市值第一的公司一樣，技術(shù)創(chuàng)新正在重新定義行業(yè)的價值重心。AI不僅改變數(shù)據(jù)中心，也在重塑終端形態(tài)。無論是智能硬件、自動駕駛，還是工業(yè)系統(tǒng)，都將因AI而升級。

最后，他透露，元禾璞華下一階段的投資將重點(diǎn)聚焦“面向未來的AI賽道、面向創(chuàng)新、面向全球化”的企業(yè)。

【鏤芯者】第十四期：殷伯濤，元禾璞華合伙人，曾任紫光展銳高級副總裁，國家科技進(jìn)步獎一等獎獲得者。經(jīng)歷了紫光展銳企業(yè)從0到1，從1到100的全過程和中國3G通訊標(biāo)準(zhǔn)TD-SCDMA 從技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)到產(chǎn)品到產(chǎn)業(yè)的全過程。從半導(dǎo)體行業(yè)從業(yè)者到投資領(lǐng)軍者，他在時代命題下，憑借對硬科技的深刻洞察，主導(dǎo)投資紫光展銳、慧智微等數(shù)十個硬科技項(xiàng)目。元禾璞華聚焦半導(dǎo)體領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈，始終致力于培育具有核心競爭力的創(chuàng)新企業(yè)，推動半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的突破與長遠(yuǎn)發(fā)展。