《大西洋月刊》丨安德魯·索爾金：《1929年的教訓》

The Lesson of 1929

債務幾乎是所有重大金融危機背后唯一的共性線索。

安德魯·羅斯·索爾金 著

查爾斯·米切爾

圖片來源：Alpha Stock / Alamy

2025年10月14日 上午6點（美國東部時間）

查爾斯·米切爾大步走上華爾街55號的臺階，決意展現出他一貫的自信與篤定。這個下午令人心力交瘁。當他返回辦公室時，他清楚全紐約的目光都聚焦在自己身上——從街頭的交易員到他的私人秘書，每個人都在觀察他的步態、審視他的神情，試圖從每一次肌肉抽搐、每一道面部紋路、每一條皺紋中解讀出深意。

米切爾身著灰色三件套西裝，挺胸抬頭，穿過國民城市銀行（National City Bank）帶玻璃穹頂的中央大廳時，始終保持著微笑。這家銀行擁有83英尺高的天花板，兩扇實心青銅門守護著約300噸重的保險柜，是當時美國規模最大的銀行。

當時是1929年10月28日（周一）下午5點30分剛過。幾小時前，股市以13%的驚人跌幅收盤。在經歷了一周的持續下跌后，這是迄今為止最慘烈的一次暴跌。市中心漸暗的街道上，仍擠滿了頭戴軟呢帽與平頂帽的焦慮經紀人、信差男孩與總機接線員，所有人都在議論紛紛，猜測這場崩盤的原因——股市為何下跌？明天還會跌多少？市場甚至還會開盤嗎？

米切爾走向辦公室時，途經的出納窗口映出他眼下疲憊的浮腫，以及略顯凌亂的花白眉毛。他癱坐在紅木辦公桌后的椅子上。這間辦公室的陳設盡顯莊重，堪比18世紀政治家的書房：古木座椅、靠著米白色木鑲板擺放的老爺鐘，鐘的兩側懸掛著喬治·華盛頓的肖像——畫中華盛頓以堅定的意志引領新生的獨立國家，而這正是米切爾一生試圖效仿的品質。

這位52歲、體格健碩的銀行董事長，是個出了名的樂天派，媒體稱他為“陽光查理”。整個下午，他都在紐約聯邦儲備銀行參加緊急會議，思索如何穩定市場。對于米切爾這樣一位自視“偉人”的人物而言，這本該是他完全能應對的時刻——他有經驗、有地位、有鋼鐵般的意志，足以帶領華爾街度過這段艱難時期。但此刻，他卻感到暴露無遺、脆弱不堪。

但他沒時間顧及自己的情緒。他上樓與休·貝克會面，后者負責國民城市銀行的股票交易部門。貝克身材高大、頭頂光禿，目光銳利，他平靜卻略帶隱晦地向米切爾解釋，在米切爾參加美聯儲會議期間，銀行發生了什么。

“今天我們持有的國民城市銀行股票數量大幅增加。”貝克告訴他。

米切爾盯著他，等待他說清具體含義。

貝克最終脫口而出：“我們買了7萬多股。”

米切爾擅長心算，瞬間就意識到問題的性質與規模。“這不可能，”他心想——銀行根本沒有足夠現金支付這些股票的款項。他既憤怒又恐懼，自己畢生建立的一切，突然面臨崩塌的巨大風險。

1929年股市崩盤已過去近一個世紀，但它仍是現代史上最重大、且在很大程度上被誤解的金融災難。如今的公眾或許對當時發生的事有模糊認知，但很少有人了解這場“大戲”中的關鍵人物、他們如何引發危機、為何沒能預見危機，以及他們采取了哪些措施試圖終結危機。更重要的是，人們也未能察覺那個時代與當下政治經濟環境之間驚人的相似之處。

20世紀20年代，比美國歷史上任何時期都更稱得上是現代消費經濟的誕生地——如今我們習以為常的消費模式，正是在那時萌芽。數百萬美國人離開農場與小鎮，前往大都市尋找高薪工作，為各類新奇便利的商品創造了市場。他們購買汽車、收音機、洗碗機——這些曾經沒人覺得“必需”，卻能讓生活更輕松、更愉悅的產品。

但最關鍵的“產品”，是讓所有其他消費成為可能的信貸。“先消費，后付款”，這簡直像一種魔法。

1919年，通用汽車打破了美國人“不借個人貸款”的禁忌，開始提供汽車信貸銷售服務。不久后，西爾斯羅巴克公司（Sears, Roebuck & Co.）為高價家電推出“分期付款計劃”，后來又將該模式擴展到日常用品。看到這一文化轉變后，銀行開始為小型商戶簡化信貸流程。而在米切爾的引領下，華爾街更進一步——開始提供股票信貸，也就是人們所說的“保證金交易”。成千上萬的美國中產階級開設保證金賬戶，只需支付股票購買價的10%或20%，剩余部分均可借貸。當股市上漲時，收益仿佛是“白來的錢”。

美國人不再需要為想買的東西存錢，借貸成了一種習慣，一種樂觀的表達。只要對未來的信心不變，債務就能無限期地滾入未來。

一些人變得極其富有。最富有的人積累的財富超過1億美元，按如今的美元價值計算，相當于近20億美元。美國大型企業的部分高管，年薪與獎金高達200萬至300萬美元，換算到現在，相當于3700萬至5600萬美元。

財富隨之帶來了名氣。那或許是美國第一個真正的“名人時代”——在大眾傳播與媒體推動下，人們追捧某些人物，不僅因為他們的才華或成就，更因為他們極高的曝光度。聚光燈下的不僅有藝術家、運動員，還有富豪。查理·卓別林、克拉拉·鮑、道格拉斯·費爾班克斯等好萊塢明星，以及貝比·魯斯、查爾斯·林德伯格等體育與航空界名人，仍占據著頭版頭條，但商人首次躋身這一行列。在那個“財富等同于才智”的時代，華爾街與實業界的巨頭成了家喻戶曉的名字。1923年創刊的《時代》周刊、1917年創刊的《福布斯》雜志，都將金融家推上封面。他們的薪水被反復審視，他們的言論被奉為“圣經”。美國最富有的人群被塑造成“遠見者”——在這個癡迷成功的國家里，他們是成功的象征。

事后看來，20世紀20年代的繁榮掩蓋了一系列潛在失衡，美國社會出現了巨大分化。隨著技術提升農業效率、減少對體力勞動的依賴，大量農場工人陷入經濟困境，他們所在的城鎮也隨之衰敗，加劇了城市富裕階層與農村貧困階層之間的鴻溝。華爾街像一個巨大的氣球，漂浮在普通人之上，那些自我神化的領導者享受著特權領域的舒適生活。政府對此幾乎視而不見，因為華盛頓盛行著極端的自由放任政策。卡爾文·柯立芝總統自豪地致力于減稅，并將聯邦政府規模與職能恢復到一戰前水平。他堅信，美國民眾能自行解決問題——而他當時極受歡迎。

企業樂于“自行制定規則”。當美國鋼鐵、通用汽車等巨頭實現市場壟斷、賺取巨額利潤時，富人階層逐漸形成，在華爾街所在地紐約市尤為明顯——這里擁有世界上最強大的造富引擎。當哈萊姆區爵士樂盛行、桃樂絲·帕克在阿爾岡琴酒店主導文學圈時，股市為這座城市鍍上了金色，特權階層為自己的好運建造“圣殿”。如今我們所知的第五大道、公園大道、中央公園西路，大多是20世紀20年代的產物。曼哈頓開始“垂直生長”，人口激增至近700萬——與前幾十年不同，人口增長不僅來自經埃利斯島涌入的移民，更來自美國其他地區的人口：他們離開內陸地區，被大城市生活的魅力吸引，許多人還懷揣著“一夜暴富”的夢想。

在20世紀初之前，股市規模小且局限于本地，由內部人士主導。買賣股票的行為被上流社會視為“骯臟的勾當”，是賭徒與社會異類的“杰作”。大多數美國人對股市的日常波動一無所知。在他們生活的中小城鎮里，大城市里的“金錢游戲”不過是遙遠的傳聞。

20世紀初，隨著工業化席卷全國，情況發生了改變。企業需要資金投資工廠、推廣產品，紛紛涌向紐約證券交易所——那里的日交易量飆升，雄心勃勃的年輕人各展所長。（不容忽視的是，這個領域幾乎完全由男性主導：女性既不被允許進入交易大廳，也無權制定規則——她們是這場“大戲”的旁觀者，無法主導劇情，只能扮演女主人、妻子或繆斯等配角。）

到20世紀20年代，股市已成整個經濟的“引擎室”——其運作機制被推到極限，熱度飆升，像火焰吸引飛蛾一樣，讓美國人趨之若鶩。

直到1929年10月的最后幾周，這臺引擎終于“熄火”。

就在一個月前，查爾斯·米切爾還處于人生巔峰。他剛敲定收購谷物交易所銀行（Corn Exchange Bank）的協議——這一大膽收購將使國民城市銀行從美國最大銀行躍升為世界最大銀行，奪走倫敦的“金融中心”地位，助力紐約最終超越倫敦，成為全球金融中心。這是在創造歷史，是對舊秩序的顛覆，正是這樣的壯舉讓米切爾成為“人中之王”。

但為了促成這筆交易，米切爾對自家銀行股票的走勢下了一個巨大且冒險的賭注。谷物交易所銀行的股東可選擇兩種方式兌換股份：每股獲360美元現金，或兌換0.8股國民城市銀行股票。從賬面上看，兌換股票是更優選擇——只要國民城市銀行股價維持在450美元以上，0.8股的價值就超過360美元現金。交易達成時，該股股價穩站高位，報496美元/股。米切爾需要股價在未來一個月（交易預計完成期）內維持這一水平——因為事實上，國民城市銀行沒有足夠現金支付所有股東，而這一關鍵細節，他一直秘而不宣。

于是，他暗中指示交易員：每當股價下跌，就買入自家股票。

在相對穩定的市場中，這并無問題——大型上市公司回購自家股票是常事。但在快速下跌的市場中，這樣做無異于“把錢扔進熔爐”。那個下午的混亂中，國民城市銀行的買單被迅速成交，以至于銀行都沒統計清楚累計買入的數量。當交易員終于掌握情況時，國民城市銀行已承諾買入7.1萬股自家股票——遠超其承受能力。

“聽到這個消息時，我簡直弱不禁風。”米切爾對貝克說。

他幾乎沒有好的選擇。像國民城市銀行這樣的大型銀行，為維持日常運營，必須不斷用資產抵押貸款。但銀行法禁止它們用自家股票作為抵押品。因此，這7.1萬股股票（耗資約3200萬美元）成了“累贅”，甚至可能拖垮整個銀行。

“如果我們試圖用這些股票向其他銀行借款，會非常難堪。”米切爾說。他很清楚，競爭對手會將任何此類舉動視為“脆弱的信號”。在市場自由落體之際，做空者（押注股價下跌的交易員）已鎖定目標，四處尋找漏洞。

股市已瀕臨崩潰。交易量之大，超出了交易大廳人力系統的承載能力——就在前一個周四，股票行情機（ticker）播報股價的延遲達到4小時，是此前最長延遲時間的兩倍多。

這意味著，紐約證券交易所交易大廳上方懸掛的大型股價顯示屏，已完全失真。在這樣的環境下交易股票，就像一個賭徒在棒球比賽第8局下注時，看到的卻是第3局之后就沒更新過的記分牌，而周圍所有人都在大喊大叫，對“哪支球隊領先、領先多少分”各執一詞。像國民城市銀行股票這樣的場外交易股票（私下買賣，不在交易所掛牌），價格延遲更嚴重——它們的走勢與大盤掛鉤，但無法實時更新，進一步加劇了延遲問題。對華爾街交易員而言，唯一謹慎的做法就是“賣出離場”——而他們正是這么做的。

米切爾知道，若在如此疲軟的市場中，哪怕試圖拋售國民城市銀行持有的一小部分股票，關于銀行償付能力的謠言也會立刻傳開，進而可能引發無法阻止的惡性循環。若股價下跌過快，可能觸發更大危機：“信心缺失可能引發擠兌。”米切爾對貝克說，腦海中浮現出儲戶在全國58家分行外排隊的場景。

美國最大銀行遭遇擠兌——這是銀行家最恐懼的事。

談話結束后，米切爾與貝克找到銀行總裁戈登·倫奇勒，三人一同鉆進米切爾的黑色勞斯萊斯轎車后座。車子穿過曼哈頓擁堵、污濁的街道，前往他們位于上東區的住所——終于能擺脫那些聚集在華爾街圍觀“慘狀”的窺探目光，他們都松了口氣。當員工們在辦公桌前吃三明治當晚餐、連夜統計交易確認單、反復核對會計賬簿（部分人因工作量太大，只能睡在辦公室地板上，以便次日一早完成工作）時，國民城市銀行的“核心團隊”正前往中央公園東側豪華住宅尋求庇護。

在車里，他們回顧了當天的事件，展望了周二的市場前景。三人都清楚，市場反彈的可能性微乎其微。問題在于，如何讓國民城市銀行避開“戰火”。米切爾本人確信，若不采取果斷措施，“股價將垂直暴跌”。他非常依賴貝克與倫奇勒的判斷——兩人和他一樣，天生樂觀。他做重大決策前，總會征求他們的意見。但在這一小時的車程中，兩人都沒能提出解決方案。他們唯一能達成共識的，是問題的嚴重性。

米切爾一夜無眠，反復回想前一天的事，仍在拼命尋找解決方案。次日一早，他按慣例做了15分鐘健身操——他稱之為“熱身訓練”，這套動作通常能讓他平靜下來。“一個人無論多聰明、多有魅力，若不能日復一日保持積極心態，就無法登頂，更無法守住位置。”談到健身習慣時，他總喜歡這么說。

吃早餐時，米切爾總會瀏覽報紙——關于國民城市銀行的消息有沒有泄露？有人知道他的困境嗎？《紐約時報》頭版標題寫著“股市暴跌140億美元，全國恐慌性拋售；銀行家今日將救市”，《每日新聞》則以“股市崩盤損失100億美元”為頭條。這些對他而言都不是新聞。

但在《每日新聞》第二版，他看到了自己的照片。過去，他喜歡在報紙上看到自己的身影，但最近卻不然——因為報道基調已從“積極正面”徹底轉為“負面批判”：他成了華盛頓政客抨擊華爾街的“靶子”。

米切爾最激烈的批評者，是弗吉尼亞州民主黨參議員卡特·格拉斯。格拉斯認為股市是“對美國繁榮的征稅”，并指責銀行家盲目向投機者提供信貸。他甚至為此創造了一個詞：“米切爾主義”（Mitchellism）。

米切爾與其他銀行家早已制定好應對格拉斯這類人的策略——直接無視。在他們看來，華爾街的事與華盛頓無關。但1929年10月之后，這種立場將不再站得住腳。

米切爾離開家，在第五大道與倫奇勒會面。當天天氣陰沉寒冷，盡管米切爾雇了兩名司機，在97街還有一個設備齊全的車庫，但他常更喜歡步行。兩人向南走去。在第五大道與65街交叉口，等待橫穿中央公園的車流時，米切爾向朋友拋出了一個驚人的決定。

為保護銀行，米切爾說，他當天早上決定，將以個人名義借款1200萬美元（這一數額是他凈資產的好幾倍），用這筆錢從銀行買下國民城市銀行股票。“必須做點什么。”他說。

倫奇勒驚呆了，懇求他：“別這么做，別把自己置于這種境地，我們會想出其他辦法的。”

米切爾的提議不僅會讓自己的財富陷入危機，還會危及家人的未來——若股價持續下跌，他將一敗涂地，妻子伊麗莎白、兩個孩子麗塔與克雷格也會受到牽連。

這是一個風險。但還有另一個風險：若他的計劃有任何成功的可能，就必須極度保密。若競爭對手發現，這家美國最大銀行的董事長在“私人救市”，必將引發大亂。

兩人繼續往前走，倫奇勒竭盡全力勸說米切爾放棄，但沒有成功。后來，米切爾確實通過一系列秘密貸款，在一定程度上挽救了銀行。但這也成了他垮臺的開端：他成了“崩盤的代言人”，被傳喚到國會作證；后來，人們發現他與妻子進行虛假交易以逃稅。他的被起訴與逮捕，最終為立法者提供了公眾支持，促使1933年美國出臺法律，拆分商業銀行與投資銀行。

但這一切，都發生在1929年10月29日（周二）之后——經濟學家約翰·肯尼斯·加爾布雷斯后來將這一天描述為“紐約股市史上最具破壞性的一天，或許也是全球市場史上最具破壞性的一天”。

像20世紀20年代那樣漫長且無間斷的繁榮期，會催生集體幻覺。樂觀成了一種毒品，或是一種宗教，亦或是兩者的結合。在“內部消息”“獨家交易”“絕妙推銷說辭”“誘人口號”的推動下，人們失去了評估風險的能力，無法區分“好點子”與“壞點子”。

在任何“狂熱時期”，行業與政府的頂層人物，往往與普通人并無二致——他們有缺陷、自私、復雜。他們推動事件發展，有時果敢，有時盲目，往往沒有完全意識到自己行為的后果。這就像“慢火煮青蛙”，直到一切失控。有些人在不知不覺中利用了這個時代；另一些人則自我合理化，說服自己是在“為更大的利益服務”。無論他們追求的是權力、認可，還是“戰勝概率”的刺激感，他們幾乎都不相信“最壞情況會發生”。

債務幾乎是所有重大金融危機背后唯一的共性線索。它是一種極具力量的樂觀力量——若我們將未來視為機遇無限、財富不斷增長的土地，為何不調動部分未來資源，用于當下？這正是債務的作用：將未來的財富“拉到”現在。

當我們變得貪婪、借貸過多時，問題就會出現。沒人確切知道“紅線”在哪里，也沒人知道“越線”后該如何應對。此時，恐慌成了自然反應——未來突然變得渺小而黑暗，再也沒有足夠的樂觀情緒可供“支取”。

我們都喜歡好故事，喜歡用簡潔的方式解釋世界運行的規律；我們都喜歡“輕松賺錢”。幾個世紀以來，誘惑一直導致人類的愚蠢行為——無論是伊甸園里的蛇，還是加密貨幣、人工智能引發的市場狂熱。每一次浪潮都誘使我們相信：我們已從歷史中吸取教訓，這次不會再被愚弄。

但歷史總會重演，就像1929年那樣。

本文改編自安德魯·羅斯·索爾金的《1929：華爾街歷史上最大的崩盤——以及它如何摧毀一個國家》。安德魯·羅斯·索爾金 (Andrew Ross Sorkin)是《紐約時報》專欄作家、DealBook 特約編輯，也是《1929：華爾街歷史上最嚴重的崩盤——以及它如何摧毀一個國家》一書的作者。

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