《紐約客》丨人工智能熱潮與1929年的幽靈

The A.I. Boom and the Spectre of 1929

當一些金融領袖公開擔憂股市將暴跌時，安德魯·羅斯·索爾金的新書回顧了史上最嚴重的那次崩盤。

作者：約翰·卡西迪自 1995 年起擔任《紐約客》的撰稿人。

2025年10月13日

圖片來源：安吉拉·魏斯 / 法新社 / 蓋蒂圖片社

1929年10月24日上午，股市暴跌之際，一大群人聚集在華爾街的紐約證券交易所外。帕特·博洛尼亞是當地一名擦鞋匠，畢生積蓄都投在了股市里，他鉆進附近一家擠滿人的券商營業部。“所有人都在大喊大叫，”他后來回憶道，“他們都想擠到職員所在的玻璃隔間前，每個人都想清倉拋售。報價板前的小伙子嚇得手忙腳亂，根本跟不上股價下跌的速度。報價板是綠色的，操作它的人是愛爾蘭裔，他站在隔間后面打電話。我聽不清他在說什么，但我旁邊一個人喊道：‘那狗娘養的把我坑慘了！’”

1929年股市崩盤在國民記憶中占據著黑暗卻難以磨滅的地位，這背后有著充分的理由。在如今這個在線交易與算法交易盛行的時代，下一次股市崩盤無論何時到來，都將在很大程度上是一場數字現象。但其影響必然會蔓延到現實世界：財富蒸發、民眾痛苦、波及經濟其他領域。眼下，隨著人工智能投機熱潮持續升溫，即便是華爾街的一些金融巨頭也承認，這波熱潮的結局可能并不美好。“在某個節點必然會出現回調，會有下跌，”高盛首席執行官戴維·所羅門在近期的一場會議上表示。上周，摩根大通首席執行官杰米·戴蒙告訴英國廣播公司，他比其他人“遠更擔心”股市大幅下跌的可能性。幾天后，當唐納德·特朗普威脅要加征新關稅時，道瓊斯工業平均指數暴跌900點，直到周一特朗普緩和語氣后才反彈。

1929年崩盤最令人擔憂的一點或許在于，它并非一次性事件。1929年9月達到峰值后，道瓊斯工業平均指數進入了一場持續近三年的下行趨勢；到1932年7月，該指數已下跌約90%。崩盤前的狂熱、過程中的戲劇性、以及后續毀滅性的大蕭條，長期以來一直為作家們提供著極具吸引力的素材。1931年，《哈珀斯雜志》的弗雷德里克·劉易斯·艾倫在其著作《昨日重現》中，描述了崩盤前的投機狂潮：“一夜暴富的故事掛在每個人的嘴邊……妻子們質問丈夫為何行動遲緩，為何不抓住這波機會，結果卻聽到丈夫說自己當天早上剛買了100股美國亞麻籽公司的股票。”近25年后，約翰·肯尼斯·加爾布雷斯以經濟學家的視角和冷靜的幽默，撰寫了《1929年大崩盤》一書。書中詳細描述了1929年夏天——當時股價已高得離譜——高盛交易公司與公用事業巨頭哈里森·威廉姆斯合作，成立了兩家大型投資信托公司：謝南多厄公司和藍嶺公司。這兩家公司利用杠桿（即借款）和金字塔式結構，放大投資者的收益（后來事實證明，也放大了虧損）。“如果注定要陷入瘋狂，那么這種瘋狂至少要有史詩般的規模，”加爾布雷斯寫道。

1979年，也就是崩盤50周年時，戈登·托馬斯與馬克斯·摩根-威茨合著了《泡沫破裂之日》，書中收錄了上述擦鞋匠的軼事。如今，在崩盤百年紀念還有四年之際，《紐約時報》金融專欄作家、美國全國廣播公司財經頻道《晨間呼叫》節目聯合主播安德魯·羅斯·索爾金推出了新書《1929》。與索爾金此前的暢銷書——記錄2008年金融危機的《大而不倒》一樣，這本書主要聚焦危機核心的金融家和政策制定者，其創作素材來源于私人信件、文字記錄、口述歷史、建筑圖紙、回憶錄、新聞報道、公司文件及以往史料。他的敘事時間線從1929年2月延伸至崩盤后許久：赫伯特·胡佛為復蘇陷入困境的經濟所做的努力以失敗告終；富蘭克林·德拉諾·羅斯福當選總統；美國參議院著名的佩科拉委員會揭露了華爾街大量自利交易行為；1933年《格拉斯-斯蒂格爾法案》通過，該法案通過將商業銀行（發放貸款、吸收存款）與投資銀行（證券銷售與交易）分離，遏制了華爾街的部分過度行為。

羅斯福執政期間推行的其他改革還包括：成立證券交易委員會，其職責是保護投資者并維護公平有序的市場；建立聯邦銀行存款保險制度，終結了災難性的銀行擠兌潮。從歷史角度看，1929年崩盤與羅斯福當選，標志著19世紀末鍍金時代出現的不受約束的金融資本主義，與20世紀中期受管控的資本主義之間的分水嶺。在數十年間，這套受管控的資本主義體系實現了強勁的經濟增長和更均衡的收入分配，直到通貨膨脹顛覆了這一體系，并開啟了金融放松管制的新自由主義時代（1999年，比爾·克林頓簽署《格雷姆-里奇-比利雷法案》，廢除了《格拉斯-斯蒂格爾法案》的核心條款）。

索爾金在書中寫道，20世紀20年代，“華爾街就像一個漂浮在普通人之上的巨大氣球，其自我神化的領導者們享受著仿佛特權領域般的舒適生活”。書中的核心人物包括：國民城市銀行（花旗銀行前身）董事長查爾斯·米切爾，1929年3月，他抵制了美聯儲限制銀行向股市投機者放貸的舉措；摩根大通高級合伙人托馬斯·拉蒙特，在10月24日的恐慌性拋售中，他曾組織力量試圖穩定市場，卻以失敗告終；傳奇投機者杰西·利弗莫爾，他曾多次賺得巨額財富，又多次虧損殆盡，最終在雪莉-荷蘭酒店的衣帽間開槍自殺。書中還提及了眾多人物的短暫出場，從阿爾·史密斯、威廉·倫道夫·赫斯特，到溫斯頓·丘吉爾與格勞喬·馬克斯——后兩人都曾在股市大量投機，并為此付出了代價。

當然，沒有兩次投機熱潮是完全相同的，但它們存在一些共性。通常情況下，投資者會對新技術（如今是人工智能）及其為相關企業帶來的盈利增長潛力感到極度興奮。20世紀20年代，商業廣播是一種新穎且具有革命性的媒介：數千萬美國人都會收聽廣播。索爾金指出，1921年至1928年間，美國無線電公司（當時的“英偉達”）的股價從1.5美元漲至85.5美元。

股市泡沫的另一個特征是，在某個節點，參與者基本會拋棄傳統估值方法，買入股票的唯一原因就是股價在上漲，而且其他人都在買——“錯失恐懼”主導了市場。從某些指標來看，20世紀90年代末互聯網股市泡沫時期的估值，甚至高于20年代末。英國央行金融政策委員會上周發布的最新報告顯示，從某一指標來看，美國市場當前的估值“堪比互聯網泡沫峰值時期”。這一結論源于周期調整市盈率（CAPE），該指標衡量股價相對于過去十年企業平均盈利的水平。如果不看過去，而是聚焦未來盈利預測，估值壓力則相對較小：英國央行的報告指出，當前估值“低于互聯網泡沫時期的水平”。但這只是換了種說法，本質上是投資者押注未來幾年盈利將快速增長。而眼下，許多公司在人工智能領域的投資，尚未看到多少實際回報。

誠然，并非所有人都認為股價已脫離現實。上周，高盛分析師在給客戶的報告中表示，當前主要由大型科技股推動的市場上漲，“迄今為止是由基本面增長而非非理性投機驅動的”。英偉達首席執行官黃仁勛表示，他認為世界正處于“一場新工業革命的開端”——英偉達的芯片為OpenAI、谷歌、元宇宙等公司的人工智能系統提供算力支持。然而，即便是高盛這份報告的作者也承認，當前形勢存在“與以往泡沫相似的元素”，包括股價大幅上漲以及可疑融資方案的出現。上個月，英偉達宣布未來十年將向ChatGPT母公司OpenAI投資至多1000億美元。OpenAI已是英偉達芯片的大客戶，且為推動業務擴張，可能還需要更多芯片。英偉達表示，OpenAI沒有義務將其投資資金用于購買英偉達芯片，但這一交易及其他類似交易，讓人聯想到互聯網泡沫時期——當時一些大型科技公司參與了所謂的“循環交易”，最終都以失敗告終。

大型資產泡沫的另一個常見特征是公然的欺詐行為，例如虛假會計操作、推銷無價值證券，以及赤裸裸的偷竊。加爾布雷斯將這種現象稱為“貪污額”。他指出，在經濟困難時期，債權人態度謹慎，審計嚴格，“商業道德大幅改善”；而在繁榮時期，債權人更易輕信，貸款標準下降，借貸資金充足。但加爾布雷斯解釋道，“總有很多人需要更多錢”，因此“貪污額會迅速增加”——就像20年代末那樣。“正如繁榮加速了增長速度，崩盤也極大地加快了真相暴露的速度，”他接著寫道。

索爾金追溯了阿爾伯特·威金和理查德·惠特尼的命運。崩盤發生時，兩人分別擔任大通國民銀行首席執行官和紐約證券交易所副總裁。兩人都參與了由拉蒙特牽頭的、旨在穩定市場的失敗行動。1932年，威金成為紐約聯邦儲備銀行董事。但在同年啟動的佩科拉調查中，有證據顯示，從1929年9月開始，威金通過自己擁有的兩家公司，秘密做空自家銀行的股票。他最終被迫辭去美聯儲職務。1930年，出身新英格蘭顯赫家族的惠特尼成為紐約證券交易所總裁，但他最終被揭露犯有貪污罪，并在辛辛監獄服刑三年多。

看到這類故事時，人們很容易將20年代華爾街的領導者們歸為一群騙子。但索爾金抵制了這種沖動。他在后記中寫道：“問題在于，除了聲名狼藉的理查德·惠特尼和阿爾伯特·威金，很難證明那個時代其他任何主要金融人物的行為，比大多數人在相同職位和環境下的所作所為更惡劣。”考慮到華爾街精英在吹大并推動泡沫中所扮演的角色，這種觀點要么是過于寬容，要么是對人性墮落的憤世嫉俗式評論。但無論如何，投機熱潮往往會形成自身的勢頭，創造出扭曲經濟各層面人群判斷力的動機與機會——從小投資者、專業中介機構，到大型企業和金融機構，無一例外。

當前這波熱潮中，有一個方面尚未得到足夠關注：熱潮已從股市蔓延至信貸市場。在信貸市場，私募股權公司、對沖基金和專業信貸公司等非銀行機構的所謂“私人放貸”規模大幅增長。上周，有新聞機構報道稱，美國司法部已對First Brands公司的破產展開調查。這家總部位于克利夫蘭的汽車零部件公司熱衷收購，在華爾街的幫助下，它顯然通過不透明交易籌集了數十億美元。一名債權人向破產法院表示，高達23億美元的抵押品“憑空消失”，并呼吁任命一名獨立審查員。First Brands的律師則表示，公司否認存在任何不當行為，并將破產歸咎于“超出其控制范圍的宏觀經濟因素”。

一家高度杠桿化、業務領域與人工智能前沿相去甚遠的公司突然破產，可能只是一次性事件，不具有更廣泛的影響。但也有可能，這是未來事態發展的一個預兆。我們暫時無法得知答案——或許需要很長時間才能看清。但正如19世紀英國記者沃爾特·白芝浩（加爾布雷斯曾引用過他的話）所言：“每一場重大危機都會暴露出許多機構此前無人察覺的過度投機行為。”這一次，恐怕也不會例外。?

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