《經(jīng)濟學人》｜美國貨幣政策有過度寬松之虞

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就業(yè)增長走弱的更大原因很可能是移民減少，而非經(jīng)濟轉冷。

美聯(lián)儲通常依靠技術官僚式共識來運轉，如今卻成了一處戰(zhàn)場。9月17日，美聯(lián)儲自去年12月以來首次降息，下調25個基點至4%至4.25%的區(qū)間。其理事之一麗莎·庫克之所以得以出席會議，只因法院阻止了總統(tǒng)唐納德·特朗普對她的罷免。另一名理事斯蒂芬·米蘭則在會前剛獲確認，將短暫任職，之后他表示會回到白宮原職。對一個理應獨立于政治的中央銀行而言，這樣的安排顯得很不相稱。米蘭在表決中持異議，主張降息50個基點，而且他似乎還呼吁在年底前再進行三次同幅度降息，其力度是僅次于他的那些更為鴿派的委員在匿名預測中所建議幅度的兩倍。

推動更寬松貨幣政策的時機對美聯(lián)儲而言頗為兇險，原因不止于特朗普力促降息。從經(jīng)濟邏輯看，轉向寬松的論據(jù)十分微妙。米蘭的提交意見盡管是“離群值”，卻極具關鍵性。以10比9的微弱多數(shù)，委員會預計今年至少降息三次。市場押注的也是這個路徑。但若照此預期一路走下去，將犯下錯誤。

支持放松政策的論據(jù)幾乎完全取決于勞動力市場。最新數(shù)據(jù)及修訂顯示，自5月以來，企業(yè)月均新增崗位僅2.7萬個，低于年初前四個月的12.3萬個。招聘驟冷印證了克里斯·沃勒的此前判斷。在博彩市場看來，沃勒是明年最有可能接替杰羅姆·鮑威爾出任美聯(lián)儲主席的人選。

真正的難點，在于判斷疲弱的就業(yè)數(shù)據(jù)及伴隨而來的增長放緩，到底有多大程度是因為勞動力需求轉弱，而非勞動力供給收縮。在特朗普任內，移民驟降。邊境執(zhí)法人員7月在南部邊境記錄到的對非法移民的“encounters”（攔查或接觸記錄）僅為8000人次，而去年同月為10萬人次。有研究者認為，今年凈移民可能為負。失業(yè)率僅為4.3%，這很難被視為勞動力過剩的證據(jù)。

除此之外，整體經(jīng)濟并未顯露疲態(tài)。零售銷售表現(xiàn)強勁，服務業(yè)景氣也在高位。華爾街情緒亢奮，股市在人工智能的樂觀預期推動下飆升，信用利差處于低位，加密貨幣也在走強。照理說，金融條件應當反映貨幣政策立場，即利率相對于“中性”水平的高低。可當投資者給予股票相對于盈利的估值升至自科網(wǎng)泡沫以來的最高水平時，美聯(lián)儲堅持“政策仍偏緊”的判斷就顯得與市場信號不大相符。

央行同樣需要擔心通脹。按美聯(lián)儲偏好的口徑計算，通脹率為2.6%，并在總統(tǒng)關稅的推動下走高。這種影響應是暫時的，因為關稅不可能永遠繼續(xù)上調。然而，美聯(lián)儲被日益政治化的風險，正在動搖“對一次性價格沖擊不予理會”的有效性。若公眾不相信央行官員能超然于政治糾纏，他們就更難阻止通脹固化。要做到這一點，往往意味著需要容忍經(jīng)濟走弱。

這使得當下尤其不適合把政策放松得過多。設想在特朗普仍身處白宮之際，央行若不得不糾偏并急劇加息，將引發(fā)何等沖突。作為對就業(yè)可能過度轉弱風險的保險，下調一次利率有其道理。再走得更遠，就有釀成央行難以承受之錯的風險。■