國家為什么會破產

如果說2008年的國際金融危機揭示了金融體系的脆弱，那么2020年之后的疫情與量化寬松則讓全球經濟體暴露出更加深層的隱患：高企的債務、脆弱的財政、不斷積累的社會不平衡。全球正在進入一個“債務時代”。美國財政赤字刷新歷史紀錄，歐元區內部財政平衡日益困難，新興市場在美元加息周期下外債承壓，中國則在房地產調整與地方債問題中尋找新平衡。與此同時，地緣沖突愈發激烈，科技浪潮帶來新的生產力躍升，卻也放大了國家之間的分化，加劇了國家之間的競爭與沖突。

一個國家的債務及其增長是否存在極限？一個負債累累的國家是否會破產？倘若會，那又將引發怎樣的連鎖反應？橋水基金創始人瑞·達利歐的新作《國家為什么會破產》無疑直擊要害，深刻地回答了這些問題。這本書的主題和思路，延續了他在前兩本書《債務危機》《原則：應對變化中的世界秩序》中的一貫關切：經濟運行背后的周期邏輯，以及國家興衰的深層規律。達利歐通過對主要國家的歷史長周期回溯和數百年經濟數據的統計分析，總結出國家為什么會在看似繁榮的時刻突然陷入財政破產、貨幣貶值乃至社會動蕩的邏輯鏈條。

《國家為什么破產》

[美] 瑞·達利歐| 著

[美] 立雯| 譯

中信出版集團

2025年6月

這本書值得關注的原因，在于它并非抽象的學術分析，而是帶有強烈現實指向的“周期寓言”。

大債務周期：理解國家破產的密碼

理解債務周期，就掌握了國家命運的密碼。本書的核心概念無疑是達利歐提出的“大債務周期”。這種周期包括短期債務周期和長期債務周期。短期債務周期通常發生于利率下行階段，此時央行的貨幣政策會刺激借貸和投資，推動資產價格上漲，經濟活動和通貨膨脹指標也隨之上升，直到這些指標超出目標水平。而后，貨幣和信貸供應開始收緊，利率變得相對較高，導致借貸和投資減少，進而造成資產價格下跌、經濟活動放緩、通貨膨脹回落，形成一個完整周期。這個周期通常持續6年左右，上下浮動3年。正是短期債務周期的不斷積累形成了長期債務周期。

短期債務周期和長期債務周期的區別在于中央銀行是否能通過政策扭轉。具體而言，當債務性資產與負債規模遠超收入基數時，中央銀行的貨幣政策將陷入雙重困境。一方面，利率水平必須既滿足債權人的收益目標，另一方面又要匹配債務人的承受能力。此時，短期債務周期的經濟調節機制因失效而終結，而長期債務周期則因債務負擔突破可持續臨界點而崩潰。書中強調，國家破產往往不是突然的，而是長期債務累積與制度性幻覺的結果。所謂“幻覺”，指的是社會在繁榮表象下對債務風險的系統性忽視。

達利歐把大債務周期比喻為一種生物或者疾病的演進過程，每個階段都會表現出不同的“癥狀”。通過識別這些“癥狀”，我們就能大致判斷周期所處的階段，并能夠預期未來的發展。一般而言，大債務周期可以被分為5個階段，不同階段的貨幣政策也會隨之改變。第一階段在周期的起點，國家往往處于低負債、高增長的“黃金狀態”，貨幣政策的核心目標是引導信貸流向生產性領域，避免債務空轉。當債務增長會推動生產力提升，從而創造足以償還債務的收入。這將提高人們對財富增值的信心。

第二階段，債務及投資增長超過了當前收入所能支撐的水平。此時經濟增長慣性延續，市場樂觀情緒升溫，周期滑入“泡沫擴張階段”，央行的貨幣政策往往陷入“兩難陷阱”——既要維持增長，又不愿刺破泡沫，最終選擇“被動寬松”。

第三階段是泡沫破裂的時期，當經濟持續過熱，通脹壓力突破政策目標，或資產泡沫風險引發擔憂時，央行不得不啟動加息，但此時債務規模已達高位，利率上升會瞬間放大償債壓力，形成 “加息-償債能力下降-經濟收縮” 的惡性循環。

隨之而來的便進入了第四階段，艱難的去杠桿階段。這一階段主要表現為，社會各部門為了還債不得不選擇拋售各種資產，如政府國債、股票等，引起資產價格暴跌，居民減少消費、企業減少投資等。此時央行不得不選擇債務重組或者繼續增發貨幣減輕債務壓力。當經歷了艱難的去杠桿過程后，經濟會逐漸恢復平衡并進入第五階段，新周期也隨之開啟。此時貨幣政策的核心目標從應對危機轉向修復增長。

在今天的全球語境下，這一周期模式依舊具有解釋力。美國國債總額已超過GDP的120%，赤字仍在惡化；日本在超高負債與負利率之間艱難維系；許多新興市場在美元周期下外債壓力沉重。這里最值得反思的，是達利歐所指出的“制度性幻覺”：在債務驅動的繁榮中，政策制定者、資本市場與公眾往往形成合謀，選擇性地忽略風險。社會在短期的繁榮中享受“泡沫紅利”，但為此付出的代價，往往是貨幣信用與國家財政的最終破裂。在長期視角下，這是否正在重演“破產的宿命”？

沖突與秩序：各種周期相互交織

以大債務周期為核心，達利歐在書中又進一步提出“整體周期”框架——他認為，貨幣政策并非獨立變量，而是嵌套在“外部秩序、內部秩序、技術進步、自然災害”四大文明要素中，這些要素通過影響貨幣政策的“獨立性、有效性與傳導效率”，最終決定債務周期的走向。因為脫離文明要素談貨幣政策，就像脫離土壤談種子生長。因為同樣的政策，在不同國家會產生截然不同的結果。

國家的破產也往往出現在“大國周期”中秩序更迭的臨界點，這是外部秩序的表現形式之一。比如冷戰時期的蘇聯就是典型案例：在與美國長期軍備競賽中，蘇聯將巨額資源投向軍事工業，最終導致財政透支與經濟停滯，債務壓力在體制內部失控，國家崩潰。

達利歐提醒，類似的結構性財政壓力，往往是國家陷入債務危機的重要觸發點。此外，世界秩序的更迭往往也伴隨金融霸權的轉換。十六世紀的西班牙、十九世紀的英國、二十世紀的美國無不如此。當霸權國在債務透支、貨幣濫發與金融體系僵化中失去優勢時，新的國家往往會崛起。美元的信用正在經受前所未有的考驗。高赤字與政治撕裂讓“美元信用危機”的討論逐漸進入主流。與此同時，數字貨幣、人民幣國際化等新議題正在重新定義全球貨幣秩序。達利歐并未斷言霸權更迭的必然性，但他指出：金融霸權從來不是永恒的，它背后依賴的是國家財政的可持續與制度的穩定。

內部秩序則圍繞著一個國家的政府體制和權力斗爭展開。書中談道：“秩序的變化是由那些擁有最大權力的人推動的，他們決定事情的走向。當那些不掌控現有秩序的人獲得了比掌控者更多的權力，并希望改變秩序時，秩序就會發生變化。”當政治極化時，貨幣政策等可能演化為政治博弈的工具，比如美國兩黨關于債務上限的問題博弈、美聯儲何時降息的博弈、民主國家和專制國家不同時期的治理機制博弈等。在一個國家的內部不同發展時期，金融、政治、軍事、法律等力量此消彼長，共同塑造內部秩序。

技術進步作為“整體周期”的一部分，力量不容忽視。縱觀歷史，科技浪潮確實在多個節點幫助國家走出債務泥潭。十八世紀的英國通過工業革命躍遷，二十世紀的美國借助信息技術維持霸權。達利歐認為，今天的人工智能、生物技術、清潔能源等浪潮，或許能為負債累累的國家帶來新的增長紅利。然而，他也提醒：科技浪潮并不會自動解決債務危機。相反，它可能帶來社會分化與財富再分配的劇烈沖擊。如果缺乏有效制度安排，科技紅利可能被少數資本占有，反而加劇社會矛盾。

盡管書中對自然災害的論述篇幅有限，但達利歐仍將其列為整體周期的關鍵變量——自然災害通過摧毀經濟資產、增加應急支出，倒逼貨幣政策“被動寬松”，最終形成“災害-債務-通脹”的連鎖反應。書中提到“與其他力量一樣，自然災害也與其他重大力量交織在一起，塑造著正在發生的事情。例如，發達國家面臨的移民問題（氣候變化導致的移民壓力）和欠發達國家面臨的生存環境問題（人們正努力適應干旱、洪水和其他變化）顯然因自然災害的增加而惡化”。

以史為鑒：典型國家的發展經驗

書中最引人深思的部分，是達利歐對美國、中國、日本三大經濟體的周期性剖析。這不僅是對三國命運的分析，更是對世界經濟未來發展的注腳。

首先是美國，書中回顧了美國自1865年到2025年近200年的發展，揭示了不同周期如何交織。達利歐判斷，美國自1945年—2024年共經歷了12個完整的短期債務周期，現在正處于第13個周期的約2/3處。這些周期平均長度約為6年，累積形成了一個大債務周期，導致中央政府債務收入比上升，使中央銀行的資產負債表惡化。

作為全球唯一的超級大國，美國的債務周期始終與美元霸權深度綁定，形成了“以儲備貨幣地位支撐高負債，以高負債維持霸權地位”的獨特模式。美國是當今最典型的“高債務+高消費”經濟體。其強大之處在于美元霸權與全球金融體系的掌控力，這讓美國能夠在赤字惡化的情況下繼續融資。達利歐提醒，美國當前的挑戰在于財政赤字不可持續，國會的政治僵局使得債務調整困難；美元信用在多極化趨勢下面臨侵蝕；社會分裂削弱了制度的統一性。然而，美國的優勢在于強大的科技創新能力。在AI、清潔能源、生物技術等領域，美國依舊擁有領先優勢。這意味著，美國可能通過科技浪潮延緩甚至突破債務周期的宿命。

其次是日本。日本自明治維新之后，努力學習西方的各種制度，而后走上軍國主義道路。自1945年—1990年，日本重建并發展成為世界第二大經濟強國。在這個過程中，日本積累了巨額債務成為資金泡沫，這個泡沫在1989年—1990年破裂，此后一直對日本造成嚴重的削弱效應。

達利歐認為日本在1990年—2013年采取的去杠桿模式并非最佳，他在書中說道：“盡管日本有能力實施一場‘和諧的去杠桿化’，因為其幾乎所有債務都以本幣計價，幾乎所有棘手的債務人與債權人關系都發生在國內，且日本對世界其他國家還是凈債權人，但它的做法與我描述的‘和諧的去杠桿化’應采取的步驟完全相反。”

對于這輪債務周期，日本政府開始并沒有積極地進行債務重組和債務貨幣化，以至于泡沫破裂后對央行和居民的資產產生了極為嚴重的影響，經濟長期低迷，通縮壓力難解；人口老齡化加速，財政支出剛性上升；政策空間極度受限，對外部沖擊缺乏彈性。這一情況直到安倍政府上臺后方才有所好轉。達利歐認為，日本提供了一個“低增長、低通脹”的生存樣本，但這種模式并不可復制。對美國或中國而言，日本更像是一個警示：高債務可能會對應一個長期的“潛在停滯”陷阱。

最后是中國。達利歐認為，中國近代經濟發展，經歷了“債務積累-債務解除-債務積累”的重復過程，導致財富無法積累，也很難產生良好的信貸和資本市場。這一情況直到二十世紀九十年代開始好轉，標志是開始構建自主的資本市場。直到今天，社會經濟制度已經從一個典型的低效的計劃經濟體制發展到一個高效的社會主義市場經濟體制。

他在書中談道：“我目睹了中國的整個轉變過程：中國從努力應對貧困和地緣政治劣勢，到通過市場改革開放政策創造了巨大的財富增長和地緣政治力量，再到如今必須應對這些更大的財富和地緣政治力量帶來的挑戰，因為隨之而來的是巨大的貧富差距、機會不平等，以及重大的國內和國際沖突。”

達利歐對中國的分析頗具耐心。他認為中國正處于從“債務驅動增長”向“高質量發展”轉型的關鍵階段。面臨著地方政府債務壓力高企，房地產泡沫尚未完全出清；人口老齡化加速，對財政形成長期拖累；全球地緣競爭環境趨緊，外部增長空間受限等問題。但中國的優勢在于制度韌性和社會動員能力。與許多西方國家不同，中國在危機中往往能集中資源進行結構性調整，這讓它在周期反轉時具有更強的緩沖力。達利歐判斷，債務問題將會是中國發展中一個重大問題，中國政府有能力實現“和諧的去杠桿”過程，但是能否避免“日本式停滯”，取決于債務處理方式、科技突破與社會治理的平衡。

美國的霸權挑戰、中國的轉型考驗、日本的債務泡沫，都在提醒我們：繁榮與破產之間，并沒有永恒的安全區。唯一的出路，在于對周期的認知，以及在科技與制度創新中尋找新的錨。

《國家為什么破產》展現了一種“周期的視角”。它告訴我們：國家破產并非偶然也非宿命，而是取決于如何平衡好債務、內外部秩序、技術進步和自然災害等因素。對于個人而言，這本書教會我們識別所在國家的債務周期階段，判斷內部秩序、外部環境等要素對貨幣政策的約束，從而理解債務政策的底層邏輯，規避 “周期誤判”的風險，做出明智的決策。正如書中所言：“債務危機既蘊藏重大風險，也孕育巨大機遇。歷史證明，它們既能摧毀帝國霸業，也能為深諳其運作規律且掌握應對原則的投資者創造絕佳投資機會。”

（作者 周可樂）