思格大單品撐起90%收入，“華為老兵”創業3年存貨飆漲

導語：“華為老兵”創業3年業績飆升，但同時存貨大漲令人存疑。

摘要：

1、大單品依賴嚴重：大單品 SigenStor 2024 年貢獻超 90% 營收，海外市場（歐洲占 60%）為主，面臨華為、特斯拉等強敵競爭。

2、現金流壓力：2025 年前 4 月經營現金流才首次轉正，應收賬款、計息銀行借款等資金占用與償債壓力大。。

3、擴產與市場需求：思格新能源計劃投 4.2 億港元建南通新工廠，市場需求能否消化產能，有待驗證。

華為老兵”創業3年，如今率隊闖關港股IPO。

2022年5月成立的思格新能源（Sigenergy），創始人為許映童，他曾擔任華為智能光伏業務總裁，帶領團隊推出過多款逆變器產品。

在離開華為后，許映童帶領核心團隊轉戰新能源賽道，成立思格新能源，成立當年就完成了5.4億元的A輪融資。2023年，思格推出了明星產品 SigenStor 五合一光儲充一體機，將光伏逆變器、儲能變流器、直流充電模塊和AI能量管理整合在一起。

9月初，思格向港交所二次遞交招股書，意在通過資本市場融資緩解擴張所需資金壓力，并進一步提升國際市場的品牌影響力。

01 從零到十億：思格的大單品依賴癥

許映童僅用三年，就把公司從零發展為一家收入規模超過十億元的光儲充一體化解決方案供應商。

根據招股書披露，公司在2023年5月正式開始商業化生產和銷售。當年收入僅為5830萬元，仍處在虧損階段。但2024年公司實現跨越式增長，全年收入達到13.3億元，同比增長超過22倍；毛利率則從2023年的31.3%大幅提升至46.9%。到了2025年前四個月，公司收入已達12.06億元，毛利率進一步升至50.9%，凈利潤實現顯著增長。

思格的高速成長，很大程度上依賴于單一大單品SigenStor。

2024年，該產品貢獻了超過90%的收入和毛利。其銷量也在短時間內爆發式增長：從2023年的18MWh能源容量銷售，躍升至2024年的447MWh。

與此同時，公司的市場收入高度集中在海外。2024年，歐洲市場貢獻了60%的收入，亞太地區（不含中國）占比接近20%，非洲占比約13%，中國內地僅占4.8%。2025年前四個月，這一格局并未發生根本性變化，歐洲仍是絕對的營收主力。

此外，思格的快速擴張離不開渠道和品牌建設投入。2023年，公司銷售及分銷開支約為5342萬元；2024年這一數字飆升至1.69億元。與此同時，公司合作的海外分銷商數量大幅增加。

這種“砸錢”的方式，在短期內確實帶動了銷量，但是否能轉化為客戶粘性和品牌溢價仍待觀察。

不可否認，思格這種“單一產品+海外市場”的組合，讓思格在短期內獲得了增長紅利，但也存在脆弱性風險，其風險因素包括海外市場需求受政策壁壘、補貼變化或競爭者壓價沖擊等等。加之華為、陽光電源、固德威、特斯拉Powerwall等對手均在儲能和逆變器賽道激烈角逐，思格能否持續保持競爭優勢，仍待觀察。

02 增長背后的現金流壓力

盡管營收高速增長，思格的財務表現卻隱藏不少隱憂。

2023年，思格營收5830萬元，虧損收窄；2024年營收13.3億元，凈利潤首次轉正；2025年前四個月營收12.06億元，凈利潤同比顯著提升。

但思格的經營現金流直到2025年前四個月，才首次轉正，為2.99億元。

從償債壓力上看，截至2025年4月底，思格現金及等價物為8.63億元。招股書還披露，截至2025年7月底，公司現金及銀行結余為11.34億元（未審計）。

而截至2025年7月底，公司即期計息銀行借款規模約為6.19億元，非即期計息銀行借款規模約1.86億元。考慮到日常運營成本如行政開支、銷售成本，思格的償債壓力也不容小覷。

此外，思格存貨與應收攀升，也是公司的隱憂。

招股書顯示，公司存貨規模在近兩年急速上升：2023年為1.89億元，2024年升至4.81億元，2025年4月底達到9.05億元。截至2025年7月底，思格未審計存貨進一步飆升至19.03億元。

應收賬款也同樣顯著攀升：2023年末為2026萬元，2024年末達到3.58億元，2025年4月底為5.06億元，截至2025年7月底未審計數據已達15.55億元。公司在2024年和2025年前四個月分別計提了1471萬元和1939萬元的減值撥備。

這意味著，盡管公司收入增長迅猛，但大量資金被鎖在渠道和庫存之中，現金流的健康性有待驗證。思格雖然賬面現金逐步充裕，但很大一部分被高企的應收賬款和存貨占用。

03 南通工廠的野心與挑戰

為滿足全球市場需求，思格在上海臨港已有生產基地的基礎上，計劃在江蘇南通建設新的工廠。根據招股書，南通基地預計于2026年第四季度竣工，總投資約4.2億港元。南通新生產基地預期光儲充儲能電池年產能約為 1400 兆瓦時（1.4GWh）及逆變器年產能約為 19 萬個。

然而，擴產也意味著更大的風險。上游電芯和半導體組件等核心材料能否匹配擴產速度，是決定投產能否順利的關鍵。需防范若市場需求不及預期，巨額擴產投資也可能轉化為沉重負擔的風險。

作為一家成立僅三年的公司，思格的成長速度令人驚嘆。2023年才開始有規模化收入，2024年已實現盈利。單外界對思格未來能否在波動巨大的儲能行業中持續盈利，仍心存疑問。

思格新能源用三年時間走完了多數企業需要十年的成長路徑：收入從零到十億，凈利潤從虧損到盈利。但在其二次闖關港交所的故事里，不僅有“高速成長”的光環，也有股權代持、現金流緊張、應收和存貨激增、產能利用率不足、渠道費用高企等一系列潛在風險。

此外值得注意的是，據招股書顯示，思格新能源的實際控制人為許映童，其通過直接和間接持股合計掌握公司的控制權。不過，市場也注意到，思格在早期融資階段曾存在股權代持安排：部分股份由其配偶和岳母代持。

雖然公司在最新招股書中已明確這些代持關系，并通過律師意見確認不影響實際控制權，但外界仍對公司治理透明度提出疑問。

更值得注意的是，作為“華為系”創業者，許映童是否存在潛在的競業限制或利益沖突，也引發部分投資者的擔憂。雖然公司在文件中聲明，控股股東及核心管理團隊均已簽署競業禁止承諾，但這一問題仍是港交所審核和市場討論的焦點之一。

赴港上市無疑能為公司帶來資金支持和資本市場背書，但能否消化高速擴張的副作用、平衡增長與風險，將決定資本市場是否買單。對投資者而言，思格既是一家典型的新能源出海新貴，也是一家需要更多時間驗證的年輕公司。