獨家專訪亞開行前行長中尾武彥：日本超寬松貨幣政策行至“十字路口”

2024年3月19日，日本央行實施了歷史性加息，將基準利率從-0.1%上調至0—0.1%，這是自2007年以來的首次加息，正式結束了長達八年的負利率政策。然而，即便告別了負利率，日本央行退出超寬松貨幣政策仍是一項漫長而艱巨的任務，加息步伐已放緩。

亞洲開發銀行（ADB）前行長、日本財務省前副大臣、現任日本國際經濟與戰略中心理事長的中尾武彥在2025外灘年會上接受21世紀經濟報道記者獨家專訪時表示，他理解日本央行面臨諸多不確定因素，但過度考慮市場反應及其政治影響會使貨幣政策正常化更加困難，導致日元貶值，并使退出超寬松貨幣政策的難度更大。因此，制定并實施穩健的貨幣政策正常化方案至關重要。他認為這是一項艱巨的挑戰，但日本央行應該努力實現。

隨著全球范圍內寬松的貨幣和財政政策以及人工智能的蓬勃發展，人們對資產泡沫的擔憂再次浮出水面。中尾武彥警告說，泡沫風險不容忽視。如果房地產和股票價格快速上漲，亞洲各國應該更加謹慎。快速的資本流入也應引起重視。人們應該從歷史中吸取教訓，尤其是在資產泡沫和資本流入方面。

具體而言，他認為金融市場環境面臨三大風險。首先，支出增加和赤字擴大導致許多國家政府債務過度累積。美國和日本的赤字都非常巨大。一些歐洲國家，包括德國，此前一直較為謹慎，但現在也增加了支出。其次，股票價格可能因對人工智能革命收益的預期而被高估。第三，私人債務存在風險，非銀行機構正在廣泛從事金融中介活動，而監管又不夠完善。

歷史的鏡鑒

《21世紀》：你曾任職于日本財務省，親身經歷了1985年《廣場協議》 的談判及其后續影響。從內部視角看，當時日本在同意日元大幅升值時，最主要的戰略考量與誤判是什么？事后看來，為緩沖升值沖擊，貨幣與財政政策的哪些組合本應更加審慎，以避免資產泡沫的急劇膨脹與破滅？

中尾武彥：1985年，日本加入《廣場協議》，日元對美元匯率在一年左右的時間里從240大幅升值至150。人們擔心日元的急劇升值會削弱出口行業的競爭力。隨后，日本采取了非常擴張性的財政和貨幣政策，這是導致泡沫破裂的原因之一。另一個原因是日元升值使日本變得非常富裕，以至于在20世紀90年代，日本的人均GDP（以美元計）比美國高出30%。因此，日本人感覺自己非常富裕，消費也隨之增加，反映了強勢日元帶來的財富效應。這是我一個鮮為人知的觀點。

事后看來，日本在泡沫經濟時期本應采取更為謹慎的貨幣和財政政策。1990年泡沫破裂后，政策反應不夠迅速和積極。當時，日本政府和日本央行并未真正意識到泡沫破裂帶來的嚴重負面影響。銀行和企業資產縮水、盈利能力下降，而負債卻依然存在，造成巨大的資產負債表錯配，引發了嚴重的負面經濟效應，導致土地和股票價格下跌。民眾感到自己變窮了——這就是所謂的負財富效應。

泡沫破裂后，日本的政策本應更加擴張，但卻采取了更為謹慎的做法。隨后，日本向銀行注入資金，提供流動性，并實施了財政擴張政策。但此后持續的財政擴張并未真正使日本經濟復蘇。

自2013年以來，日本的貨幣政策一直非常寬松，但由于長期維持非常規貨幣政策，日元貶值嚴重，財政紀律也隨之喪失。此外，日本央行的總資產目前約占日本GDP的120%，這使得貨幣政策的調整極其困難。2013年，這一比例僅為30%左右，與其他央行大致相同。

《21世紀》：過去四十年，日本發展過程中哪些得與失對現在有啟發意義？你對接下來的發展有哪些期待？

中尾武彥：日本擁有巨大的經濟潛力，掌握著眾多可貨幣化的技術。因此，我們需要更加注重如何將這些技術轉化為經濟效益，并加大對技術研發的投入；日本可以有所作為。既然我們已經擺脫了通縮，就應該明智地運用財政和貨幣政策。

《21世紀》：日本央行在退出負利率政策后，加息步伐因美國政策帶來的不確定性而放緩。在政府債務高企的約束下，日本央行應如何平衡貨幣政策正常化、防止通脹失控與維持國債市場穩定？

中尾武彥：我理解日本央行面臨諸多不確定因素，但如果過分考慮市場反應及其政治影響，將使貨幣政策正常化更加困難，導致日元進一步貶值，并使退出超寬松貨幣政策的難度更大。因此，制定并實施穩健的貨幣政策正常化方案至關重要。我認為這是一項艱巨的挑戰，但日本央行應該努力實現。

區域合作是應對保護主義的重要途徑

《21世紀》：在當前全球貿易摩擦加劇的背景下，你認為像日本、中國這樣的貿易大國，應如何通過強化區域合作（如RCEP、中日韓FTA）來對沖單邊主義風險？這些機制應如何改革以更具吸引力？

中尾武彥：是的，正如你所說，許多國家都面臨著因美國單方面提高關稅而導致的貿易萎縮挑戰。因此，這些國家應對這一挑戰的一大途徑是通過區域合作。你提到了RCEP和中日韓自由貿易協定，這正是正確的方向。我們應該努力維護各國間的貿易合作。維護國家間的友誼與合作至關重要，而不是對地緣政治問題過于謹慎。亞太經濟合作組織（APEC）為各國開展對話提供了良好的平臺。

《21世紀》：在人工智能、半導體、綠色金融等領域，中日兩國可以通過哪些務實的合作項目來共同應對全球挑戰？你對未來有哪些期待？

中尾武彥：中日兩國可以在包括科技領域在內的諸多領域開展合作。中國擁有眾多科學家，日本擁有深厚的科技傳統，雙方合作空間巨大。

《21世紀》：日本很多銀發工作者讓我印象深刻。你多次提到人口老齡化是人類社會發展的趨勢，未來需要依靠人工智能幫助解決。在將AI技術應用于醫療護理、彌補勞動力缺口方面，你認為政府和企業當前最需要突破的政策和投資瓶頸是什么？如何避免技術應用在城鄉差距中造成新的不平等？

中尾武彥：人口減少和老齡化不僅是日本經濟面臨的重大挑戰，也是全人類面臨的根本性挑戰。勞動力正在萎縮，我們需要更多資金來支付醫療保健和養老費用。人工智能、機器人和其他技術可以幫助應對人口下降和老齡化問題。這些技術不僅可以支持生產，還可以幫助醫療保健行業。例如，機器人可以為養老護理提供支持，因此有很多機會。

然而，正如你所說，我們也應該關注日益加劇的社會兩極分化。一些準備好接受人工智能和其他技術的人將會受益，但如果普通人的工作被人工智能和機器人取代，我們必須考慮如何幫助他們。但與此同時，我們必須記住，新技術的出現會創造新的需求領域；歷史經驗表明，新技術會增加收入和新的需求，而且往往也會給人們帶來更多休閑時間。

金融市場拉響三重警報

《21世紀》：基于你在日本財務省和亞洲開發銀行的經歷，回顧亞洲金融危機，你認為在危機爆發前，最被國際社會和地區各國系統性忽視的預警信號是什么？我們今天在監測全球經濟時，應如何從這些教訓中建立更有效的早期預警系統？

中尾武彥：關注泡沫風險至關重要。如果房地產和股票價格快速上漲，亞洲國家應更加謹慎。快速的資本流入也應引起重視。因此，我們應該吸取諸多教訓，尤其是在資產泡沫和資本流入方面。

金融市場環境面臨三大風險。首先，支出增加和赤字擴大導致許多國家政府債務過度累積。美國和日本的赤字都非常大。一些歐洲國家，包括德國，此前一直保持謹慎，但現在也增加了支出。其次，股票價格可能因對人工智能革命收益的預期而被高估。第三，私人債務存在風險，非銀行機構（基金）從事廣泛的金融中介活動，而監管又不完善。

《21世紀》：你曾領導亞洲開發銀行多年，目睹了多邊機構影響力的變遷。在當前世界貿易組織（WTO）爭端解決機制陷入癱瘓、全球貿易規則受到挑戰的背景下，你認為亞洲開發銀行這類多邊機構應如何調整自身角色，才能在維護自由貿易秩序、避免世界滑向“集團經濟”中發揮實質性作用？

中尾武彥：當然，像亞洲開發銀行這樣的機構應該發揮這樣的作用，但亞洲開發銀行歸根結底只是一個金融機構，而修復全球一體化的趨勢并非易事。國際貨幣基金組織、世界銀行、亞洲開發銀行、亞洲基礎設施投資銀行等機構應該攜手合作，共同維護全球經濟一體化。

《21世紀》：增長與包容對亞洲至關重要，在你領導亞洲開發銀行的實踐中，這一理念是如何被具體轉化為項目評估標準、貸款條件或機構優先事項的？你卸任后，最希望亞開行堅守的的核心運營原則或戰略焦點是什么？

中尾武彥：亞開行的戰略目標是繼續支持貧困國家和貧困人口；因此，投資教育和農村基礎設施至關重要，應對氣候變化的行動也同樣重要。此外，支持性別平等也必不可少。

美國制造業回流非常困難

《21世紀》：你曾指出美國關稅政策具有誤導性，忽視了美國在服務貿易領域的順差。美國關稅政策究竟意欲何為？特朗普政府能實現目標嗎？

中尾武彥：我無法斷言特朗普政府的最終目標是什么。其可能有很多目標，例如試圖將制造業產能帶回美國、增加關稅收入以及“懲罰”其他國家，特朗普政府聲稱美國一直受到其他國家的“剝削”。但實際上，吸引制造業產能回流美國非常困難，因為美國一直以來都嚴重依賴其他國家的制造業。美國制造業的疲軟也源于其在其他領域的優勢，例如信息技術、石油或頁巖氣等資源以及金融服務。

我不知道這些目標能否實現。美國制造業相對薄弱，資本賬戶盈余進一步限制了其競爭力。這是我的看法。

《21世紀》：美元作為關鍵貨幣給美國帶來了巨大的“過度特權”。你對亞洲區域內的貨幣合作（例如人民幣與日元在跨境貿易結算中的本幣合作）有哪些期待？

中尾武彥：2011年至2013年，我曾任日本財務省國際事務副大臣。當時，我積極提議啟動人民幣與日元之間的直接交易，而不是通過美元。我認為兩國之間的貨幣和金融合作至關重要。后來，在我擔任亞洲開發銀行行長期間，我促成了亞洲開發銀行與亞洲基礎設施投資銀行之間的合作，通過共同融資協議，為發展中國家的項目提供聯合融資。

美元作為關鍵貨幣的地位難以輕易改變，我們或許無法改變其使用方式。然而，如果美國變得更加單邊主義，過度使用美元進行制裁，將會損害美元的信譽和地位。這將促使區域國家更傾向于使用本國貨幣進行合作。如果美國的政策變得更加難以預測和單邊主義，人們可能會停止使用美元進行儲蓄和投資。在這種情況下，國際支付體系或國際貨幣體系可能會出現分裂，從而對全球貿易和經濟造成嚴重損害。