招股書失效在即，300億儲能黑馬財務迷局

成立僅六年的儲能黑馬海辰儲能，在奔赴港股IPO的關鍵節點陷入多重漩渦。

由華泰國際、中信證券等保薦的這份上市申請，將于9月25日面臨申報失效考驗。

而此前，該公司2022-2024年間貿易應收款項激增37倍、依賴政府補助實現扭虧、研發投入占比遠低同行等問題，也引發市場得強烈關注。

低研發卻專利高產，技術路徑能不能說清楚？

據招股書，在研發投入方面，海辰儲能2024年研發費用率僅4.1%，在全球前六大儲能企業中處于末位，與行業龍頭寧德時代（5.14%）、比亞迪（6.85%）和億緯鋰能（5.6%）形成鮮明對比。

與行業龍頭寧德時代當年投入186億元研發相比，海辰儲能2024年僅投入5.3億元。在技術密集型的儲能行業，這種投入差距將直接影響產品性能、成本控制和市場份額。

而且，海辰儲能研發投入規模甚至不及管理費用，2022年—2024年管理費用累計21.5億元，研發投入累計僅12.1億元。對于一家宣稱以創新基因引領行業發展的公司來說，顯得有些不符合常理。

盡管研發投入規模不及管理費用，海辰卻聲稱在全球申請，超4400件專利。這種"低研發高專利"現象引發行業質疑。

2025年6月，寧德時代以"不正當競爭"起訴海辰儲能及其核心人員，涉多名來自寧德時代的前員工，索賠約1.5億元。7月，前高管馮登科因涉嫌侵犯商業秘密，被福建寧德警方采取強制措施。

盡管9月15日馮登科妻子公開喊冤，但法律界人士指出，其主張缺乏證據支撐。

值得關注的是，涉事專利原歸屬方深圳市海鴻新能源（2019年成立）曾于2022年將多項專利轉讓予海辰儲能，其后迅速注銷，這一迷惑操作尚未得海辰儲能的公開解釋。

脫離補貼和低價競爭后，能否盈利？

為了實現坐穩全球出口第三的位置，海辰儲能不斷刷新低價記錄，幾乎把價格卷到了極致。

8月中旬，海辰儲能拿下了沙特電力公司價值26億元的項目。令行業震驚的是，海辰為了拿到項目的報價僅73-75美元/KWh，逼近國內成本價，更是遠低于歐美均價。

這一價格策略引發行業震動，業內人士開始擔憂中國儲能產品出口價格體系將受沖擊。投資人侯兵的公眾號發布《誰在割儲能的韭菜》，直言“畢竟在行業有利可圖之下，低價競爭相當于在破壞全行業盈利格局。作為即將沖刺港股上市的海辰儲能，為何要搞低價競爭？”

海辰儲能的低價競爭并非首次。2022-2024年，其儲能電池均價從0.8元/Wh暴跌至0.3元/Wh，降幅達62.5%。2024年，該公司國內市場毛利率低至8.1%，遠低于寧德時代（22.94%）、億緯鋰能（16.19%）等同行。

財務數據顯示，海辰儲能2024年實現扭虧為盈，凈利潤2.88億元。但細究發現，這其中包含4.14億元政府補助，若剔除補貼，主業實際仍處虧損狀態。

市場和投資人現在對于這家公司最迫切想知道的就是：

脫離低價后能否增長？

脫離補貼后能否盈利？

高杠桿疊加現金流危機，公司未來該如何破局？

除去外部因素，令投資人擔憂的還有應收賬款風險。

公司貿易應收款項從2022年的2.2億元飆升至2024年的83.2億元，兩年增長37倍，占營收比例高達69.5%。同期計提的信貸虧損撥備達6.61億元。

截至24年底，海辰儲能銀行及其他借款余額高達99.8億元，資產負債率73.1%，流動比率1.29，低于行業1.5的警戒線。

公司財務成本從2022年的6473萬元增至2024年的3.36億元，相當于年營收的2.6%。盡管賬上現金及等價物為42.9億元，但受限銀行存款急升至23.2億元，占54%，可動用資金遠低于報表數字。

2024年經營性現金流凈額僅1.1億元，較2023年的17.46億元暴跌93.7%。

招股書稱，海辰儲能通常向合資格客戶提供1至6個月的信用期，但實際回收期遠超該范圍，應收賬款周轉天數從2022年的不到30天延長到2024年的近200天，回款時間大幅增加。

針對招股書里難以自洽的數據，有業內人士分析“導致海辰應收賬款激增的原因可能是其為了搶占市場份額，采取了過于激進的信用政策。”

相反，海辰儲能在2024年貿易應付款項、應付票據及其他應付款項為98.3億元，較2023年的45億元翻倍，顯示公司在加大對上游的賬期占用。

IPO前景與行業警示

海辰儲能計劃2026年產能超100GWh，但其現有產能利用率已大幅下滑。廈門基地產能利用率從2022年的99%降至2024年的72.1%，重慶基地從2024年上半年的88.4%跌至全年的73.3%。

在產能利用率不足75%的情況下，公司仍計劃大規模擴張產能，這種逆勢投資策略面臨較大市場風險。

中國證監會國際司已對海辰儲能出具補充材料要求，請公司就境外子公司涉及的境外投資、外匯登記等監管程序具體履行情況作出說明，顯示監管機構對其境外業務合規性高度關注。

行業分析師警告，海辰儲能的激進策略可能引發多重風險：若海外貿易環境生變，其高度依賴的北美市場（前五大客戶中第一和第四大客戶均為美國公司，合計貢獻營收29.7億元，占比約23%）將首當其沖；若應收賬款出現壞賬，現金流危機一觸即發；若商業秘密訴訟敗訴，不僅面臨巨額賠償，更可能影響技術路線合法性。

海辰儲能的IPO申請將于9月25日面臨失效考驗。這家明星獨角獸的資本之路，正迎來最關鍵的十字路口。