中國恒大資不抵債、老板許家印被抓，是蓄謀已久的“金蟬脫殼”？

中國恒大退市，迎最終章，2024年1月29日正式被頒布清盤令，2025年8月25日被港交所正式摘牌，其背后的原因令人深思。意味著自始2009年11月5日上午9時30分在港證券交易所上市，到2025年8月25日宣布摘牌，差不多16年。

中國恒大資不抵債、老板許家印被抓、債務重組失敗，退市迎來大結(jié)局，已經(jīng)回天乏術，成為中國首個最大債務（2.4萬億元）暴雷、退市的上市房企，堪稱史無前例的中恒大事件，將對房地產(chǎn)業(yè)帶來七大警示，深刻警惕房企老板們。

中國恒大由成立到退市，只有28年

復盤中國恒大的成立到退市28年，真的是令人唏噓不已。中國恒大成立于1996年，1997年首次在廣州開發(fā)首個樓盤，1998年房改啟動，成為住房制度改革紅利的最大受益者，高負債、高周轉(zhuǎn)、高杠模式下，開啟財富大爆發(fā)。

2009年11月5日，中國恒大在香港證券交所上市，2013年中國恒大銷售額首次突破千億元，2016年中國恒大躋身世界500強，成為全球銷售第一上市房企。2017年，中國恒大告別規(guī)模第一和高負債、高周轉(zhuǎn)、高杠桿、低成本模式。

2019年，恒大集團進軍新能源汽車產(chǎn)業(yè)，成為轉(zhuǎn)折點，債務問題逐漸暴露。2020年3月開始，尋找投資者進入，但失敗。2020年后中國恒大高杠桿、高負債的經(jīng)營模式隱患集中爆發(fā)，債務問題初現(xiàn)端倪。

2025年7月22日晚間，中國恒大與恒大物業(yè)聯(lián)合發(fā)布了關于此前恒大物業(yè)134億元存款質(zhì)押被銀行強制執(zhí)行的初步調(diào)查結(jié)果，恒大物業(yè)涉及質(zhì)押的貸款資金，在扣除相關費用后，實際回流至中國恒大，并被用于其日常運營。

終于在2021年12月3日中國恒大公告首筆美元債違約，正式陷入債務危機，流動性問題爆發(fā)，公司股價一路走跌，短短一年間從14港元跌至不足2港元。2021年8月恒大財富最終暴雷，2021年3月引入17家投資者，依然未解除危機。

2022年6月，佳盛環(huán)球（17家投資者之一）以債權人的身份向香港高等法院提出對中國恒大的清盤呈請，涉及財務義務金額為8.625億港元。自2022年開始，好中國恒大陷入銷售下降、流動性危機、債務重組失敗的惡性循環(huán)。

中國恒大退市背后令人深思，可謂彷徨

2022年-2025年8月A股、港股上市房企被端退市記錄原因來看，其中A 股14家，原因為面值退市、連續(xù)虧損。 H股13家，原因為財報難以發(fā)出及難以達成復牌指引，未能復牌，停牌超過18個月。另外， 有個別上市房企私有化退市。

過去三年，出于主動轉(zhuǎn)型和被動保殼的需要， 多家上市企業(yè)剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務。例如魯商發(fā)展、珠免集團、冠城新材剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務，這些上市企業(yè)退出房地產(chǎn)業(yè)務或轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)，目的是避免拖公司主業(yè)的后腿。

中國恒大退市的直接原因，是恒大自2024年1月29日起，中國恒大集團連續(xù)停牌超過18個月，未能滿足港交所任何復牌指引（如提交合規(guī)財報、解決債務重組等），觸發(fā)《上市規(guī)則》第6.01A(1)條“快速除牌機制。

中國恒大退市背后令人深思，可謂彷徨。因為中國恒大退市的原因來看，財報難以發(fā)出及難以達成復牌指引，未能復牌，停牌超過18個月。實際上是中國恒大退市前，已經(jīng)一只腳踩進了棺材，僅僅是差蓋棺定論了。

2024年1月29日，香港高等法院對恒大頒布清盤令，委任清盤人接管資產(chǎn)，股票同步停牌。此后多次復牌嘗試均失敗，核心障礙包括財務黑洞、持續(xù)經(jīng)營能力缺失及債務重組無實質(zhì)進展、資產(chǎn)貶值和許家印被抓。

一是公司已經(jīng)資不抵債了。截至2022年6月30日，中國恒大集團負債總額24740.9億元，剔除合約負債8543.6億元后為16197.3億元。負債構(gòu)成為總負債?24740.9億元、合約負債?8543.6億元?、剔除合約負債后?16197.3億元。

數(shù)據(jù)反映了中國恒大在2022年6月底的經(jīng)營財務狀況，債務問題觸目驚心，規(guī)模持續(xù)擴大。截至2023年6月30日，中國恒大總負債已增至2.38萬億元，成為中國總債務規(guī)模最大的上市房企，關鍵是資產(chǎn)的價值無法覆蓋債務。

2024年1月29日，香港高等法院對恒大正式頒布清盤令，公司嚴重資不抵債，我看不出有任何理由再延期。 此時恒大總負債2.38萬億元，總資產(chǎn)僅1.74萬億元，資不抵債差額高達6400億元，相當于廣州市一年GDP的20%。

中國恒大的公告里提到，到 2025年7月31 日，負責清盤的人已收到187份債權申報，加起來約3500億港元（相當于450億美元）。作為參考對比，恒大2022 年 12月31 日最后一次單獨審計的財務報表顯示，當時的負債約275億美元。

中國恒大的司法管轄區(qū)有超過3000個法律實體。開發(fā)中的項目在280多個城市有大約1300個，物業(yè)管理服務業(yè)務下有3000個項目，還涉足了汽車行業(yè)。目前清盤人已接管集團內(nèi)超過100家公司，資產(chǎn)總值約270億港元（35億美元）。

但清盤人至今沒法預估最終能變現(xiàn)多少。更現(xiàn)實的是，截至目前，變現(xiàn)總額僅約20億港元（2.55 億美元）。其中約8170萬港元（110萬美元）來自中國恒大直接持有的資產(chǎn)，剩下的約19億港元（2.44 億美元）來自附屬公司。

這意味著恒大主體能直接掌控的可變現(xiàn)資產(chǎn)已極度匱乏，更多地依賴子公司 “輸血”。根據(jù)中國恒大公告，截至目前，僅有約1.67 億美元資金完成回籠，對于3500億的巨額債務而言，無疑是杯水車薪。

二是許家印因涉嫌違法犯罪。2023年9月，中國恒大公告，接到有關部門通知，董事會主席許家印因涉嫌違法犯罪，已被依法采取強制措施。同時，涉及42名（中國恒大、中國物業(yè)、中國汽車三大上市公司）高管集體被抓。

恒大地產(chǎn)披露2019年、2020年年度報告存在虛假記載，通過提前確認收入方式財務造假，2019年虛增收入2139.89億元，2020年虛增收入3501.57億元。對時任董事長、實際控制人許家印處以頂格罰款4700萬元，終身證券市場禁入措施。

2023年7月17日，中國恒大披露了2021年和2022年兩個財務年度的經(jīng)營數(shù)據(jù)，合計虧損超8000億元的天文數(shù)字，刷新了中國企業(yè)最高虧損紀錄。恒大集團多位前高管因涉嫌財務造假、欺詐發(fā)行公司債券等被中國證監(jiān)會處以罰款。

2024年3月，許家印、夏海鈞、潘大榮等在內(nèi)的多位恒大時任高管給予警告，處以4700萬元-300萬元不等的罰款。因指使恒大地產(chǎn)虛假記載、欺詐發(fā)行和信披違規(guī)三大違法行為，累計被證監(jiān)會罰款4700萬元，恒大地產(chǎn)遭罰41.75億巨資。

截至2025年7月28日，已連續(xù)停牌18個月。2024年1月29日，香港高等法院對恒大頒布清盤令，委任清盤人接管資產(chǎn)，股票同步停牌。2025年8月12日晚間，中國恒大集團（3333.HK）發(fā)布公告稱，將在8月25日從港交所正式摘牌。

三是資產(chǎn)貶值，股價一瀉千里。停牌500天后，中國恒大在2023年8月正式復牌，這是一次“回光返照”。復牌后，中國恒大股價一瀉千里，截至2024年1月29日停牌，股價僅0.16港元，總市值約21.52億港元。

中國恒大于2009年11月5日在港交所上市。上市首日，中國恒大股價以每股4.7港元收盤，高出招股價34.3%，市值超過700億港元，成為當時在港上市的最大內(nèi)地民營房企，許家印成為炙手可熱的地產(chǎn)人物。

2017年10月，中國恒大股價攀上歷史巔峰，市值定格在4000億港元。2021年中國恒大流動性、債務危機爆發(fā)，恒大市值一路走跌，截至2025年8月13日早間，中國恒大市值已跌至21.52億港元，較巔峰時期蒸發(fā)超 99%。可謂是灰飛煙滅。

四是公司債務重組失敗。在經(jīng)歷了一系列的等待與揣測后，中國恒大的境外債務重組方案終于揭曉。2023年3月22日晚間，隨著香港高等法院清盤呈請聆訊延期的批準，恒大發(fā)布了備受矚目的“境外債務重組季度業(yè)務更新”公告。

公告中明確指出，恒大已與“債權人特別小組”就重組方案的核心條款達成了具有法律約束力的協(xié)議。這一重要進展，標志著恒大境外債務重組工作取得了實質(zhì)性進展，也為市場帶來了更多期待。境外債務重組傳來佳音，似乎已接近尾聲。

恒大擬采用新債償還舊債、債轉(zhuǎn)股等方式進行重組，新債期限最長可達12年。恒大明確表示，已與多家不同利益相關者進行了深入的探討和建設性的對話，以期達成境外債務重組的共識，已與某些項目的主要持有人取得了積極的進展。

恒大計劃在2023年12月15日前完成重組。預計在2023年3月31日之前，將與債權人特別小組達成協(xié)議，并簽署一份或多份重組支持協(xié)議，但是2023年底正式宣告?zhèn)鶆罩亟M失敗，2024年1月29日，中國恒大正式被頒布清盤令。

目前中國恒大境外債務重組失敗，清盤困難重重，而中國恒大境內(nèi)債務尚未公布新的重組計劃。從債務問題暴露，到被頒發(fā)清盤令，再到后續(xù)監(jiān)管處罰，又到許家印被抓，恒大最終走到被摘牌退市這一步，令人深思不已。

自2020年起，房企出現(xiàn)債務違約，2021年違約企業(yè)數(shù)量增至16家，2022年迎來爆發(fā)期，達到44家。截至2025年8月，全國共有77家房企發(fā)生債務違約。目前融創(chuàng)、富力、奧園、遠洋、時代中國、龍光等企業(yè)已完成境內(nèi)及境外債務重組。

中梁、當代等企業(yè)完成境外債重組。旭輝、佳兆業(yè)、金輪天地、禹洲、世茂、綠地等企業(yè)的境外債務重組方案也已獲批。2025年6月，新華聯(lián)完成重整，霍煤龍興公司重整計劃獲批準。金科與協(xié)信遠創(chuàng)的重整方案經(jīng)批準后已進入執(zhí)行階段。

恒大事件對房地產(chǎn)業(yè)七警示，可謂警惕

恒大事件（中國恒大債務暴雷、許家印涉嫌違法犯罪、許家印及許家印二兒子和42名高管被抓、中國恒大資不抵債、中國恒大公司清盤、中國恒大退市）對房地產(chǎn)行業(yè)有什么警示，給房企老板哪些警惕。

恒大事件的教訓警示我們，當資本狂歡落幕時，最先被犧牲的往往是那些對風險認知不足的普通投資者。這場危機遠未結(jié)束，它正在改寫中國房地產(chǎn)的生存法則，正在警惕房企老板的人性、法性。

一是房企老板的投資、經(jīng)營決策，決定公司的未來，決定生與死。老板理智的投資、經(jīng)營決策，可以令公司的發(fā)展繁榮昌盛，欣欣向榮。一旦老板忽略風險、激進、盲目的決策，最終將令公司走向暴雷、清盤、退市。

二是房企公司的內(nèi)部、高管管理、治理，已經(jīng)上升到?jīng)Q定企業(yè)活、死的高度。好比一個團隊，里面有害群之馬，沒有及時清理，結(jié)果是毀滅一個團隊。反之，好的公司內(nèi)部、高管管理、治理，將為公司帶來新的繁榮，高度。

三是主業(yè)至上、產(chǎn)品創(chuàng)新，才是房企最好的經(jīng)營之道。不懂得的行業(yè)不要投，這是最好的投資教訓。特別是錯誤的多元化決策，帶來不合理的多元化業(yè)務，蠶食主業(yè)務的營收、利潤，最后拖累主業(yè)務的發(fā)展，讓公司走向暴雷。

四是以需定投、以銷定產(chǎn)、高質(zhì)量的均衡健康發(fā)展模式，才是房企良循發(fā)展的模樣。高債務、高杠杠、高周轉(zhuǎn)的三高極端化模式，帶來上市公司巨大的收入，同時帶來上市公司巨大的債務負擔，結(jié)果是讓公司最終走向覆滅。

五是遵紀守法、誠信，是房企生存、發(fā)展的根基。商人本質(zhì)是逐利，一旦超越紅線，弄虛作假，就變成違法犯罪。違法犯罪是房企不可觸碰的紅線，違法犯罪不會給上市公司帶來繁榮昌盛，只會帶來毀滅。

六是房企老板、高管等人性自我修養(yǎng)，保持警惕性。君子愛財，取之有道。一旦老板、高管貪婪無厭，為了追求高利潤，勢必會挺而走險，不擇手段，違法犯罪，最后作繭自縛，掉入萬丈深淵，成為階下囚。

七是敬畏市場，尊重市場。市場有風險，投資需謹慎，就是告訴我們，違反、違背市場的客觀規(guī)律，結(jié)果就是遭遇市場的報復，血本無歸，投資失敗，經(jīng)營困難，公司破產(chǎn)清算，最后走向覆滅困境。

文/謝逸楓