貴州茅臺(tái)"失速"，洋河利潤(rùn)腰斬告別高增長(zhǎng) 白酒神話不靈了？

金融投資網(wǎng)記者 林珂

隨著三季報(bào)披露完畢，白酒上市公司中保持正增長(zhǎng)的僅剩下貴州茅臺(tái)和山西汾酒。

不難發(fā)現(xiàn)，整體承壓明顯、頭部企業(yè)增速放緩、營(yíng)收與利潤(rùn)齊跌，成為白酒行業(yè)上市公司三季報(bào)的關(guān)鍵詞。

白酒行業(yè)如何穿越迷霧？大浪淘沙之下，誰(shuí)將擱淺，誰(shuí)又能揚(yáng)帆遠(yuǎn)航？金融投資報(bào)記者為此一探究竟。

第三季度壓力加速釋放

在白酒行業(yè)深度調(diào)整的背后，頭部企業(yè)分化加劇。貴州茅臺(tái)增長(zhǎng)放緩，而多數(shù)酒企則出現(xiàn)營(yíng)收、利潤(rùn)齊跌的情況。隨著所有上市白酒企業(yè)交出前三季度成績(jī)單后，顯示這場(chǎng)行業(yè)寒冬在第三季度加速蔓延。

隨著時(shí)間的推移，白酒行業(yè)利潤(rùn)還能維持同比正增長(zhǎng)的企業(yè)在快速減少。就今年來(lái)看，中期還有7家白酒企業(yè)勉強(qiáng)維持利潤(rùn)增長(zhǎng)率，但到了三季度末，還能保持正增長(zhǎng)的公司僅剩下貴州茅臺(tái)和山西汾酒。

盡管上述兩家公司能維持正增長(zhǎng)，但分季度來(lái)看，其經(jīng)營(yíng)情況依然承壓。

就貴州茅臺(tái)而言，前三季度，公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)分別為6.36%、6.25%，但第三季度上述兩項(xiàng)指標(biāo)的增速已下滑至0.56%、0.48%，單季增長(zhǎng)幾近停滯。

山西汾酒在第三季度營(yíng)收還有4.05%的同比增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)已出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同比下滑幅度為1.38%。如果第四季度繼續(xù)承壓，貴州茅臺(tái)單季或難再維持正增長(zhǎng)趨勢(shì)。

就第三季度來(lái)看，白酒行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收779億元，同比下滑18.4%，行業(yè)內(nèi)部出清廣度與深度大幅提升。剔除貴州茅臺(tái)后，白酒行業(yè)第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收391億元，同比下滑36.8%，連續(xù)五個(gè)季度下滑，且下滑幅度進(jìn)一步擴(kuò)大。利潤(rùn)方面，第三季度，白酒行業(yè)合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)281億元，同比下滑22%，表現(xiàn)明顯弱于營(yíng)收端表現(xiàn)。剔除貴州茅臺(tái)后，白酒行業(yè)第三季度歸母凈利潤(rùn)同比下滑幅度來(lái)到53.3%，下滑幅度高于同口徑營(yíng)收端，且連續(xù)第五個(gè)季度下滑。

有分析指出，白酒行業(yè)收入在缺乏支撐的同時(shí)，固定成本開(kāi)支也拖累了利潤(rùn)端表現(xiàn)。同時(shí)，隨著白酒價(jià)格的回落、行業(yè)縮量競(jìng)爭(zhēng)加劇、酒企產(chǎn)品結(jié)構(gòu)弱化、渠道補(bǔ)貼提升等因素，也進(jìn)一步削弱了利潤(rùn)端表現(xiàn)。

重壓之下分化或?qū)⒓觿?/strong>

在最嚴(yán)禁酒令和高庫(kù)存的重壓下，白酒行業(yè)正負(fù)重前行，調(diào)整已步入深水區(qū)。

2025年5月，《黨政機(jī)關(guān)厲行節(jié)約反對(duì)浪費(fèi)條例》明確規(guī)定："公務(wù)接待工作餐不得上酒"，政務(wù)消費(fèi)規(guī)模大幅縮減，不少白酒消費(fèi)大省高端酒動(dòng)銷(xiāo)大幅減少。高端白酒市場(chǎng)首當(dāng)其沖，部分團(tuán)購(gòu)渠道需求驟降，致使經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存增加。

反映在終端層面上，價(jià)格體系應(yīng)聲下跌，昔日一瓶難求的飛天茅臺(tái)竟也出現(xiàn)了零售價(jià)與出廠價(jià)倒掛的景象。53度500ml飛天茅臺(tái)散瓶批發(fā)參考價(jià)從年初的2200元持續(xù)下滑，目前已跌破1700元大關(guān)。第八代五糧液批發(fā)參考價(jià)也從年初的920元至950元降至820元左右一瓶。從龍頭產(chǎn)品的降幅來(lái)看，最嚴(yán)禁酒令的沖擊顯然超出了市場(chǎng)預(yù)期。

而庫(kù)存問(wèn)題，則是白酒行業(yè)的另一個(gè)"心病"。曾經(jīng)，廠家向經(jīng)銷(xiāo)商"壓貨"即視為銷(xiāo)售完成，但這種"擊鼓傳花"的游戲目前已難以為繼。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，20家白酒上市公司前三季度存貨總額超過(guò)1700億元，同比增幅超過(guò)11%。

"銷(xiāo)售的放緩和行業(yè)庫(kù)存壓力持續(xù)攀升相輔相成，白酒行業(yè)價(jià)降量縮的格局或還將持續(xù)。"接受金融投資報(bào)記者采訪的白酒行業(yè)資深分析師李曉明表示："白酒作為典型的周期性行業(yè)，始終在產(chǎn)能擴(kuò)張與消費(fèi)需求的變化中來(lái)回波動(dòng)。從目前市場(chǎng)渠道反饋情況來(lái)看，在今年國(guó)慶、中秋假期中，白酒需求仍在持續(xù)下滑，庫(kù)存則繼續(xù)增長(zhǎng)，產(chǎn)品價(jià)格依舊處在下行趨勢(shì)當(dāng)中。在白酒行業(yè)這輪深度調(diào)整中，分化將是未來(lái)一段時(shí)間的主基調(diào)。"

就公司層面看，李曉明認(rèn)為，擁有強(qiáng)大品牌和資本優(yōu)勢(shì)的頭部酒企抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，因此，盡管其營(yíng)收、利潤(rùn)同樣處在下滑趨勢(shì)當(dāng)中，但幅度明顯優(yōu)于行業(yè)平均水平。這些公司可以通過(guò)適度降價(jià)達(dá)到以價(jià)換量的目的，盡可能地穩(wěn)住基本盤(pán)。而部分二三線酒企則將在這場(chǎng)寒冬中面臨更大的考驗(yàn)。

周期底部酒企主動(dòng)謀變

面對(duì)壓力，酒企如何破局？金融投資報(bào)記者注意到，不少酒企將產(chǎn)品創(chuàng)新放在了重要位置。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，酒企需要從過(guò)去的渠道驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，真正了解并滿足消費(fèi)者的需求。而針對(duì)群體斷層問(wèn)題，吸引年輕消費(fèi)者并拓展增量市場(chǎng)至關(guān)重要，一批口感更為柔和、飲用體驗(yàn)更佳的低度白酒及風(fēng)味創(chuàng)新產(chǎn)品也因此相繼面市。例如，五糧液推出29度產(chǎn)品，瀘州老窖研發(fā)28度國(guó)窖1573，酒鬼酒完成33度、21度等低度產(chǎn)品研發(fā)。雖然低度化尚未形成大規(guī)模替代，但為行業(yè)提供了新思路。

除了產(chǎn)品創(chuàng)新外，渠道從線下往線上的變革，營(yíng)銷(xiāo)往體驗(yàn)和話題上升級(jí)，也成為轉(zhuǎn)型方向。不少酒企直接跟美團(tuán)、淘寶聯(lián)手，閃購(gòu)渠道打通，酒企靠電商、網(wǎng)紅主播帶貨，持續(xù)提升線上銷(xiāo)售占比。天貓"雙11"數(shù)據(jù)顯示，僅在開(kāi)售的兩周內(nèi)，多家酒企就實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)售額超過(guò)五成的同比增長(zhǎng)。營(yíng)銷(xiāo)升級(jí)上，借力數(shù)字化工具，傳統(tǒng)廣告投放變成場(chǎng)景化體驗(yàn)，文化IP聯(lián)名、沉浸式品鑒，品牌方不單單只借助廣告，更多是增強(qiáng)體驗(yàn)和話題性。

盡管轉(zhuǎn)型效果尚待觀察，但也折射出行業(yè)在壓力之下主動(dòng)求變的決心與行動(dòng)。對(duì)于行業(yè)目前處在周期底部已成為共識(shí)，但何時(shí)能夠完成筑底重回增長(zhǎng)，業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)則有明顯分歧。

李曉明表示："盡管身處底部，但白酒作為中國(guó)特有的社交載體和文化符號(hào)，仍具有強(qiáng)大的基本盤(pán)支撐。往后看，經(jīng)過(guò)這一輪周期變革，白酒行業(yè)將告別普漲時(shí)代，從而進(jìn)入一個(gè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的新階段。總體來(lái)看，由于諸多壓力仍需釋放，白酒行業(yè)的周期底部或難以很快結(jié)束，未來(lái)需要時(shí)間來(lái)消化庫(kù)存，消費(fèi)信心也需要時(shí)間來(lái)重塑，復(fù)蘇斜率可能更加平緩。"

申萬(wàn)宏源證券也表示，展望明年春節(jié)，一方面，當(dāng)前渠道庫(kù)存仍然較高，需要時(shí)間消化；另一方面，消費(fèi)場(chǎng)景仍然在恢復(fù)過(guò)程中，需求仍然較弱，且2025年春節(jié)消費(fèi)基數(shù)較高，預(yù)計(jì)2026年春節(jié)動(dòng)銷(xiāo)仍有較大壓力。

相比之下，中信證券的態(tài)度則相對(duì)樂(lè)觀。中信證券表示，白酒行業(yè)當(dāng)前正處于過(guò)去三十年以來(lái)第三輪大周期的筑底階段。本輪行業(yè)基本面底有望出現(xiàn)在2025年三季度，今年下半年是白酒上市公司報(bào)表業(yè)績(jī)壓力最大的階段，預(yù)計(jì)最早在2026年一季度有望看到動(dòng)銷(xiāo)拐點(diǎn)。

■記者手記

白酒行業(yè)穿越迷霧 產(chǎn)業(yè)重構(gòu)已然開(kāi)啟

白酒行業(yè)，正在被庫(kù)存高企、價(jià)格倒掛、需求收縮這三重壓力交織成的產(chǎn)業(yè)迷霧所籠罩。

周期下降階段是行業(yè)長(zhǎng)期高速發(fā)展中積累的問(wèn)題的集中爆發(fā)，也是宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與消費(fèi)習(xí)慣交替共同作用的結(jié)果。隨著市場(chǎng)需求的放緩，渠道庫(kù)存居高不下，"壓貨"模式難以產(chǎn)生更大價(jià)值；而新生代消費(fèi)者對(duì)傳統(tǒng)白酒的文化認(rèn)同與消費(fèi)習(xí)慣發(fā)生變化，也使得行業(yè)面臨結(jié)構(gòu)性壓力。

曾經(jīng)坐等漲價(jià)就盈利的邏輯，隨著周期的變化逐漸失效，未來(lái)白酒行業(yè)將直面一場(chǎng)全方位的價(jià)值重構(gòu)。這場(chǎng)重構(gòu)的核心，是從渠道驅(qū)動(dòng)真正轉(zhuǎn)向消費(fèi)者驅(qū)動(dòng)，從追逐高溢價(jià)到回歸高價(jià)值，從同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)到差異化破局。

這場(chǎng)重構(gòu)無(wú)疑是殘酷的，它意味著白酒行業(yè)傳統(tǒng)盈利模式的失靈和短期利益的損失。當(dāng)前，白酒行業(yè)正處于一個(gè)深度調(diào)整期，企業(yè)利潤(rùn)大幅下滑，甚至虧損，正是產(chǎn)業(yè)重構(gòu)進(jìn)程中將經(jīng)歷的陣痛，部分企業(yè)的掉隊(duì)，甚至出局或在所難免。

穿越當(dāng)前的迷霧，白酒行業(yè)或?qū)⒂瓉?lái)一個(gè)更加健康、更具韌性、也更可持續(xù)的新階段。企業(yè)回歸經(jīng)營(yíng)本質(zhì)，通過(guò)產(chǎn)品與模式的創(chuàng)新來(lái)構(gòu)建新的核心競(jìng)爭(zhēng)力。誰(shuí)能更快地完成轉(zhuǎn)型，與市場(chǎng)新需求接軌，或許誰(shuí)就能更好地把握住下一輪發(fā)展機(jī)遇。