“大而美”法案推高美債風險，美元還安全嗎？

導讀

日前美國通過“大而美”法案，其中的措施將使美國財政赤字進一步攀升，加劇美債風險。美國債務規模高企已成為全球金融市場重要的不穩定因素，還削弱了美元的信用基礎，引發全球對美元安全性的擔憂。美債問題對中國也有多方面影響，包括中美利差倒掛引發資本外流、中資美元債融資成本上升等。應強化跨境金融風險監測，優化儲備結構，推動區域貨幣合作，提升與發展中國家的債務協調與管理能力。

本文為中國觀察智庫獨家約稿，轉載請注明來源：中國日報中國觀察智庫。

作者：陳衛東

中國銀行研究院院長

2024年末，全球主權債務余額達95.3萬億美元，主權債務規模高企已成為全球金融市場重要的不穩定因素。拉美債務危機、歐洲主權債務危機、新一輪新興市場主權債務危機都反映出其巨大的“殺傷”效果。

從2002至2024財年，美國聯邦政府連續23年處于“支大于收”狀態，債務與GDP之比由57.2%升至124.3%。2024財年，美國聯邦政府財政赤字規模達1.83萬億美元，債務規模突破36萬億美元，占全球主權債務余額比例超37%，遠高于美國GDP在全球占比。

特朗普開啟第二任期以來，美國的財政收支狀況并未好轉。2025財年前7個月，聯邦政府赤字達1.05萬億美元。日前美國通過“大而美”法案，擬在未來10年實施大幅減稅、強化邊境管理等政策，將使美國財政赤字在未來10年增加約2.8萬億美元。當前，美國聯邦政府債務及其溢出效應成為影響全球經濟及國際金融市場的重大風險源。

第一，美國加大財政赤字力度，導致政府財政調控能力下降，加劇通脹壓力。近年來，隨著美國利率水平抬升，財政支出結構中利息支出占比大幅提高，2024財年已達到13.2%。而對經濟產生刺激效應的支出占比則由本世紀初的34.4%降至24.5%，財政政策乘數效應趨降。

圖片來源：中國日報

與此同時，美國國債投資者結構發生深刻變化，美聯儲和美國金融機構成為重要投資者。美聯儲持有美國國債實則是財政赤字貨幣化，此種方式會加大基礎貨幣投放，必然帶來通脹壓力。美國金融機構將美國國債作為“安全資產”，通過回購等業務進行信用創造，進一步放大了貨幣乘數，推高通貨膨脹壓力。

第二，美國財政赤字加劇了美國經濟失衡程度，持續削弱美元的信用基礎。美國通過持續發行國債彌補赤字，形成了巨大的美元國際需求，導致美元匯率高估，加之隨著美國物價的上漲，生產成本上升，影響到美國產品出口競爭力，并促使大量產業外流。因此，美國經常項目長期處于逆差狀態。從長遠看，財政赤字和經常項目逆差最終會削弱美元的信用基礎。

第三，高額財政赤字動搖了美國國債的信用基礎。美國國債一直被視為全球最重要的“安全資產”，被各國央行作為外匯儲備廣泛持有，也是全球私營機構重要的資產配置選項。由于財政赤字的快速積累和債務償付能力的不確定性提升，主要國際評級機構先后調降美國主權信用評級。

近年來，美國、日本部分金融機構都因美債收益率大幅波動而遭受重大損失，美國硅谷銀行甚至因此被其他機構收購。美國國債是國際金融市場最重要的增信抵押產品，國債收益率抬升將加劇美元資產重定價效應，也會推動歐元區、日本等主要發達經濟體利率的聯動上漲，加劇新興市場和發展中國家持有的相關外幣計價債務成本，引發一些發展中經濟體債務違約風險。

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美國聯邦政府債務規模的持續擴張與潛在的不可持續性問題將對美國，乃至全球經濟和金融穩定產生深遠影響。美國高額財政赤字的沖擊也會波及中國，主要體現在以下方面。

第一，受美債風險演化等因素影響，中美10年期國債收益率利差從2022年初的約120基點轉變為2025年5月末的-274基點。中美利差倒掛驅動跨境資本回流美國，是造成中國資本外流、人民幣匯率和股市表現承壓的一個原因。

第二，2025年5月末，中資主體發行美元債余額6346億美元，以城投、金融和房地產行業為主。美債收益率抬升將推高美元融資成本，增加中資美元債發行主體的再融資壓力，并通過交叉違約等方式向境內市場傳導。2024年末，中國銀行業美元資產和負債規模分別為8153億美元和3392億美元，美元資產與負債缺口達4761億美元。美債及美元信用下降，會造成美元流動性收緊，導致部分中資金融機構外幣負債成本上升，流動性承壓。

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第三，美國財政赤字擴大，部分原因在于美國政府近年來加大企業稅減稅力度，并通過產業補貼法案加大對部分行業的稅收抵免和研發支持力度，吸引產業鏈回流。在特朗普第二任期，美國將推進減稅政策永久化，加大了對全球資金——特別是高端制造業投資的吸引力。疊加地緣政治的變化和美國實施的關稅政策，全球產業鏈格局面臨重塑，中國吸引外商直接投資面臨更為復雜的外部環境。

第四，2025年5月末，中國官方儲備資產規模約3.29萬億美元，美國國債仍是中國儲備資產規模最大的資產類別。美債信用下降將對中國儲備資產安全構成威脅。此外，廣大發展中國家普遍需要舉借大量美元債務，以彌補國內發展資金不足問題。近年來，中國已成為全球發展中國家最大雙邊債權人，債權主要以美元計價。美國高額財政赤字將引發美元融資成本提高，加劇發展中國家主權債務償付壓力，影響到中國持有的發展中國家債權安全。

各相關機構要密切關注美債風險的影響。中國宏觀調控及支持經濟穩定的各種政策，都需要考慮美國相關政策的變化產生的外溢效應。就應對風險而言，中國要加大對美元債、美元跨境資產、負債結構及風險的監測；加強全口徑跨境融資宏觀審慎管理，動態調整逆周期調節因子、外匯存款準備金率、遠期結售匯業務外匯風險準備金率；推動儲備資產的多元化，優化儲備資產結構，增加黃金和能源、糧食等關鍵資源、戰略性物資儲備持有；加強區域貨幣體系合作，降低對單一外幣的依賴；完善與發展中國家經濟金融合作體系和機制，幫助發展中國家改進債務管理能力，提高債務對經濟發展的拉動作用，形成債務與發展的良性循環。

圖片來源：中國日報

本文英文版發表在中國日報國際版，英文版標題為 "Looming peril"

出品：中國日報中國觀察智庫

責編：宋平

編輯：張釗

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