八馬茶業IPO：敲得開的港股門，打不破的次元壁

作者：王叁

來源：觀潮新消費（ID：TideSight）

封面圖來源：小紅書@八馬TEA

中式茶企，終于再度沖出一家上市公司。

10月28日，原葉茶企業八馬茶業股份有限公司（下文簡稱“八馬茶業”）正式登陸港交所。八馬茶業以招股價上限50港元定價，發行900萬股，募集資金總額約4.5億港元。截至發稿，八馬茶業股價85港元/股，市值72.25億港元。

八馬茶業的IPO之路，寫滿了茶企上市的艱難。

早在2013年，八馬茶業就啟動了深交所中小板上市的計劃，但初次IPO嘗試轉年便宣告終止。當時，對于八馬茶業所定位的“精制茶制造業”行業，A股缺乏明確的政策支持，且盈利穩定性存疑。2015年12月，八馬茶業掛牌新三板，但未滿3年即終止掛牌，轉而沖刺深交所創業板。

直到2021年4月，八馬茶業創業板上市獲受理，但圍繞其研發投入占比不足1%的問題，八馬茶業收到深交所的多輪問詢，后于2022年5月主動撤回了IPO申請。4個月后，八馬茶業向深交所主板遞交招股書，但在2023年3月，八馬茶業第三次撤回上市申請。

2025年1月，八馬茶業轉戰港交所。7月17日，八馬茶業赴港上市終于通過證監會備案程序，但“巧合”的是，八馬茶業的招股書于同日因“遞交滿6個月未完成聆訊”而失效。8月28日，八馬茶業再度向港交所遞交招股書，并于10月12日通過聆訊。

資本市場并非不愛喝茶，現制茶飲企業攜手供應鏈早已紛紛躍過了龍門，資本市場只是不愛原葉茶。

A股門前曾有兩次茶企沖擊潮，安溪鐵觀音集團、華祥苑、信陽毛尖集團、四川竹葉青茶業、杭州龍井茶業集團、中茶股份、八馬茶業們都是“茶企難入A股”的分母，分子一直是零，“A股茶業第一股”至今虛位以待。

同樣從A股轉道港股的瀾滄古茶，2023年底在港交所IPO時，已經是資本市場門前唯一一家茶企，也是2011年以來唯一一家上市的茶企。

2024年，瀾滄古茶營收大幅下降31.48%至3.61億元，凈虧損達到3.08億元，超過前三年的利潤總和；2025年上半年，瀾滄古茶營收同比下降38.8%，虧損近2895萬元。如今，瀾滄古茶的股價已跌至2.88港元/股，相較10.7港元/股的發行價已跌去7成。

瀾滄古茶IPO，曾被視為資本市場對茶葉企業敞開大門的信號，但瀾滄古茶的業績表現又進一步坐實了“資本市場不愛原葉茶”的底層邏輯。

相較于新式茶飲的風光，茶葉市場尚未打破大產業小企業、強品類弱品牌的市場格局，在長期依賴手工制造的茶葉行業，八馬茶業們要突破天花板，在精細化與標準化中找到平衡；也要打破次元壁，在高端市場與年輕消費群體之間實現兼得。

上市，只是階段性勝利。

1

天花板

據招股書，八馬茶業是一家全茶類全國連鎖品牌企業，主要從事茶及相關產品的研發設計、標準輸出及品牌零售業務，產品覆蓋烏龍茶、黑茶、紅茶、綠茶、白茶等中國六大品類茶葉以及茶具、茶食等非茶葉產品。

八馬茶業在招股書中羅列了多項“第一”以自證身份：截至2024年12月31日，以連鎖專賣店數量計，八馬茶業是中國最大的茶葉供應商。其鐵觀音銷量連續十余年位居全國第一，武夷巖茶和紅茶也分別連續五年、四年居于全國第一。按銷售收入計，八馬茶業在中國高端茶葉市場排名第一；按品牌偏好度計，在中國茶葉市場及中國高端茶葉市場均排名第一。

按銷售收入計，中國高端茶葉市場呈現出快速發展的勢頭，市場規模由2020年的890億元增至2024年的1031億元，復合年增長率約為3.7%；預計將于2029年達到1353億元，2024年至2029年復合年增長率約為5.6%。

八馬茶業對于多個“第一”的行業地位充滿自豪，其在競爭優勢一欄中第一條即為：“我們是中國第一且快速增長的高端茶企，已成為中國最具知名度的茶品牌。”根據Chnbrand發布的2024年中國顧客滿意度指數報告，“八馬”品牌在中國連鎖茶葉品牌中的品牌知名度排名首位。

然而，中國茶葉市場的客群是否“認品牌”還有待商榷。

目前，中國茶葉市場競爭格局高度分散，截至2024年末，從事茶葉種植、生產及分銷的企業超過160萬家。2024年，前五大企業市場占有率僅約5.6%，銷售收入合計約為82.02億元。

按銷售收入計，“位居行業第一”的八馬茶業，在中國高端茶葉市場的市場份額由2020年的約1.1%提升至2024年的約1.7%。

相較于中低端市場，高端茶葉市場更容易出現品牌效應，這是“禮品經濟”的典型特征。但從另一方面來看，高端茶葉的銷售更依賴線下體驗，裝潢門面、產品展示、人際互動和空間體驗都是撬動銷量的杠桿，也是成本所在。

線下渠道占高端茶葉市場的比重很大，由2020年的838億元增加至2024年的975億元，期內復合年增長率約為3.9%，高于行業平均值；至2029年，線下高端茶葉分部預計將增加至1287億元，2024年至2029年的復合年增長率約為5.7%，同樣高于行業平均值。

八馬茶業的線下銷售網絡主要由加盟商拓展。據招股書，八馬茶業的線下門店數量由截至2022年1月1日的2613家增至截至2025年6月30日的3585家，其中加盟門店數量由2203家增至3341家，加盟門店占比增至9成以上。

2022年、2023年、2024年和2025年上半年（下文簡稱“報告期內”），八馬茶業加盟店數量分別為2579家、3054家、3255家、3341家，同期，來自加盟渠道的銷售收入分別為9.12億元、10.73億元、10.90億元及5.23億元，分別占各期總收入的50.2%、50.6%、50.9%及49.1%。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

線下渠道中，直營與加盟的門店數量的對比約為1:9，收入對比約為2:5，加盟模式要向中間商讓利。

拓展線上渠道是茶企繞不開的話題。八馬茶業已經全面入駐京東、天貓、抖音、美團、大眾點評等主流電商與本地生活平臺，在線渠道的賬戶粉絲總數達到4090萬人；截至同日，其會員人數超過2600萬人。

報告期內，八馬茶業線上銷售收入分別為4.94億元、6.23億元、6.93億元及3.76億元，占各期總收入比例分別為27.2%、29.3%、32.2%及35.4%。

不過，盡管八馬茶業線上渠道的營收占比呈現明顯增長趨勢，但從比例變化情況來看，加盟渠道的收入占比保持在50%左右，被“搶占”的主要是直營門店的收入份額。

整體來看，2022年—2024年，八馬茶業收入分別為18.18億元、21.22億元、21.43億元，2023年和2024年的收入增速分別為16.8%和1.0%，明顯放緩。同期，八馬茶業凈利潤分別為1.66億元、2.06億元、2.24億元，2023年和2024年凈利潤增速分別為24.0%和8.9%，也呈放緩趨勢。

而到了2025年上半年，八馬茶業營收為10.63億元，同比下滑4.2%；凈利潤為1.20億元，同比下滑17.8%。對此，八馬茶業解釋稱，收入減少主要由于線下渠道銷售下降，同時行政開支上升也導致利潤下降。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

報告期內，八馬茶業毛利率分別為53.3%、52.3%、55.0%、55.3%，凈利率分別為9.1%、9.7%、10.5%、11.3%，盈利能力呈增長趨勢。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

從收入結構上看，八馬茶業的核心產品是茶葉。八馬茶業的產品組合主要包括茶葉產品、茶具及茶食，報告期內，茶葉產品銷售貢獻的營收占比分別為86.5%、88.7%、88.6%、90.2%。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

因此，八馬茶業的營收與凈利潤規模增長明顯觸碰到了天花板，而從產品看，主營產品的收入占比持續提升，穩住了八馬茶業的整體利潤率；從渠道看，線上渠道的快速拓展填補了直營店收入下滑的損失，幫助八馬茶業實現了盈利能力的增長。

八馬茶業所處的高端茶葉賽道，依靠會員體系構筑壁壘，是熟客經濟，也是禮盒經濟，情緒價值與品牌溢價是高利潤率的關鍵。

據招股書，2022年、2023年、2024年，八馬茶業線下直營門店會員的平均年度購買金額分別為2860.4元、2840.2元及2469.6元，呈下降趨勢。中高端茶葉所面向的中產人群，是消費降級最明顯的消費群體；高端禮品和社交方面的需求，也會因資源置換的不匹配而衰減。

品牌溢價需要營銷投入的支撐。報告期內，八馬茶業的銷售及營銷開支分別是6.17億元、6.81億元、6.92億元、3.32億元，占營收比例分別為33.9%、32.1%、32.3%、31.23%。其中，僅廣告及宣傳開支一項就高達2.09億元、2.52億元、2.76億元、1.38億元。

與此同時，八馬茶業的研發投入分別為822萬元、1162萬元、1651萬元、645萬元。八馬茶業在多年以前就提出了“智慧八馬”理念，打造可視化、數字化、智能化的“智慧茶園+智慧工廠”綜合體，促進茶葉加工、包裝、物流等生產鏈條的智能化，強調要“為傳統茶產業標準化、科技化發展，探索一條可行的新路徑。”

當然，“產品創新”和“智能生產”的預算或許計入了“營銷投入”。

2

高端茶

八馬茶業的故事，繞不開一個“王”字。

1741年（清乾隆六年），安溪堯陽人王士讓奉旨進京，將自制的茶獻入內廷。乾隆品飲后稱贊有加，因這款茶形沉似鐵，美若觀音，故賜名“鐵觀音”，并將其列入貢茶。

王士讓曾在安溪堯陽的南巖山麓修筑書房，取名“南軒”。某天，王士讓與友人會文于南山之麓，偶見山石之間有一株很特別的茶樹，便將其移植于南軒。經過精心培育，這株茶樹枝葉茂盛，圓葉紅心，如鋸有齒，黑潔柔光。王士讓自創了搖青、炒青、包揉等茶技，制成的茶得到了文人雅士的認可，由禮部侍郎方苞轉獻給乾隆皇帝。

以上是八馬茶業官網記載的起源故事。作為十大名茶之一，鐵觀音的由來有“王說”“魏說”兩個版本，“王說”便是指王士讓的故事。

歷史的細節已經難以考據，安溪縣政府官網在對“安溪鐵觀音”的介紹中同時列出了“王說”“魏說”兩種傳說。這是一道有兩個標準答案的附加題，八馬茶業拿到了高分——誕生之初就走高端化路線，乾隆皇帝為你代言。

鐵觀音被發現后，西坪堯陽周邊的寶潭、寶山、留山、柏葉、龍地、林東、大坪等地先后引種成功，鐵觀音茶園面積逐步擴大，產量逐步增加。清嘉慶二年（1797年）前后，西坪堯陽王氏后裔在烏龍茶初制工藝的基礎上，摸索出一套鐵觀音獨特采制工藝。

清朝咸豐年間，王氏先輩沿海上絲綢之路，從泉州出發，前往南洋各地銷售鐵觀音，在東南亞創立了“信記茶行”，并立志將鐵觀音乃至中國茶推向全世界。

八馬茶業董事長王文禮，是福建安溪“鐵觀音世家”王氏家族的第13代傳承人。王文禮祖父是國有第一茶廠的首席品茶師，父親王福隆是國有第四茶廠的首席品茶師。

1992年，王文禮畢業于福建師范大學歷史系，隨后南下深圳，在法制報社擔任記者。在一次回鄉探親時，父親感嘆家族品牌日漸衰微，王文禮因此萌生了創業的想法。

他在一次采訪中回憶，“我領第一個月工資的時候，請同事們喝咖啡，當時一杯咖啡幾十塊錢，一杯紅茶二十幾塊錢，而家鄉的茶葉又好又便宜，可以打造自己的品牌。”

打虎親兄弟，上陣父子兵。王文禮開始練習祖傳的八道制茶工藝，并找來王文彬和王文超兩兄弟，在自家倉庫里掛上了“溪源茶廠”的招牌。1997年，兄弟三人在深圳成立公司，次年，一家不足30平方米的茶葉店在深圳羅湖開業。

八馬茶業在招股書中的定位是“高端中國茶銷量第一”，但從業務數據以及發展模式上看，更精準的定位應該是“最大的中國禮節茶高端品牌”。

在首店開張后，八馬茶業并未能如愿搶走咖啡市場的用戶，現泡茶與即飲產品的目標用戶并不重合。2009年，經由營銷專家葉茂中策劃，八馬茶業將定位從“茶中奢侈品”轉向“商政禮節茶”，聚焦商務與政務禮品市場，目標客群明確指向中小企業主。這次戰略轉型為八馬茶業找到了長期發展的思路。

2010年，《21世紀經濟報道》的一篇文章中提到，王文禮表示，LV的包能賣那么貴，茶葉也可以，關鍵在于品牌背后的附加價值。“八馬”這個頗為生僻的名字，代表貴族氣質——在中國古代，用八匹馬拉車象征著高貴。

2012年，八馬茶業連鎖店規模已經接近1000家，并乘上了互聯網電商的東風。這一年，IDG、天圖投資、同創偉業等幾家機構相繼出手，八馬茶業完成A輪融資。三年后，王文禮帶領公司在新三板掛牌。

此后，八馬茶業一面加速擴張，一面繼續著資本市場的征程。2025年初，八馬茶業遞表港交所，隨后“新希望”草根知本集團旗下昇望基金完成對八馬茶業6900萬元的Pre-IPO輪投資。

招股書顯示，王文彬、王文禮、陳雅靜、吳小寧、王文超及王小萍構成一致行動集團，為八馬茶業的控股股東，合計持有55.9%的投票權。其中，王文禮持股20.38%，王文彬持股25.38%，是八馬茶業的兩大股東。陳雅靜是王文彬的妻子，吳小寧是王文禮的妻子，王小萍和三兄弟是兄妹關系。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

八馬茶業管理層也幾乎全部由控股股東及其親屬出任。公司總經理吳清標是王氏三兄弟的表兄弟，王文彬的兒子王焜恒任聯席總經理，王氏三兄弟的堂弟王文龍任董事會秘書兼聯席公司秘書。

在王氏家族的高度控制與治理下，八馬茶業在發展初期凝聚力十足。但隨著企業規模的擴大和上市后對規范化治理的更高要求，這種模式也存在諸多隱憂。上市后如何保持公司運營的獨立性和穩定性、如何避免利益輸送和資金違規占用等問題，都曾是八馬茶業上市的阻礙。

據招股書披露，王文彬的兒子王焜恒，與丁世忠的女兒丁斯晴是夫妻，丁世忠是鞋服品牌安踏的實控人之一，安踏系企業與八馬茶業存在茶葉采購、場地租賃等關聯交易；王文彬的女兒王佳佳與高力是夫妻，高力控股高力集團控股有限公司；王文彬的另一個女兒王佳琳與周士淵是夫妻，周士淵的父親周永偉是七匹狼男裝的創始人，七匹狼通過泉州百應持有八馬茶業股份。

一張聯姻網絡，串起泉州富豪圈的頂流，八馬茶業、安踏、七匹狼、高力控股等四大家族企業的實控人，通過姻親關系構筑起一個龐大商業網絡，資產規模合計達千億。

2023年初，證監會就其IPO申請，就有對姻親控股方面的質詢：“是否存在未認定為共同實際控制人以規避同業競爭、關聯交易、股份鎖定期監管要求的情形”“是否存在委托持股、利益輸送或其他利益安排”。

“與友人會文于南山”的故事延續了數百年，他們比目標客戶更懂“高端”。

3

次元壁

世界上只有兩種人：愛喝茶的人和暫時不知道自己愛喝茶的人（失眠的夜晚提醒著我，奶茶也是茶）。

但這不代表茶一定是一門好生意。

從整個茶葉市場來看，我國茶葉有上千種，分布在不同的區域，十大名茶中，信陽毛尖出自河南，西湖龍井、碧螺春出自江浙，武夷巖茶、鐵觀音源于福建，黃山毛峰、六安瓜片來自皖南。

一方水土養成一方口味，一方口味養活一方企業，鐵觀音成就了八馬茶業，普洱茶塑造了瀾滄古茶。但如前文所述，2024年前五大企業市場占有率僅約5.6%，銷售收入合計約為82.02億元。同年，康師傅和統一冰紅茶的市場規模合計300億元。

在新消費崛起的時代，現制茶飲領域跑出了蜜雪冰城、喜茶、奈雪等一批新式企業，即飲茶市場則早就站穩了農夫山泉、康師傅、統一等巨頭，但茶葉市場始終保持著“豪強涌現、卻無一家獨大”的局面。

2008年，新華社曾拋出過這樣的疑問：“七萬中國茶廠，為何不抵一家立頓？”時至今日，依然沒有一家茶企能回答這個問題。

茶企不入A股，是因為若將茶葉視為“三農產品”，整個產業的問題是全方位的，涉及上游種植、中游深加工、下游渠道和終端消費環節的方方面面。

中國茶葉的種植基本還是傳統的包產到戶，種植者以農民為主。農民種茶樹往往靠天吃飯，缺乏工業化的種植技術，天氣條件幾乎決定了當年的茶葉產量和品質，這就導致茶葉原材料標準化程度低，品質難以把控。

八馬茶業從鐵觀音單一品類拓展至全品類戰略，產品覆蓋烏龍茶、黑茶、紅茶、綠茶、白茶、黃茶等全品類茶葉，除鐵觀音產品為自產外，其余產品均為代工生產。

報告期內，八馬茶業銷售自產產品所得收入分別為6.75億元、9.87億元、10.6億元、5.95億元，而銷售第三方制造商所產產品所得收入分別為11.32億元、11.29億元、10.76億元、4.65億元。

在銷售渠道上，茶葉在商超、KA等現代化商業渠道很難賣得動，門店銷售才是主要的經營模式。八馬茶業的線下門店收入占整體營收的7成以上，瀾滄古茶經銷模式下專營店的收入占比也超過了80%。

正見品牌顧問創始人崔洪波曾提到，中國第一代賣茶人自己就是茶農，他們將門店開往全國，培養了第一代茶客。相比于線下商超，消費者更習慣于去傳統茶莊買茶，一個茶莊開了十幾年，就靠附近的客戶養活。

“熟人生意”的特性讓消費者對茶莊老板信任度更強，因此相比于現代化的商超體系，門店這種傳統渠道仍占據主流，而門店老板對消費者的強影響力也導致渠道比品牌更強勢。

現代化程度低，未能擺脫農產品定位，從根源上阻礙了茶企上市的腳步。

比如，八馬茶業尋求上市時，定位的問題曾被反復問詢。由于“酒、飲料和精制茶制造業”位列深交所創業板“負面清單”，八馬茶業此前遞表創業板后，被要求披露將自身歸為“零售業”而非“精制茶制造業”的合理性。

八馬茶業方面回復問詢稱，公司將傳統茶葉零售與新技術、新業態、新產業、新模式進行了深度融合，屬于成長型創新創業企業。但從后來轉道深市主板來看，這一回復似乎并未得到認可。

在定價體系上，茶葉也與一般的消費品不同。茶葉本質上屬于農產品，價格受天氣影響大，至今也沒有明確的價格體系，但采購價格的差異決定了產品的銷售價格。

而擺在茶企面前的終極難題，是傳統茶企供給和年輕消費群體需求之間的割裂。

艾媒數據顯示，中國茶葉線上消費用戶中，31-40歲用戶占比最高，26-40歲用戶占比超過六成。25歲以下的消費者占比不足20%。

新消費企業擅長“制造”需求，本質是對年輕群體的消費行為預判，抓不住年輕化市場，就難以打開茶葉消費的增長空間，即使茶餅價格炒得再高，也是在舒適區里打轉。

2022年，八馬茶業成立子品牌“小馬茶趣”，對外經營奶茶、果茶、純茶等產品，面向年輕消費群體，試水新式茶飲市場，但這一品牌未被列入招股書。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

“年輕人的生意不是不做，我在下一個路口等這些年輕消費者們。”王文禮并未忽視年輕化市場，八馬茶業在2024年啟動“萬山紅”子品牌，面向年輕消費者和女性消費者。

除“全品類”外，八馬茶業還構建起“多品牌”矩陣。

核心品牌“八馬”覆蓋烏龍茶、黑茶、紅茶、綠茶、白茶、黃茶等中國主流茶類，自2010年起被認定為中國馳名商標；“信記號”子品牌專注于高端年份普洱茶收藏與品飲市場，2024年被商務部等認定為中華老字號；“萬山紅”子品牌則面向新生代及女性消費群體，主打多口味紅茶、調味茶和代用茶。

圖片來源：八馬茶業聆訊后資料集

從均價和銷量來看，比核心品牌“八馬”定位更高端的信記號已發展成為營收占比約10%的子品牌，而均價更低的“萬山紅”仍處在艱難爬坡的階段。

2025年6月，萬山紅推出“冷泡果茶”系列，有西柚白茶、葡萄烏龍和荔枝紅茶三種口味。但“讓年輕人愛上喝（果）茶”這件事已經有其他品牌做到了，八馬茶業在年輕市場的首要目標不是突破天花板，而是打破次元壁。

王文禮之前也提到過：“國內散裝茶，一天一個樣，生產者不知道自己要產什么，銷售者不知道自己在賣什么，消費者不知道自己在消費什么。”

從A股轉戰港股，與其說是八馬茶業們的選擇，不如說是資本市場的“驅使”。港股市場更偏愛增長故事，八馬茶業不缺少講故事的能力，但不能反復講述同一個故事。

歸根結底，八馬茶業要扭轉依賴“禮節茶”的發展模式，在年輕市場找到新的增長曲線，來撐起上市后的估值，而這意味著產品研發、生產、渠道布局、營銷的全鏈條重塑。

或者像募資用途里提及的那樣：收購或投資于中國茶行業的參與者。

4

結語

伴隨著國潮崛起，國內新銳品牌更懂年輕人的口味和喜好。他們將中國傳統茶藝與現代潮流文化、新消費需求相結合，打造出了符合新消費人群的有調性的茶飲文化。

當年輕人愛上喝茶，他們的第一杯茶是新式奶茶，第一杯原葉茶是東方樹葉。養生茶、花草茶、水果茶等細分品類相繼崛起，都在稀釋傳統飲茶方式和茶文化的吸引力。

中國不缺好茶，缺的是一個補足了現代化、數字化功課的中式茶產業；年輕人并非不愛茶，只是在“996”的快節奏生活中難以得閑體驗烹水煮茶的樂趣；資本市場也并沒有對茶企關上大門，反而歡迎將茶從農產品進化為消費品的企業。

沒有人永遠年輕，總有人正值中年。八馬不能只在“下一個路口”等待年輕人慢慢“長大”，而是要讓自己變得“年輕”。

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