大漲35.96%！周期的鐘擺再次回歸！

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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者： 興證全球基金

來源：雪球

主動權益 ， 重返主場

今年以來 ， A股走勢一路上行 ， 而主動權益也在過程中重回人們的視野 。 年初至今 ， 滬深300指數 、 中證800指數分別錄得17.94%和20.87%的漲幅 ， 而代表公募主動權益基金平均表現的主動偏股指數斬獲35.96%的收益率 ， 顯著超越同期寬基指數表現 （ 數據來源 ： Wind ， 截至2025/9/30 ） 。

遙想22年至24年 ， 國內市場走弱 ， 指數化浪潮激烈 ， 2024年三季度末權益指數基金規模突破3.7萬億元 ， 一度超越主動權益基金 （ 數據來源 ： 海通證券 ， 截至2024/9/30 ） ， 不少人擔憂主動權益是否就此暗淡 ， 但現在看來 ， 彼時的周期鐘擺 ， 也許就在這種擔憂中越過了 “ 極端時刻 ” 。

周期之外 ， 長期超額顯著

回看歷史 ， 我們發現過去三年對主動權益的種種聲音言之有故 。 我們分析了自2010年開始主動權益基金戰勝業績比較基準的數量占比 ， 圖表顯示 ， 每個單年度 ， 主動權益基金能否戰勝業績比較基準呈現周期效應 ， 但2022年至2024年期間 ， 相較業績比較基準 ， 主動權益勝率持續較低 。

單年度主動權益基金戰勝業績比較基準數量占比

這種持續跑輸的現象并不多見 。 部分原因是 ， 2022-2024年市場處于防御性風格 ， 而公募主動權益往往超配成長資產 ， 在牛市和結構性市場中表現更佳 ， 下行市中 ， 由于對泛周期和防御性行業的長期欠配 ， 主動權益比較容易跑輸基準 ， 此外 ， 過程中的贖回負反饋也限制了主動權益獲取超額的能力 。

主動權益在牛市和結構性市場中表現更佳

數據來源 ： 銀河證券 、 Wind ， 主動權益基金指銀河證券分類下單只基金的權益基金運作方式為主動權益基金的基金 ， 截至2024/12/31 。

但不難發現 ， 拉長周期看 ， 主動權益整體的超額收益仍非常明顯 。 過去五年 、 十年 、 十五年維度 ， 偏股基金和主動偏股指數收益率均顯著超越滬深300和中證800兩大寬基指數 。 如果我們定義區間內收益表現前30%的產品為比較優秀的主動權益基金 ， 那么我們可以發現 ， 較長周期內 （ 5年 、 10年 、 15年 ） ， 優秀主動權益基金的超額收益更是十分顯著 。

數據來源 ： 銀河證券 、 Wind ， 主動權益基金指銀河證券分類下單只基金的權益基金運作方式為主動權益基金的基金 ， 截至2025/9/30 。

在此基礎上 ， 我們對主動權益三年 、 五年內對業績比較基準的勝率做了進一步分析 ， 從向前滾動三年和滾動五年的累計收益來看 ， 相較單年度 ， 主動權益基金跑贏基準的概率明顯提升 ， 三年維度來看 ， 2012-2024年期間的絕大多數年份中 ， 三年累計收益跑贏基準的主動權益基金數量占比超過60% ， 只有3年有40%以上的主動基金跑輸基準 。 而從五年累計收益維度來看 ， 則每年基本有60%以上的主動基金能夠跑贏 ， 不少年份可以達到80%-90% 。

滾動三年 、 五年主動權益基金戰勝業績比較基準數量占比

數據來源 ： 銀河證券 、 Wind ， 主動權益基金指銀河證券分類下單只基金的權益基金運作方式為主動權益基金的基金 ， 截至2024/12/31 。

我們如何理解主動權益的舞臺 ？

在這樣的數據面前 ， 我們必須承認 ， 主動權益在A股有其舞臺和核心優勢 。 過去 ， 不少人列舉美股的情形以佐證國內的主動權益亦將逐漸式微 。 誠然 ， 美股的現實是主動基金很難穩定戰勝以標普500為代表的大盤指數 ， 但背后的原因值得細究 。

首先 ， 2009年以來 ， 美股開啟長達十多年以科技成長風格主導的長牛行情 ， 而美國主動權益基金對科技板塊長期低配 ， 導致錯失不少機會 。

美國主動權益基金對于科技板塊始終低配

數據來源 ： Morningstar ， 興業證券經濟與金融研究院 ， 截至2024/12/31

其次 ， 根據Hartford Fund的研究 ， 市場收益的 “ 離散度 ” 是決定主動管理能否取勝的關鍵 。 當市場中存在眾多漲幅遠超指數的股票時 ， 主動基金可通過研究挖掘并重倉這些標的以獲取超額收益 ； 反之 ， 若超額收益僅高度集中于極少數個股時 ， 主動基金則難以甄別出能持續跑贏的標的 ， 或因倉位限制無法充分分享其漲幅 。

興業證券經濟與金融研究院的研究報告中舉了一個例子 ， 美股 “ Mag 7 ” 在標普500指數中的市值占比 ， 已從2013年的8%大幅攀升至2025年上半年的31% ， 美股市場的超額收益高度集中于少數科技巨頭 ， 極大增加了主動基金的選股難度 。

數據來源 ： Morningstar ， 興業證券經濟與金融研究院 ， 注 ： 研究統計時間為1990-2024年 ， 統計樣本為標普500指數成分股和美國全部主動基金 ， 截至2024/12/31

而與美股市場由少數科技巨頭主導 、 超額收益高度集中的特征不同 ， 中國經濟的持續升級孕育了多層次 、 輪動式的產業機會 。 從早年的消費升級 、 互聯網革命 ， 到近年的新能源爆發 、 高端制造崛起 ， 再到當前方興未艾的AI 、 人形機器人和創新藥浪潮 ， 每一輪產業變遷都是一片價值土壤 。 回顧歷史 ， 我們可以發現國內主動權益基金的超額收益往往就來自于特定產業機會的上漲行情 。

2010年主動權益超配醫藥和食品飲料

2015年主動權益超配計算機 、 傳媒和醫藥

2019年主動權益超配電子 、 食品飲料和醫藥

數據來源 ： Wind ， 興業證券

數據證明 ， 優秀的主動基金經理能夠通過前瞻性研究和深刻的產業洞察 ， 精準地挖掘結構性機遇 ， 在指數均值回歸時 ， 為投資者獲取顯著的超額收益 。

近15年間上證指數從3000點至3000點各指數表現

數據來源 ： Wind ， 2024/12/31

結語

站在當前時點回望 ， 主動權益基金在A股市場的表現呈現出清晰的周期特征與長期價值 。 短期來看 ， 其業績受市場風格影響比較明顯 ， 尤其在防御型行情中易出現階段性跑輸 ； 但拉長周期至五年 、 十年甚至十五年 ， 主動權益基金整體仍展現出顯著的超額收益能力 ， 特別是優秀的基金經理 ， 能夠通過深度研究后的主動布局能力 ， 展現主動權益在A股生態中的獨特生命力 。

正如國泰海通證券數據顯示 ， 今年三季度 ， 165家公募基金公司的主動權益基金全部獲得了正收益 。 整體來看 ， 基金公司主動權益基金的平均收益為25.93% ， 超越了滬深300指數17.90%的漲幅 。 分公司類型來看 ， 大型基金公司主動權益基金平均業績水平更優 ， 體現出更強的綜合實力 。

此外 ， 近期市場震蕩加劇 ， 投資者更應善用主動權益基金的 “ 主動管理 ” 特性 ， 相信優秀管理人的專業能力 ， 避免因恐慌非理性離場 ； 如果仍在觀望中 ， 也不應因短期波動而完全否定其長期價值 ， 理性分析仍是把握投資機會的關鍵 。 當然 ， 盡管主動權益基金再度展現獲取超額收益的能力 ， 但它仍然不是個適合所有人 “ 無腦沖 ” 的投資品種 。 在投資前 ， 做好打 “ 持久戰 ” 的心理準備 ， 在熱度過高時保持一定的警惕 ， 用均衡配置 、 分批投入等方式兼顧 “ 跟住行情 ” 和 “ 控制風險 ” ， 也許是更好的選擇 。

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