堪稱“鬼故事”！百億美元BD，依然拉不起股價？

10月22日一早，信達生物宣布一筆總交易金額高達114億美元的BD。

這是信達與武田制藥達成的全球戰(zhàn)略合作。根據(jù)協(xié)議，雙方將共同開發(fā)PD-1/IL-2雙抗，并在美共同商業(yè)化，武田獲得大中華區(qū)和美國以外地區(qū)的商業(yè)化權(quán)益；另外，信達生物還授予武田一款CLDN18.2 ADC大中華區(qū)以外的獨家權(quán)益，以及一款EGFR/B7H3 ADC權(quán)益的獨家選擇權(quán)。

信達生物將獲得12億美元（約合人民幣85.5億元）的首付款，幾乎相當(dāng)于2024年信達生物的全年收入，其中包括1億美元的溢價戰(zhàn)略股權(quán)投資。加上里程碑金額，交易總金額最高可達到114億美元（約合人民幣812.2億元）。

消息發(fā)出后，醫(yī)藥圈炸了鍋。信達這次打包授權(quán)的總交易額刷新了國產(chǎn)創(chuàng)新藥對外BD紀錄，同時也是全球生物制藥領(lǐng)域，預(yù)付款超10億美元的交易合作中，總金額排名第二的交易。

然而，大好消息緊跟著的是股價爆冷。10月22日開盤，信達生物高開低走，拉升近10CM后開始下跌。截至收盤，信達生物每股股價85.2元，跌幅1.96%。

這么大一筆交易，資本市場竟然選擇了無視？

BD不火了？

單看授權(quán)管線，信達生物這三款產(chǎn)品都有著良好的潛力。IBI363所在的是繼PD-(L)1后，新一代腫瘤免疫治療的熱門研發(fā)方向，IBI363則是全球首創(chuàng)的PD-1/IL-2雙抗。IBI343則是處于三期臨床階段，同類最優(yōu)的CLDN18.2 ADC；IBI3003處于臨床1期，但也是全球首創(chuàng)的EGFR/B7H3 ADC。

面對這樣的三款產(chǎn)品，百億美元的授權(quán)金額不僅合理，甚至略超出預(yù)期。

有投資者認為，市場不買單的原因是信達并非一次性出售管線權(quán)益。雙方約定：IBI363的后續(xù)開發(fā)，信達生物與武田按40%和60%的比例分攤成本；今后產(chǎn)品在美上市銷售了也按4:6的比例分配利潤或損失。這樣算起來，信達生物的實際獲益可能不如只拿銷售分成的模式。

但其實IBI363的關(guān)鍵適應(yīng)癥臨床進度已經(jīng)到了后期。今年8月，IBI363用于免疫耐藥的鱗狀非小細胞肺癌全球三期臨床申請已經(jīng)獲得FDA批準(zhǔn)。即便沒有武田的這次BD，信達生物的全球臨床試驗也一樣要做，一樣要投入重金。

目前，IBI363的全球臨床項目還包括結(jié)直腸癌、黑色素瘤耐藥治療，以及一線非小細胞肺癌、結(jié)直腸癌等多項Ib/II期臨床試驗，花費肯定是不少的。武田這時候承擔(dān)60%的研發(fā)成本，緩解了信達的短期經(jīng)營壓力，對信達的財務(wù)表現(xiàn)改善有幫助。

武田在美國有大量的臨床資源，在消化道領(lǐng)域也深耕多年，比信達單打獨斗肯定要好得多。況且，信達生物與武田也將在美國共同商業(yè)化，產(chǎn)品上市后，信達生物可以分配到40%的利潤。照IBI363目前的進度，信達生物這40%利潤兌現(xiàn)的可能性很大。

信達股價不漲反跌，可能與市場情緒有關(guān)。自去年以來，license-out交易在資本市場被爆炒，帶動了一波創(chuàng)新藥強勢上漲的行情。據(jù)統(tǒng)計，今年上半年，國產(chǎn)創(chuàng)新藥對外交易總額比去年年全年還要高，已經(jīng)超600億美元。相對應(yīng)地，A股、港股創(chuàng)新藥板塊分別在今年8、9月沖至高點。

大量的BD交易后，警惕浮沫的情緒開始浮現(xiàn)，投資者對于創(chuàng)新藥的對外交易越發(fā)謹慎。9月以來，諾誠健華、維立志博、奧賽康、翰森制藥等多家企業(yè)宣布對外授權(quán)后，都意外地沒有得到資本市場的積極回饋。信達今天的股價表現(xiàn)，只是這種慣性思維的延續(xù)。

Co-Co模式，錢不是首要的

10月22日上午，信達生物專門召開電話會，解讀BD交易。會上，公司董事長俞德超多次強調(diào)信達和武田形成的“Co-Co”模式，也就是雙方共同開發(fā)產(chǎn)品的方式。

國內(nèi)創(chuàng)新藥對外許可的模式，絕大多數(shù)是直接把產(chǎn)品“賣”了出去，自己只需要靜待成果，坐收里程碑款項即可。選擇Co-Co模式的合作比較少，但也不是特例。例如百利天恒與百時美施貴寶、傳奇生物與強生之間，中方企業(yè)均要承擔(dān)部分的開發(fā)費用，產(chǎn)品上市后則獲取一定比例的利潤分成。

Co-Co模式意味著，授權(quán)方要為海外臨床支付高額費用。但好處是在臨床開展過程中，授權(quán)企業(yè)不會陷于被動，能夠占據(jù)足夠的話語權(quán)。換句話說，在這種模式中，BD金額不是首要的，未來走向會如何才是最關(guān)鍵的。

武田作為一家日本藥企，在歐美闖關(guān)多年，美國市場占去其一半的收入來源。近年來，武田多款產(chǎn)品面臨專利懸崖，急于尋找創(chuàng)新資產(chǎn)來新建自己的增長引擎，因此信達授權(quán)給它的產(chǎn)品大概率能得到重視。在腫瘤領(lǐng)域，武田前幾年調(diào)整了部署，削減了多個細胞基因治療管線，加大對免疫治療的投入。與信達的合作，屬于是水到渠成。

信達生物認為，“Co-Co”的合作可以借力武田200多年的經(jīng)驗，實現(xiàn)公司在2030年成為全球化公司的愿景。這項全球戰(zhàn)略合作包含從研發(fā)到商業(yè)化，乃至股權(quán)投資。雙方將率先推進PD-1/IL-2雙抗用于非小細胞肺癌、結(jié)直腸癌的全球開發(fā)，包括著重拓展一線適應(yīng)癥的開發(fā)。

另外，武田制藥還將重點拓展IBI343的全球開發(fā)至一線胃癌與一線胰腺癌治療領(lǐng)域。

撰稿丨楊曦霞

編輯丨江蕓 賈亭

運營｜李木子

插圖｜視覺中國

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