茅臺能長期保持平均20%以上的ROE嗎？

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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者：深湛投資記

來源：雪球

我認可這句話 ： 未來能不能保持 ， 看歷史沒有用 。

確實 ， 茅臺歷史上的ROE表現相當的優秀 ， 我們之前也已經說過了 ， 不再重復 。 我認為茅臺未來能長期保持高ROE的原因在于定性的分析 ， 這之前也已經說過很多了 。

那么 ， 定量上有沒有辦法論證一下呢 ？ 雖然我覺得沒什么必要 ， 但試一試也未嘗不可 。

貴州茅臺2025年差不多能賺950億元 ， 75%的盈利用于分紅 ， 假設再回購60億 ， 合計772.5億元 ， 剩余盈利約180億元留在公司 。

考慮到以后的盈利小幅增長 ， 但75%的分紅率/股息支付率不變 、 回購維持60億的話 ， 雖然分紅金額越來越高 ， 但留下的錢也會比180億元越來越高 ， 也就是每年至少會留下180億的資金 。 不考慮60億回購的話 ， 那么每年公司會留存約240億的資金 。

所以我們在目前茅臺供不應求的情況下 ， 就以保守的盈利不增長 （ 年均增長0% ） ， 且考慮每年60億回購的假設開始 ：

貴州茅臺現在凈資產按照3000億計算吧 ， 950億元的凈利潤表明ROE為31.67% 。 那么10年以后凈資產將達到4800億元 。 而凈利潤也只按照維持年均950億元的話 ， 此時 （ 2035年 ） 的ROE將降低到19.79% 。

而如果凈利潤未來維持一定增長的話 ， 其實也是一樣會導致ROE下降的 。 因為每年都有剩余凈利潤留下并進入凈資產 ， 而 ：

ROE=凈利潤/凈資產

=上年凈利潤* （ 1+增長率g ） / （ 上年凈資產+上年凈利潤* （ 1-75% ） -回購額 ）

=950* （ 1+g ） / （ 3000+950*25%-60 ）

那么想要維持上年31.67%的ROE ， 就要求增長率g大于等于6.01% 。 越往后維持ROE所要求的增長率g越高 。

那么如果未來茅臺的凈利潤增長率小于6%卻又要求保持ROE不下降 ， 也不是沒有辦法 ， 那就是加大分紅力度+回購額 ， 整個股東回報要提高 。

而只要把賺到的錢全部回報給股東 ， 那么在不增加凈利潤的情況之下 ， 也能保持ROE ！

而如果想提高ROE ， 那么就可以除了把凈利潤分出來之外 ， 還可以把賬上的錢也分一部分出來 。 整個的股東回報高于當年實現的凈利潤 。

這其實是完全有可能的 ， 一方面是茅臺除了擴大產能偶爾投入一點點資金之外并不需要什么資本投入 ，完全有錢分； 另一方面是貴州當地政府也缺錢 ， 通過加大分紅可以光明正大的拿到緊缺的資金 ， 要比通過財務公司占用上市公司賬上資金等手段更具有合法性 ，完全有必要分。

所以 ， 我是認為總有一天茅臺會進行高于100%股息支付率的分紅的 （ 即分紅額+回購額高于凈利潤額 ） ， 并且應該會在5年之內實現 。

所以 ， 我真的不在乎未來茅臺有沒有增長 ， 沒增長又如何呢 ？ 現在的收入水平 ， 茅臺的市場零售價都能高于建議零售價 ， 未來人們收入不提高了嗎 ？ 提高后更能保證這一點 ， 那么只要未來人們收入仍然是增長的 ， 那么就能保證茅臺的利潤不下滑 ， 那么在高分紅的情況下維持高ROE就可以了 。

所以 ， 芒格說的并沒有錯 ： 如果投資者持有一家企業股票的時間足夠長 ， 那么他的投資收益率將無限接近于這家企業在存續期間實現的ROE 。

我投資茅臺 ， 要的就是它的ROE ， 如果我真能做到持有它50年不動這一前提的話 。

你們能嗎 ？

PS ， 上次有球友問分紅情況下的收益率計算 ， 其實是和上面一樣可以直接推導出公式的 ，

理想情況下 ： 年化收益率=ROE* （ 1-股利支付率 ） +股息率 ， 在股利支付率=0%的時候 ， 年化收益率就直接等于公司的長期平均ROE 。

當然 ， 初始條件你可以任意設置 ， 這其實并不重要 ， 它只是一種思考方式 ， 就像未來的自由現金流累計折現值一樣 ， 真去那么算賬的話其實沒有多大意義 。

我們只要知道 ， 如果公司能繼續增長 ， 凈利潤不用分 ， 這樣我們的錢還可以繼續享受30%的高ROE ， 但如果全部分給你 ， 其實你還是需要再在高PB的情況下投進去 ， 你拿到的其實只有公司的股息率 ， 這時候就相當于施洛斯的方式了 ， 你就需要買的盡量便宜 ， 不然你的收益率會很可憐 。

而如果利潤不分或者少分 ， 其余的錢繼續投入然后獲得成長 ， 那么就是費雪的模式了 ， 這時候你的收益是最大的 ， 也是最輕松的 。

我們買茅臺 ， 當然最保守預期是它不再利潤增長了 ， 這樣情況下預期收益率只有8.2% ， 并不高 ， 但依然可令我滿足 。 但如果這些保守的假設條件有所突破的話 ， 那最終拿到的就會顯著高于8.2%這個數字 ， 驚喜肯定是會有的 ， 就看具體有多少了 。

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